作者： superus

在全球支付行业迈向数字化、去中心化的浪潮中，传统支付系统正面临前所未有的挑战。在此背景下，OKX Pay 应运而生，作为 OKX 推出的加密支付入口，致力于通过区块链技术重塑支付体验。OKX Pay 不仅提升了数字资产支付的便捷性和安全性，更为用户打开了通往 Web3 世界的大门。本文将深入探讨全球支付行业的转型趋势，并分析 OKX Pay 如何在这一变革中发挥关键作用。

全球支付行业转型与加密支付的必然趋势

根据麦肯锡《2024年全球支付报告》，2023年全球支付收入已达 2.4 万亿美元，过去五年年均增长率达 7%。尤其值得关注的是，数字支付交易量以年均 17% 的速度高速增长，远超整体收入增速，正在加速推动无现金社会和即时支付体系成为全球主流模式[1]。

在对高效、无缝金融体验的不断追求中，全球支付体系正经历深刻转型。其本质是：资金流动能力的重构，正从以现金、银行卡、银行账户为主的传统架构，向更加实时、低成本、去中介化的架构演进。

随着数字基础设施的普及、稳定币的大规模使用、以及 DeFi 的不断成熟，加密支付系统正从构想走向现实。无论是在依赖现金的经济体，还是信用体系完善的发达国家，加密支付都展现出突破传统体系限制的潜力，正从根本上重塑支付体验。

为什么传统支付体系需要被重构？

传统支付体系由于银行清算系统和卡网络的层级结构，造成了高昂的经济与时间成本。

虽然 ACH、电汇等系统支持日内到账，但其对用户身份、金额用途存在多重门槛；日常卡支付更是建立在复杂的多方协作体系之上——从发卡银行到收单行，从支付机构到卡组织，每个环节都要收取费用。

以信用卡为例，商户支付的总手续费通常在 1.5% 至 3.5%，卡组织、收单行、服务商层层抽成。而跨境支付更甚。即便在拥有成熟集中式清算系统的封闭经济体内，能够实现实时、低费率的转账，但一旦涉及到跨境支付，手续繁琐、到账缓慢、费用高昂的问题不可避免。

根据世界银行数据，SWIFT 跨境汇款的平均成本高达汇款金额的 6.5%，耗时 2-5 个工作日。对企业而言，支付流程中的 30%-40% 成本来自支付网络及外汇转换费用，正是这些基础设施层的成本堆叠构成了全球支付行业的主要利润来源。

显然，传统支付体系被多重中介、碎片系统和老旧技术桎梏，迫切需要被基于区块链技术的加密支付系统重塑，以打开更高效的金融边界。

加密支付的场景渗透力

加密支付天然具备全球互通、结算高效、成本极低等优势，尤其在多币种、多地协作、弱金融基础设施地区表现出压倒性竞争力。

借助区块链的单一账本架构，跨境支付不再需要经过多个代理行，结算、清算一体完成，打破封闭系统的弊端，可广泛适配从小额个人转账到企业大额结算的需求。并且加密资产的可编程性能够带来更大的金融市场可能性。

日常生活场景

对于普通用户来说，加密支付能够大大提升生活效率和体验感。尤其适用于面对日常的跨境支付，而又不得不面对高额成本的群体：

移民工人、留学生、自由职业者等需频繁汇款人群；零工平台、内容创作者经济所需的微支付场景；无需依赖银行账户的出入金场景，如链下到链上支付转换。

OKX Pay 致力于打通加密支付与真实消费的连接点，让每一个用户都拥有像“发消息”一样简单的全球支付能力，真正实现支付自由。

跨境商业场景

大部分跨境交易都是围绕供应商的进口付款，通常买家在美国、拉丁美洲或欧洲，供应商在非洲或亚洲。这些渠道尤其令人头疼，因为这些国家的当地渠道不发达，公司难以和当地的银行合作。跨境付款的时间可能长达数周，转账费用甚至超过10%[2]。另外一些拥有全球销售渠道的企业在面临资金支付、回收的过程中，也面临各种各样的麻烦。

加密支付系统正是这一场景下的最优解：

实时到账，无需等待代理清算；可容纳大额资金的流转支持多币种转换，适应各地结算货币；链上可编程性，可根据商户自定义支付流程或触发条件；合规KYC + AML 机制的引入，使B2B应用的安全性与可追溯性进一步增强。

因此，无论是扩展现有的支付提供商，还是采用原生的加密资产支付网络，商户和机构都能够拥有更好的支付体验。正如近期Mastercard 宣布推出全球稳定币支付支持体系，并将在部分支持的地区与 OKX 合作发行 OKX Card，目的正是为了连接加密交易与日常消费，推动商户接受稳定币支付。

金融基础设施场景

从金融机构角度出发，加密支付体系一旦成熟，将是交易、托管、流动性管理等核心功能的底层基建。

链上认证机制可有效降低对手风险；透明、高效的支付逻辑可为 DeFi 与 TradFi 构建融合型产品架构，提供资产组合、收益再交易、自动清结等能力。

OKX Pay 作为核心支付模块，也正逐步与 DeFi、CEX、钱包系统融合，推动金融产品的多元化、可组合与低门槛接入。

OKX Pay 优势与愿景

非托管安全性保障

支付的本质是信任的转移，安全是基础中的基础。OKX Pay搭载合规与风控体系，采用多签机制，所有交易都需要用户和OKX共同签名，没有用户授权，资产不可能被移动。

同时，借助 ZK Email 恢复技术，用户可以在保障安全的前提下，轻松找回账户，极大降低了传统钱包门槛。

即时转账，零手续费——支付像发消息一样简单

OKX Pay基于OKX ZK Layer2—— X layer的架构上，实现随时随地零手续费数字资产转账。这对于小额高频的用户非常友好，满足“发红包、群聊转账”等轻量级支付需求。

我们深知，支付行为总是伴随着熟悉的社会关系网络而生。打开OKX Pay，用户可以添加联系人好友，转账像发消息一样简单，也可以通过二维码发送或者接收数字资产。我们致力于将支付行为融入生活，构建大家真正需要的现实消费场景，实现OKX网络效应的爆发。

TradFi 和 PayFi的融合范式

区别于传统 DeFi 钱包仅限于资产管理，OKX Pay 是一个CEX+Wallet+Pay的统一入口。OKX在链上Defi的坚持和努力让我们拥有提供最好的产品的信心，我们强大的交易系统和开放的生态合作能够帮助用户将资产增值和支付场景融合，不局限于单个产品或者策略，而是真正能让资产可组合，这是传统金融难以做到的。

用户资产不仅“躺”在钱包里，还可以自动进入收益策略池，当前最高可享年化5%（上限10,000 USDT），实现资金“支付时流动、闲置时增值”。

同时，OKX Pay 支持灵活对接 PSP、卡组织、Web3 DApps 与传统机构，可供商户快速集成开发，打造自己的支付体验，触达自己的客户群体。

我们相信，构建完整的交易闭环，是Web3世界的金融基础设施核心路径。

结语

从提升个体效率，到重塑全球商业格局，加密支付系统正在成为下一代基建。

OKX Pay 致力于让数字资产支付成为连接每一个链上与链下世界的通道，服务每一位用户、每一个真实的应用场景。

新的数字资产支付时代正式开启，Mass Adoption已至！

免责声明：

本文仅代表作者观点。本文无意提供 (i) 投资建议或投资推荐； (ii) 购买、出售或持有数字资产的要约或招揽； (iii)财务、会计、法律或税务建议。我们不保证该等信息的准确性、完整性或有用性。持有的数字资产（包括稳定币和 NFTs）涉及高风险，可能会大幅波动。您应该根据您的财务状况仔细考虑交易或持有数字资产是否适合您。有关您的具体情况，请咨询您的法律/税务/投资专业人士。请您自行负责了解和遵守当地的有关适用法律和法规。

编者按：当前 RWA 永续产品（如 Ostium）虽然使用量激增，但 GLP 式流动性模式不可持续，因资金费率高、交易者与 LP 零和博弈、缺乏对冲机制，限制了平台扩展。相比之下，HyperLiquid 采用更灵活的 HLP 模式表现更优。未来，Ostium 若转向订单簿模式，降低费用并提升市场效率，才有可能实现长期健康发展。

以下为原文内容（为便于阅读理解，原内容有所整编）：

过去一个月，随着关税危机临近、货币市场震荡、股市像心电图一样波动，RWA 永续合约的使用量出现了惊人的增长。@OstiumLabs 的总存款量从原本稳定的不到 600 万美元，在短短一个月内飙升到了超过 6000 万美元。交易量也大幅上升。HyperLiquid 也上线了 @Paxos 的 PAXG 永续合约市场。

对于用加密衍生品做多或做空 RWA 的需求已经非常明显了。问题在于，目前的解决方案到底够不够好？如果不够，又该如何改进？

为什么说这些解决方案可能并不好？

在开头部分，我提到了两个看似矛盾的观点：一方面，交易者确实在使用 RWA 产品；另一方面，我又质疑现有解决方案是否足够好。

有人可能会想，既然用户正在选择这些平台，难道不说明目前的 RWA 永续合约已经足够好吗？但事实并非如此，让我通过一些数据来解释一下。

如果我们看看 Ostium 上的资金费率，可以发现黄金交易对（XAU/USD）的资金费率曾高达 30%，现在也还有 13%。

相比之下，目前 Bybit 上 BTC 的资金费率大约是 Ostium 的一半，而 Binance 和 OKX 上的 BTC 资金费率只有 Ostium 的四分之一左右。有人可能会认为，这是因为黄金表现更好，但其实未必。

黄金今年迄今上涨了大约 50%，而比特币涨幅也差不多。

而且，当我们把加密市场和传统金融市场（比如 CME）做比较时，差距就更明显了。如果你在 CME 做多黄金，并且滚动持仓，年化成本大约是 6%，只有 Ostium 最低资金费率的一半，相差 600 个基点。

看到这么大的价差，做 delta neutral（无方向性风险）交易的读者可能会觉得有巨大套利空间：比如在 Ostium 做空，收取 13% 的资金费率，同时在 CME 做多，付出 6% 的年化成本。但实际上并不是这样。

因为 Ostium 采用类似 GLP（GMX 的流动性池）模式，目前如果你在 Ostium 做空，反而要支付 13% 的资金费率。

这就导致无论是 delta neutral 交易者还是做市商，都没有动力来提供流动性。而这并非偶然，而是 Ostium 设计上的一个根本性问题。

GLP 模式的不可持续性

Ostium 和 @GainsNetwork_io 使用的 GLP 模式，简单来说，是无法规模化发展的。

GLP 模式本质上是所有交易者都在和协议的资金池对赌。最早由 GMX 推出，他们的资金池叫 GLP。到了 Ostium，叫 OLP；在 Gains 上则是各种 g(asset) 金库。

需要特别注意的是，GLP/OLP 模式和 @HyperliquidX 的 HLP 模式其实非常不同。HLP 的定价模型是隐藏且动态变化的，而 GLP 的定价是固定且静态的。

这意味着，虽然 HyperLiquid 也有基础流动性提供者，但基础 LP 不是唯一的对手方，资金费率机制还能继续激励市场走向更高效。而在 Ostium 的 OLP 模式下，交易者必须亏损，OLP 的流动性提供者才能赚钱。这就是一个彻头彻尾的零和博弈。

而且不同于 HLP 模式可以在链上部分对冲敞口，OLP 模式下没有稳定机制去对冲 RWA 的风险暴露。

虽然 OLP 模式帮助 Ostium 在早期快速拉起了流动性，但现在反而成了他们继续增长的障碍。就像 HyperLiquid 最后也不得不放开 HLP 对用户交易的绝对对手方控制一样，Ostium 未来也需要松绑 OLP 对定价的主导权，才能实现更大的扩展。

一个警示案例已经出现：在黄金市场的相对份额上，目前 Ostium 在黄金市场的持仓量只有 400 万美元，而 HyperLiquid 新开的 PAXG 市场持仓量已经达到 1500 万美元（而且资金费率和开仓成本也更低）。

此外，Ostium 目前的总锁仓量是 6500 万美元，其中 5700 万美元，也就是 86% 的资金，都集中在 OLP 里。而 HyperLiquid 虽然也高，但占比大约是 60% 左右，相比之下要更健康一些。

总结一句话，这种模式是不可持续的。

未来的可能方向

虽然上述问题如果放任不管会很严重，但理论上它们都可以通过改变模式来解决。

如果 Ostium 能转向订单簿模式，就能降低手续费，资金费率也会因为市场效率提高而下降，同时平台依然可以靠收取交易费用盈利。

OLP 也可以继续存在，但应该以更加动态灵活的形式运作。

在我个人看来，作为一个热爱 RWA 永续概念的人，这才是 RWA 永续产品唯一可持续的长期模式，不仅是对 Ostium，对 Gains，以及所有相关项目都是如此。

GLP/”赌场式”模式只能用于冷启动阶段，长期发展是不现实的，这已经被多次验证了。

本报告由 Tiger Research 撰写，研究2025年第一季度的韩国 Web3 市场，分析其从流动性出口向结构化产业生态系统的演进，并重点介绍关键监管进展和全球项目举措。

要点总结

从流动性出口到产业生态系统：2025年第一季度，韩国Web3市场迎来转折点。这个曾被视为全球项目”流动性出口”的市场，正在转型为结构化的自持产业生态系统。企业账户监管放宽的影响：作为金融服务委员会路线图的一部分，机构实体正逐步获准通过企业账户进行加密货币交易。全球项目引领的生态建设：Avalanche、TON、Ripple和Solana等项目正在韩国积极建立长期基础。它们的活动已超越营销范畴，致力于开发者社区建设和黑客马拉松举办。

1. 2025 年第一季度的韩国 Web3 市场：仍只是流动性出口？

尽管散户参与活跃且流动性充裕，韩国Web3市场的机构基础设施建设进展有限。监管工作优先考虑投资者保护而非生态发展，延缓了更广泛的行业增长。

两大主要障碍是：1）企业账户与加密货币交易所的关联限制；2）获取虚拟资产服务提供商（VASP）牌照的高准入门槛。企业无法将公司账户接入本地交易所，导致通过韩国金融机构将运营中获取的加密货币转换为法币在法理上不可行。虽然部分企业转向海外实体作为权宜之计，但这种方式存在监管风险且无法提供可持续的长期解决方案。

VASP注册的高准入门槛也成为市场发展的主要制约因素。虽然小规模运营无需注册在技术上可行，但大型项目始终面临法律和监管的不确定性。

这些制度性约束，加上远超本地生态成熟度的投资者活动，导致部分项目将韩国主要视为获客渠道。在此背景下，外界将韩国市场简单定义为”流动性出口”的论断变得难以反驳。

2025年第一季度的市场发展表明，韩国有潜力从投机驱动型市场转向产业振兴导向型市场。近期监管改进（如允许企业账户进行加密货币交易）标志着结构性变革的实质性进展。表象之下，全球项目正在建设者群体扩大和新举措涌现的支持下，稳步构建本地生态系统。

韩国Web3市场正处于关键转折点。随着生态系统超越投资者驱动型发展模式逐渐成熟，在机构准备就绪和持续投资兴趣的双重支撑下，预计将产生更大的长期价值。

2. 制度性进展：允许企业账户进行加密货币交易

在韩国，对法人实体加密货币交易的限制始于2017年的”朴相基禁令”。时任法务部长朴相基主导的该政策实质上禁止金融机构和企业参与加密货币交易。尽管指导方针已失效，但该做法延续至今，形成个人可在监管框架内交易而法人实体投融资活动受限的双轨制。

为解决这些限制，金融服务委员会（FSC）于2025年2月13日正式公布《企业参与加密货币市场路线图》。该路线图的核心亮点是分阶段解除实施七年的企业加密货币交易限制。

第一阶段（2025年第二季度起）：向执法机构、非营利组织和加密货币交易所开放账户，仅限于资产清算用途第二阶段（2025年下半年起）：允许上市公司和注册投资公司等专业投资者进行交易第三阶段（中长期）：向普通企业全面开放市场

第一阶段中，自2024年11月起，检方、税务机关和地方政府等执法机构已开始获得账户权限，实现对扣押加密货币的清算。非营利组织和交易所预计将在2025年第二季度跟进。第二阶段标志着更显著的转变。自2025年下半年起，上市公司和专业投资公司将获准出于投资和财资管理目的进行加密货币交易。

但多数Web3项目属于第三阶段的普通企业。要获得第二阶段资质，企业须根据《资本市场法》维持至少100亿韩元（约合700万美元）的金融投资产品余额，经外部审计实体则为50亿韩元（约合350万美元）——这是多数Web3企业无法达到的门槛。因此大部分Web3项目无法立即受益于新规。但路线图仍预示着监管约束的逐步放宽。随着第三阶段推进，Web3原生企业的直接市场准入将愈发可行。

2.1 允许企业交易账户的积极意义

为韩国企业开展Web3业务奠定法律基础

通过具备结构化风险管理和长期策略的机构投资者增强市场稳定性

推动金融服务多元化，包括加密货币基金和托管服务

Web3项目常使用原生代币交换服务和资源。但在韩国，企业此前几乎没有合法途径清算获得的加密资产。新政为企业合规运营建立关键入口，促进加密相关业务活动的正规化发展。

该进展预计将在下半年进一步扩展，届时交易权限将延伸至上市公司和注册机构投资者。与散户不同，企业投资者倾向于采用结构化风险管理框架和长期投资策略。它们的入市有望降低波动性，支持韩国Web3生态的可持续发展。此外，更广泛的企业参与可能改善本地市场的持续低效问题——最显著的是”泡菜溢价”。

机构参与者的增加也有望拓宽加密相关金融服务范围。资管公司可能推出加密货币基金或收购托管服务商以提供综合解决方案。金融科技公司可能开发支持加密账户管理的企业财资工具。这些发展将通过强化配套服务基础设施和吸引更多传统金融机构，助力韩国Web3产业扩张。

2.2 允许企业加密账户的潜在风险

分阶段放松管制可能导致供需失衡，对价格形成下行压力

随着上市公司和机构投资者入市，政府确保税收的努力预计将加强

机构投资者的保守风险管理可能导致比特币集中持仓，引发山寨币市场活跃度下降的担忧

企业账户的引入可能对散户参与者产生实质性影响。从市场动态看，分阶段放松管制可能导致买卖方压力失衡。根据FSC的企业路线图，监管机构认为企业卖出活动风险相对较低。因此到2025年底，可能仅有卖方流动性入市，导致价格下行压力。虽然预期抛售量相对于整体市场可能保持适度，但低流动性代币可能面临更大波动。

在监管层面，当上市公司和机构投资者全面进入市场后，政府确保税收的努力预计将加强。尽管加密货币征税已推迟至2027年1月1日，但2025年6月3日举行的总统选举可能改变政策走向，值得密切关注。

在投资行为方面，企业资本可能集中流向比特币。正如美国Strategy（原MicroStrategy）和日本Metaplanet所示，机构投资者因保守风险管理倾向配置大盘稳定资产。这可能导致资金大量流入比特币，或对山寨币市场造成冲击——韩国散户历来在该市场高度活跃。因此山寨币市场可能在中短期面临兴趣减弱和流动性下降。

3. 产业转型：全球 Web3 项目的战略布局

继美中之后，韩国已成为全球Web3项目的核心战略市场。对此，众多国际团队积极招募韩国人才并建立实质性合作，展现出从表层营销向建设可持续、建设者主导的本地生态的战略转向。这种长期布局不仅支持个体项目成长，更在提升韩国Web3产业的整体竞争力。

3.1 项目支持：通过扶持成熟团队指明行业方向

Avalanche和TON基金会是通过直接支持韩国本土团队构建生态的全球项目典范。在与《冒险岛》成功合作后，Avalanche已扩展与韩国中小型项目的合作。团队每季度举办演示日展示可用产品并积极吸引用户，形成向项目和参与者提供实质价值的反馈闭环。

TON基金会则通过启动”TON Society Korea Builder”计划采取更结构化路径。该计划包括正式项目数据库、系统化支持架构和扩展网络接入，以可扩展方式强化本地TON生态。

这些生态支持策略已产生超越短期曝光或参与指标的实际成果。经过验证的本地开发者获得更稳定的成长基础，其成功案例为新进入者提供明确指引。同时，这些举措为韩国项目国际化扩张奠定基础。

3.2 黑客马拉松：培育韩国建设者与强化市场潜力

XRPL Korea（Ripple）和Superteam Korea（Solana）主办的黑客马拉松已超越单次活动范畴，成为韩国Web3生态的关键转折点。3月，Ripple举办为期两天的”DE-BUTHON 2025″，吸引24支团队203名参与者。Superteam Korea则联合22家全球合作伙伴举办”SEOULANA HACKATHON”，参与人数超300人。

这些活动的规模和成功有助于扭转韩国作为投机驱动型市场的认知。大型黑客马拉松的高参与度反映出强大建设者生态的存在。这些活动现已成为战略启动平台——为建设者提供明确的市场进入路径，弥合原型开发与实际部署的鸿沟。

截至2025年第一季度，在全球化网络主导的生态建设举措（而非单纯资本流入）推动下，韩国Web3产业开始显现可量化的进步。与成熟参与者的强化合作，配合开发者支持计划，正在培育新一代本土建设者。

这些发展标志着韩国Web3领域进入新动能阶段。在此基础之上，韩国项目有望在未来数年向全球舞台输出实质性创新。

4. 从投资驱动到产业驱动：韩国 Web3 市场的转折点

2025年第一季度，韩国Web3市场迎来关键转型——从投资驱动环境转向成熟的产业生态。包括企业加密交易账户分阶段开放等监管进展，为结构化市场参与奠定基础。同时，全球Web3项目的持续生态建设努力，助力韩国市场实现长期增长定位。

另一重要里程碑是韩国央行数字货币（CBDC）”汉江项目”成功完成首次零售用户实境交易。同期，韩国主要商业银行于4月初开始联合探索韩元稳定币发行。韩国银行也表明将在未来监管立法中发挥更积极作用。

在基础设施方面，关于”一交易所-多银行”体系的持续讨论预示潜在结构性突破。该模式下，加密货币交易所将不再受限于单一银行合作伙伴，可与多家商业银行对接。此举预计将显著提升市场灵活性和用户准入。

综合来看，这些发展清晰展现韩国Web3领域向可持续产业生态的演进。历经多年监管约束和结构低效后，韩国正进入政策协同、机构参与和产业级增长初现的新阶段。

前言

几十年来，经济学家和政策制定者将美元的全球主导地位描述为美国的「过度特权」——美国王冠权力上的一颗明珠，赋予了美国在世界舞台上无与伦比的经济优势。我们听说，其他国家也对这一地位虎视眈眈，密谋推翻美元，夺取其特权地位。

然而，现实却讲述了一个不同的故事。真相远比直觉复杂：虽然美国经济的一部分——特别是金融机构和资本市场——从储备货币地位中获益匪浅，但这些收益高度集中，而成本却广泛分布在全国。这种结构性失衡使得储备货币角色在长期内本质上不可持续，无论持有者是谁。看似特权的东西，在仔细审视后，揭示出是一个镀金的牢笼——它带来的优势伴随着严重的结构性成本。

储备地位的隐性负担

储备货币地位的根本问题体现在经济学家所谓的「特里芬困境」中，这一困境以比利时经济学家罗伯特·特里芬命名，他在 1960 年代提出了这一概念。其核心是一个不可调和的冲突：为了给世界提供足够的美元用于国际贸易和储备，美国必须持续运行贸易逆差，本质上是通过出口美元来换取商品。

这些逆差虽然对全球货币稳定至关重要，但却逐渐侵蚀了美国国内的制造业、就业市场以及使美元最初具有吸引力的经济基础。储备货币发行国陷入国内与国际优先事项之间的矛盾，这一矛盾无法得到永久解决，只能以不断增加的成本进行管理。

最明显的后果是美国制造业的急剧空心化。自 1971 年布雷顿森林体系崩溃后美元成为无可争议的储备货币以来，美国经历了深刻的产业转型。制造业占 GDP 的比重从 1960 年代的约 25% 下降到今天的不到 12%。曾经致力于生产的整个地区已经空心化，形成了臭名昭著的「铁锈地带」，并伴随着这一转变带来了深刻的社会动荡。

鲜为人知的是，这一转型并非政策失败，而是美元全球角色的必然结构性后果。当一个国家的货币成为世界主要储备资产时，该国在数学上必须消费超过生产，进口超过出口。其结果是，以消费繁荣为幌子，缓慢地去工业化。

出口大国的考量

外界通常认为，像德国、日本和中国这样的出口强国，如果有机会，会急切地夺取储备货币地位。他们的的经济战略以出口驱动增长为中心，积累了巨额贸易顺差和外汇储备。他们当然希望本国货币占据美元的特权地位吧？

然而，这些国家始终表现出一种奇怪的犹豫，不愿将其货币推广为美元的真正替代品。即使中国谈到人民币国际化，其实际政策仍然谨慎，且范围有限。

这种犹豫并非偶然——它反映了对相关成本的清晰认识。对于以出口为导向的经济体来说，储备货币地位将对经济造成毁灭性打击。对其货币的需求增加将推高其价值，使出口更加昂贵，进口更加便宜。由此产生的贸易逆差将破坏推动其经济发展的出口驱动模式。

日本在 20 世纪 80 年代的经历提供了一个警示。随着日元开始国际化和升值，日本政策制定者对其出口部门的影响有所顾虑。1985 年的《广场协议》导致日元大幅升值，最终终结了日本的经济奇迹，开启了其「失落的三十年」。密切关注这段历史的中国，自然也不愿重蹈覆辙。

对这些国家来说，当前的安排提供了更好的方案：它们可以维持低估的货币以促进出口，同时将美元顺差再投资于美国国债，实际上是将资金借给美国人购买其产品。这种美元循环利用他们能够保持出口优势，同时为推动其经济增长的美国消费提供资金。

与此同时，它们免于提供全球流动性、管理国际金融危机或在国内需求与国际责任之间的矛盾中挣扎的负担。他们享受了美元体系的好处，却无需承担其成本。

美国日益增长的犹豫

或许，最能证明储备货币地位并非如其所描绘的那样丰厚的奖励的证据来自美国自身。越来越多的美国政策制定者，来自各个不同的政治派别，质疑「过度特权」是否值得其国内成本。

特朗普政府已明确表达了这一转变。特朗普的关税政策在其第二任期内以更大的力度再次出台，直接挑战了维持美元霸权的机制。通过对所有进口商品征收 10% 的广泛关税（特定国家适用更高的税率），特朗普政府实际上是在表明，美国不再愿意为了储备货币地位而牺牲其工业基础。

当特朗普宣称「关税是字典中最美丽的词」时，他标志着美国优先事项的深刻转变。其目标明确：减少贸易逆差，即使以破坏维持美元主导地位的机制为代价。

这不仅仅是特朗普的反常之举。贸易怀疑论已日益成为两党共识，各政治派别的知名人士都对自由贸易的正统观念及其对美国工人的影响提出质疑。数十年来，维持美元霸权可以证明美国国内去工业化是合理的，而这种共识都正在左右两派的心中摇摇欲坠。

不对称的利益

要理解为何在无人愿意占据核心地位的情况下，现行体系依然存在，我们必须认识到它为不同参与者创造的不对称利益。

对于新兴经济体，美元体系提供了一条成熟的发展路径。通过维持低估的货币并专注于出口，从韩国到越南的国家推动了其工业发展。制造业就业为不断增长的中产阶级奠定了基础，而技术转移加速了现代化。这些国家乐于接受美元主导作为这一发展模式的入场代价。

对于瑞士、新加坡和英国等金融中心，美元体系创造了丰厚的机遇，而无需承担储备货币地位的全部负担。它们可以参与全球美元市场，为美元流动提供金融服务，并在不遭受主要储备货币发行国所面临的制造业衰退的情况下捕获巨大的价值。

与此同时，对于美国，成本被消费者的好处部分掩盖。美国人享受进口商品的低价、便捷的信贷以及比其他情况下更低的利率。以纽约为中心的金融部门通过管理全球美元流动捕获了巨大的价值。这些显而易见的好处在历史上超过了工业空心化这一不那么明显但深远的成本。

不可避免的过渡

历史告诉我们，没有哪一种储备货币能永远持续。从葡萄牙雷亚尔到荷兰盾再到英镑，每一种全球货币最终都因支撑其经济基础的侵蚀而让位。美元当前的困境表明这一历史模式仍在继续。

我们当前时刻的独特之处在于，没有一个国家似乎急于接过这一重担。最常被提及的潜在继任者中国，对全面国际化人民币表现出了显著的犹豫。欧洲的欧元项目在缺乏财政联盟的情况下仍不完整。日本和英国则缺乏必要的经济规模。

这种集体犹豫创造了一个前所未有的局面：主要储备货币显示出退出其角色的迹象，但没有明显的替代者准备就绪。

特朗普激进的关税政策可能加速这一过渡。通过优先考虑国内产业而非国际金融安排，政府实际上是在表明，美国将不再接受作为储备货币发行国所需的结构性贸易逆差。然而，没有这些逆差，世界可能面临美元短缺，这可能严重限制全球贸易和金融。

寻找新的平衡

如果当前的储备货币安排已变得不可持续，那么接下来会发生什么呢？更重要的是，这一过渡会有多混乱？

我们应该承认，从一种全球货币秩序过渡到另一种在历史上往往是混乱的，常常伴随着金融危机、政治动荡，有时甚至是战争。从英镑到美元的转变并非计划或有序的——它是在两次世界大战和经济大萧条的混乱中浮现的。我们应该预期未来的任何过渡不会少于这种动荡，除非我们有意识地设计以实现稳定。

最常讨论的替代方案是一个多极货币体系，其中几种主要货币共享储备地位。这将把利益和负担分配到多个经济体上，可能减轻任何一个国家维持过度赤字的压力。

然而，多极体系会带来自身的挑战。流动性分散会增加交易成本并使危机应对复杂化。竞争性货币当局之间的协调问题在金融压力期间会加剧。最重要的是，这种方法只是将特里芬困境转移到多个肩膀上，而不是解决其核心的根本矛盾。

理想替代方案的原则

与其关注具体的实施方案，不如让我们思考一下，理想的储备体系及其转型应遵循哪些原则——该体系能够解决核心悖论：储备货币地位带来的成本是任何国家都不愿承受的。

1. 集体治理而非单边控制

国家货币作为储备资产的根本问题是国内需求与国际责任之间的不可避免冲突。理想的体系会将这些功能分开，同时允许国家继续作为体系治理的利益相关者。

这并不意味着国家会变得无能为力——恰恰相反。它们将在直接服务于共同利益的体系中获得更有意义的集体影响力，而不是受制于单一国家的国内政治压力。中立并不意味着放弃国家参与；它意味着改变参与方式。

2. 原则性供应管理

当前体系实际上包含一个值得保留的关键特性：扩展货币存量并出口以满足全球需求的能力。这种扩展能力对全球经济运作至关重要。问题不在于扩展本身，而在于谁来承担扩展的成本以及如何治理。

理想的体系将保留这种扩展能力，同时增加当前体系缺乏的东西：在适当的时候进行对称的收缩。这种平衡方法将保留当今体系的优点，同时解决其结构性弱点。

这并非要发明全新的机制，而是要实施几十年来人们理解但由于政治限制而未能实施的原则。

3. 吸收式过渡而非取代

或许最重要的原则是，任何可行的替代方案必须吸收而非攻击当前体系。被实体持有的约 36 万亿美元美国国债不能简单地被抛弃，否则将对全球经济造成灾难性的损害。

理想的体系将在过渡期间为这些资产创造持续需求，允许渐进演变而非破坏性革命。这不是要损害任何国家的利益，而是要确保体系演变过程中的连续性。

当前储备货币发行国（美国）实际上将从这种方法中受益——获得使其经济向生产再平衡的能力，而不会引发损害所有人利益的债务市场崩溃。

4. 危机韧性设计

金融危机不可避免。重要的是体系如何应对这些危机。当前安排在很大程度上依赖中央银行（特别是美联储）的酌情干预，政治考量往往影响干预的时机和规模。

理想的替代方案将纳入预定的、透明的机制，以在压力期间稳定市场——提供紧急流动性，防止恐慌连锁反应，并确保关键市场即使在个人私利可能驱动破坏性行为时也能正常运转。

重要的是，这种方法并未消除国家层面的酌情危机应对。主权货币将保留其完整的危机管理工具包——各国央行仍可进行紧急操作，实施非常规货币政策，或根据需要应对国内金融压力。不同之处在于，国际储备层将以更可预测、基于规则的机制运作，减少对单一国家决策的依赖以维持全球稳定。这创造了一个互补的双层体系：可预测的国际协调与灵活的国家应对并存，各司其职。

5. 管理下的升值轨迹

值得注意的是，一个稳定但可控升值的储备资产为整个体系带来一定的好处。它将为中央银行逐步增加持有量创造自然激励，同时仍允许出口驱动型经济正常运作。由于这些出口经济体已对其货币相对于美元进行管理，它们可以继续对新的储备资产采取这种做法。

过渡之路

货币演变中最危险的时期是过渡阶段。在这里，设计以实现稳定至关重要。转变可能会经历几个不同的阶段：

初步采用：从互补共存而非取代开始，新体系将在最小化干扰的同时建立信誉。

储备多元化：各机构，尤其是中央银行，将逐步将新资产纳入其储备，从而降低美元集中度，同时又不引发市场恐慌。

结算功能发展：随着流动性和采用率的增加，该体系可以越来越多地服务于国际贸易的结算功能。

成熟均衡：最终将出现一种新的平衡，各国货币将保持其国内职能，而国际职能则转向更中立的体系。

在这个过程中，美元将保持重要性——只是逐渐摆脱同时服务国内和国际需求的不可承受之重。这代表的是演变，而非革命。

过渡挑战

无论理论替代方案设计得多么完善，从当前以美元为中心的体系过渡都面临巨大挑战。美元在全球贸易、金融市场和中央银行储备中根深蒂固。突然的变化可能引发货币危机、债务违约和市场失灵，并给人类带来毁灭性的后果。

负责任的过渡需要建立体系之间的桥梁，而不是摧毁它们。那些鼓吹美元崩溃的革命性方法，恰恰可能造成货币体系本应避免的经济灾难。尽管现行制度多么有缺陷，但数十亿人仍依赖其持续运作，即使在替代方案发展的同时。

最可行的前进路径是渐进演变，而非突然革命。新体系必须通过实用性而非意识形态证明其优势，通过正向激励而非强制性干扰获得采用。

繁荣考量

任何货币体系的最终衡量标准不是其意识形态的纯粹性，而是其对人类繁荣的实际影响。当前储备货币安排创造的不对称利益和负担越来越显得不可持续。一个设计良好的替代方案可能通过以下方式创造更平衡的繁荣：

允许美国在不引发货币危机的情况下实现生产再平衡

为出口国提供更可预测的货币环境，避免政治复杂化

为新兴市场提供保护，免受为其他经济体设计的政策的附带损害

减少金融武器化带来的地缘政治紧张局势

繁荣问题最终在于平衡稳定性、适应性和公平性——创建一个既能为长期规划提供足够可预测性的体系，又能应对不断变化的环境，并比现行制度更公平地分配利益。

结论：任何国家都无法独自承担的重担

关于储备货币地位的真相包含着重要的细微差别。并非真的无人想要它——金融部门的某些部分无疑会从中受益，并因此支持它。更确切地说，利益是集中的，而成本却分布在更广泛的经济中。这种固有的结构性失衡使得它无论哪个国家承担重担，都无法长期维持。

特朗普的政策表明，美国可能不再愿意接受这些分散的成本来维持这一全球角色。然而，该体系之所以得以延续，是因为尽管存在缺陷，但每个人都依赖于有人来履行这些职能。

历史的讽刺之处在于，在其他国家几十年来一直被指责「操纵」本国货币以逃避美元角色之后，美国本身可能是最终摆脱储备货币地位负担的国家。这既带来了危险，也带来了机遇——既有无序转型的危险，也有设计出从根本上更好的体系的机遇。

我们面临的挑战不仅是技术性的，更是哲学性的——重新设计全球金融的基础，以服务于人类繁荣而非国家利益。如果我们成功，我们或许能最终解决这一悖论：任何单一一个国家都无法持续提供基本全球货币功能。

编者按：稳定币市场出了一条重磅新闻——Ripple对正在推进IPO上市的竞争对手、稳定币提供商Circle Internet Group提出40-50亿美元的收购报价！是的，你没听错，就是刚刚让美国证券交易委员会放弃上诉并承认XRP不是证券的Ripple，但这一报价被认为过低而被拒绝。据称Ripple仍对Circle非常感兴趣，只是尚未决定是否再次提出报价。

对于 Rippl 这家业内知名的加密公司而言，为何会在这个时间点做出尝试收购 Circle 的商业考量？Circle 最终会说“Yes”还是“No”？针对这些疑问，《福布斯》发文深挖分析了一些“内幕”，原文整理编译如下，enjoy～

为什么Ripple要收购一家稳定币公司？

稳定币，既需要规模，也需要速度。

Ripple传出收购稳定币公司Circle的消息，乍听上去不像是一笔典型的收购交易，但对于熟悉Ripple企业战略布局的业内人士而言，收购Circle其实 “即是意料之外、又在情理之中”。

四月初，Ripple以12.5亿美元收购经纪公司Hidden Road并宣布将利用RLUSD稳定币作为其主要经纪产品的抵押品，使其交易后活动转移到XRP Ledger区块链。Ripple认为这笔收购交易有潜力优化其跨境支付服务Ripple Payments的成本和流动性，并为Hidden Road的客户提供托管服务。

值得一提的是，Hidden Road已成功获取券商牌照，这意味着该收购交易让Ripple获得了以机构身份接触传统金融轨道的合法权利，XRP和RLUSD可能演变成机构交易执行、回购融资甚至主权债务互换下的流动性桥梁资产，为代币化国债、央行数字货币和RWA打开大门。

显然，Ripple的“野心”已经超越加密轨道，其权力触角开始更深入地嵌入传统金融基础设施，而与法定货币锚定的稳定币无疑是打通加密和传统金融世界的最佳桥梁。

事实上，早在2024年中旬Ripple首席执行官Brad Garlinghouse就确定了稳定币战略，并在XRP Ledger社区峰会上宣布将推出稳定币RLUSD。在获得纽约金融服务部（NYDFS）批准后，RLUSD于去年年底正式上线，目前市值约为 3.169 亿美元，算是有了一个良好的开端。

然而，对于当前市值规模接近2450亿美元的稳定币市场来说，RLUSD的表现不温不火，如果采取“稳健”策略似乎难以跟上迅猛发展的竞争对手，不要说市值逼近1490亿美元的USDT、市值约615亿美元的USDC，甚至与刚推出不久就突破20亿美元市值的USD1相比，RLUSD的优势也极不明显。

所以，Rippl收购Circle，不仅仅是关乎扩张，更是一种能让其实现弯道超车的加速策略，使Ripple可以迅速在全球稳定币经济中占有一席之地。

Circle会说“Yes”吗？

从Circle的角度来看，被收购并不是一件坏事。

首先，巨额资金有足够的吸引力。Ripple提出50亿美元的收购报价非常吸引人，这种规模的注入可能会大大加速Circle的全球扩张，额外资金也可以推动更深入的研发，扩大Circle的合作伙伴关系，尤其是在基础设施和接入仍在形成的市场中。

其次，Ripple与Circle协同作用或将发挥出“Win-Win”潜力。Ripple带来了驾驭复杂全球法规的丰富经验，以及久经考验的区块链网络，而Circle已经拥有丰富的稳定币运营经验，将两者结合可能会激发创建全新的金融产品，比如：代币化支付系统、跨境结算创新和混合DeFi/TradFi解决方案等。

我们也不能忘记地理优势，Ripple 拥有完善的国际足迹。其网络远远超出美国边界，在亚洲、拉丁美洲和欧洲拥有牢固的关系。Ripple公司90%的业务在美国境外进行，这种影响力可能会推动USDC进入稳定币采用仍处于起步阶段但增长迅速的市场。

Circle会说“No”吗？

虽然Ripple可能会重提收购报价，但现阶段Circle还是以报价过低为理由暂时拒绝了其收购要约，从最新进展来看，Circle做出这一决定可能涉及三个原因：估值、愿景和监管。

就估值而言，目前USDC市值已接近620亿美元，加上Circle公司的IPO计划如火如荼，Ripple在这个时间点提出收购要约似乎更像是一种“投机”，Circle不是一家寻求退出的公司，而是朝着更广阔的稳定币市场未来迈进，50 亿美元的收购可能不仅低估了Circle的财务状况，还低估了USDC在不断发展的数字美元格局中的战略重要性。

其次，Circle 有一个清晰的愿景，与直接竞争对手合并可能会产生摩擦。虽然 Ripple 和 Circle 都在稳定币领域运营，但RLUSD和USDC在治理模型、市场策略等方面并不完全一致，收购可能会导致优先事项的重新调整，可能会削弱 Circle 以使命为导向的开放式财务系统方法。

第三，监管角度不容忽视。加密生态系统中的两家重量级公司合并将引发全球监管机构的更严格审查。尤其是在当前环境下——美国立法者正在积极定义数字资产框架——此举可能会导致严重的运营放缓、法律复杂性，甚至可能来自某些司法管辖区的抵制。

Circle 的决定对市场和稳定币意味着什么?

Circle拒绝Ripple收购不仅仅是一个关于价格的故事，而是一个信念的信号——即：Circle相信其独立战略比快速收购更强大。随着IPO的推进，Circle试图将USDC打造成为美元支持的稳定币全球标准，使其在透明度、合规性和创新方面的声誉加倍。

与此同时，Ripple也不会放弃稳定币市场这块“大蛋糕”。RLUSD现在正处于其生命周期的早期，但 Ripple 的举动表明了一项旨在将区块链基础设施与传统金融融合的长期战略。无论是通过额外的收购、更深入的生态系统投资，还是政策合作，Ripple都会坚持下去并为胜利而战。

可以说，稳定币已不是一种简单的加密工具，而是迅速成为一种全球资金流动的数字管道，一场令人垂涎的权力游戏——谁控制了稳定币标准、访问和集成点，谁就能塑造跨境支付、机构级DeFi和可编程金融的未来。

权力游戏——比Circle和Ripple更大

对于金融科技、数字资产和全球支付领域的领导者来说：仅靠市场份额并不能赢得未来，“取胜”关乎生态系统覆盖范围、互作性和信任。稳定币竞赛远未结束，真正的赢家将是那些能够大胆创新，同时保持足够的弹性以应对监管、市场波动和全球需求的人。稳定币正成为加密货币生态的核心支柱，未来几年，围绕“合规稳定币+支付网络”的整合、竞争和监管博弈将成为主旋律。

Ripple对Circle提出收购要约，看似是一笔收购交易，但反映了稳定币生态系统的成熟，以及稳定币在加密原生创新和机构采用之间的模糊界限，更折射出传统金融与加密金融相遇时战略一致性的重要性。

关键要点：

Fidelity数字资产的报告指出，多个以太坊链上指标表明ETH的交易价格低于估值。

BTC/ETH市值比率回到了2020年中期的水平。

以太坊的二层网络活跃地址数量创下新高，达到1360万。

来自Fidelity数字资产的新数据暗示对以太坊持谨慎乐观态度，表明其在第一季度的糟糕表现可能是一个机会。根据他们最新的《Signals Report》，以太币（ETH）在第一季度下跌了45%，抹去了其在美国大选后达到的收益，此前在1月份达到3579美元的峰值。

以太币的价格在3月出现了死亡交叉，50日简单移动平均线（SMA）较200日SMA下降了21%，反映出看跌的动能。然而，Fidelity指出，短期的痛苦可能会转向对以太币有利。

这家投资公司指出，MVRV Z-Score（市场价值与实际价值的比较）在3月9日降至-0.18，进入“被低估”区间。历史上，这种水平通常标志着市场底部，表明以太币与其“公允价值”相比“看起来更便宜”。净未实现利润/亏损（NUPL）比率也降至0，表明“投降”状态，即未实现利润等于亏损，暗示持有者处于中立位置。

以太坊的MVRV Z-score

来源：Fidelity Digital Assets Signal report

ETH的实际价格平均为2020美元，比当前价值高出10%，显示持有者面临未实现的损失。虽然这一趋势看跌，但公司指出，实际价格仅小幅下降3%与45%的下跌相比，表明短期持有者已经抛售，而长期持有者则坚定持有，可能稳定了基础价格。

然而，公司强调，在2022年，尽管ETH价格跌至低于实际价格，但在反弹之前，它继续进一步下跌。

Fidelity还引用了以太坊与比特币的市值比率为0.13，处于2020年中期的水平，并且已经下降了30个月。

以太坊/比特币市值比率

来源：Fidelity Digital Assets Signals report

以太坊生态系统参与度创下新高

来自growthepie.xyz的数据表明，与以太坊生态系统中的一层或二层网络互动的独特地址数量达到1360万的历史新高。活跃地址的比例在过去一周上涨了74%，这意味着网络的可扩展性和不断增长的采用。

以太坊与二层网络的每周互动

来源：growthepie.xyz

Uniswap的新二层协议Unichain以超过582万的每周活跃地址数量领先，超越了Base和Arbitrum。活跃地址的集体增加使得以太坊的二层网络主导地位在过去七天内提升了58.74%。

匿名加密交易员CRG指出，ETH价格首次自2024年12月以来恢复到12小时Ichimoku云指标之上。Ichimoku云表明，当价格高于云且云变绿时，显示出上升趋势，表明看涨情绪。

以太坊12小时分析由CRG提供

来源：X.com

本文不包含投资建议或推荐。每项投资和交易行为都涉及风险，读者在做出决策时应自行进行研究。

编者按：

本文整理自加密播客 Unchained 的一场深度对话，由主持人 Laura Shin 与两位嘉宾——Jeff Park（前 Jump Trading 投资人、现任 21Shares 投资总监）和 Mark Palmer（Bitwise 分析师）共同参与。话题聚焦于由 Tether、软银、Bitfinex 和 Cantor 共同创立的新比特币控股公司 21 Capital，其目标是提升每股比特币持有量（BPS）与比特币回报率（BRR），被视为继 MicroStrategy 之后比特币“公司化”路线的新尝试。

对话围绕四大核心展开：策略型投资者的行为逻辑、Tether 与全球资本结构重构、日本资金与美债套利路径、以及 Solana 是否具备复制比特币金融化模式的可能。内容涵盖宏观金融趋势、资本结构设计、投资偏好差异与叙事能力等多个层面。

以下内容为访谈的整理与编译。

策略型投资者关注波动率而非盈利，21 Capital 股价定价逻辑基于波动率变现。21 Capital 的成立标志着比特币公司化进入新阶段，由多家国际机构联合发起。Tether 是美元套利的受益者，软银代表日本长期压抑资本，两者通过比特币实现全球套利。美国监管环境转向正推动机构入场，稳定币与数字资产立法被视为关键窗口。投资者的选择不仅基于产品结构，更体现价值观与叙事偏好（Saylor vs Mallers）。Solana 金融化路径存在结构性差异，通胀机制、质押模型和资产信用不具备比特币的可比性。

策略公司不看盈利，靠波动率定价

Laura Shin：Tether、Bitfinex、软银和 Cantor Equity Partners 联合创立了比特币控股公司 21 Capital，运作模式类似 MicroStrategy。公司初始持有 42,000 枚比特币，市值约 40 亿美元，已成为全球第三大比特币企业持有者，目标是提升每股比特币持有量（BPS）及比特币回报率（BRR）。你们听到这一消息的第一反应是什么？Jeff，请先分享。

Jeff Park：我第一反应是震撼。21 Capital 的机构背景非常特殊，象征着政治、经济、资本和社会资本等多重全球力量在比特币上汇聚。由 Jack Mallers 牵头，这是一场跨代际、跨领域的重大合作，标志着全球正在围绕比特币重构金融秩序，是加密发展史上的关键时刻。当前，许多策略型投资者并不关注盈利，财报对股价影响有限。以三倍溢价买入 CEP 股票的投资者，更在意的是波动率带来的回报，而非传统盈利模式。

Laura Shin：Mark，你怎么看？

Mark Palmer：这是对 Michael Saylor 策略的肯定。他在 2020 年率先通过资本市场筹资买入比特币，虽被质疑，如今却成为行业范式。新玩家如 21 Capital 可借鉴 MicroStrategy 的经验，避免其融资上的失误，并延续有效做法，推动策略进一步演进。

Tether、软银与比特币：一场全球套利游戏

Laura Shin：Tether 可能是全球人均利润最高的公司，2024 年利润达 130 亿美元。在利率可能下行的背景下，它或许已触及盈利高点。如今成为 21 Capital 的最大股东，这是否意味着其战略方向正在发生变化？

Mark Palmer：Tether 推动收入多元化是合理选择。尽管新业务与稳定币无直接关联，但考虑到美国可能出台的稳定币监管，这种转型具有前瞻性。Tether 已表示可能为美国市场设立新业务部门。在监管压力与全球扩张之间，寻找更友好的运营环境是明智之举。

Jeff Park：Tether 是美元霸权的新受益者，通过持有美债赚取利息，却无需对资金持有人付息，可视为一种货币漏洞。它与比特币的结合，体现了全球资本对美国体系外安全资产的需求，21 Capital 的结构正体现这一点。Tether 还在推进如 Plasma 等项目，尝试以比特币为基础扩展稳定币功能。这是其向多元化发展的重要一步，最终目的是通过比特币标准实现真正的金融效用，把利润重新注入比特币生态，对整个社区具有深远意义。

Laura Shin：Jeff，你在投资者备忘录中提到 Tether 是21 世纪的欧元美元。能否结合软银的参与，简要说明这一判断背后的历史和地缘政治背景？

Jeff Park：Tether 与软银的合作构成了一种理想的资本结构。软银代表长期受压抑的日本资本，习惯通过高风险投资寻求增长，如 AI、ARM、WeWork。孙正义将其称为“300 年计划”。Tether 则是全球金融压制的最大受益者，通过美债套利获利。两者结合，代表资本输入国与资本收割者的合作，比特币是他们的共同桥梁。未来类似的“公私合营”结构将增多，它们整合主权资本，又能规避政治风险。Tether、软银和 Cantor 构成的三角架构，是一种高效、灵活的资本协同模式。

Laura Shin：你的意思是，日本资本寻求海外增长，而 Tether 能将美元输出给这些需求方，关键在于它不受美国监管，对吗？

Jeff Park：没错。Tether 和日本都是美债主要买家，但获利方式不同：Tether 直接赚利息，日本则靠利差配置全球资产。比特币成为两者在利率下行预期下的共同对策。Tether 需寻找新的利润来源，软银则需释放长期受抑资本，比特币恰好满足双方需求。MicroStrategy 打开了比特币的杠杆融资通道，而从日本引入低息资金投资比特币，将是一种全球套利，是 Saylor 尚未实现的路径。

Laura Shin：Mark，你如何看待 Jeff 的分析？

Mark Palmer：我完全认同。全球金融的核心在于将寻求收益的资本与具备收益能力的资产匹配。Tether 能否连接日本资本，关键在于机构是否愿意进场。加密市场过去由散户主导，机构因监管不明确而观望。若美国通过稳定币和数字资产立法，机构资金将顺势涌入。当前正是全球资本布局加密的关键时机。

Saylor vs Mallers：你投的是比特币，还是信仰？

Laura Shin：有人认为软银重返加密市场可能是顶部信号，尤其考虑到孙正义曾在 2017 年比特币投资中亏损 1.3 亿美元。你们怎么看？

Jeff Park：许多首次进入加密市场的人都会经历亏损，但这往往让他们日后更坚定。孙正义是典型的宏观交易者，Vision Fund 本身就是宏观平台。他早期的失败不代表现在不会成功。如今，全球顶级宏观投资者如 Druckenmiller、Dalio 等都已涉足比特币，市场环境也与 2017 年截然不同。SoftBank 精于杠杆操作，若将其能力与比特币结合，潜力巨大。

Mark Palmer：没错，2017–2018 年市场尚不成熟，很多人亏过钱。如今机构参与更理性，比特币虽仍具投机性，但其基础已大为改善。

Laura Shin：最后聊聊 Cantor。你们怎么看它在上市和金融操作中的战略角色？

Mark Palmer：Cantor 的参与反映出华尔街对加密态度的转变。过去因监管不明而观望，如今政策转向友好，银行可更安心参与，同时保障客户利益。监管环境的变化为他们创造了机会。

Jeff Park：我完全同意。Cantor 是连接美国与全球资本的桥梁。在 Tether 和 SoftBank 均不受美国监管的背景下，Cantor 实现了美国利益的绑定。这也是 Tether 选择与日本的软银合作的原因之一。美日作为重要盟友，通过 Tether、软银和 Cantor 构成的三角结构，将比特币金融化与地缘战略紧密结合。

Laura Shin：我们聊了地缘政治、监管变化和市场阶段。你们怎么看 21 Capital 的入场时机？与当年 MicroStrategy 启动相比，有何不同？

Jeff Park：2020 年 MicroStrategy 入场比特币正值疫情与通胀担忧加剧，PayPal 等机构入场、DeFi 兴起，使当时成为理想时机。2021 年比特币大涨，验证了这一决策。如今美国监管环境即将转变，机构资金有望入场，对 21 Capital 来说是非常有利的入市时机。

Mark Palmer：2020 年疫情与宽松政策引发人们对法币的不安，Saylor 因此转向比特币。如今的日本正经历类似觉醒。尽管长期配合全球秩序、维持日元贬值，却被美国指责操纵汇率，引发国内反感和政策反思。比特币再次成为对冲工具，这种转变与当年如出一辙。

Laura Shin：虽然不构成投资建议，但你们如何看待比特币现货 ETF、MicroStrategy 和 21 Capital 这类产品各自适合哪些投资者？

Jeff Park：关键在于是否接受杠杆风险。MicroStrategy 和 21 Capital 提供比特币的杠杆敞口，涨时收益更高，跌时波动更大；ETF 则更贴近现货，波动较小。坚定看涨的比特币投资者，可考虑杠杆化工具以获取更高回报。

Mark Palmer：投资选择不仅取决于产品本身，价值观也很关键。有人认同 Saylor 代表的美国理念，也有人偏好 Jack Mallers 所体现的技术导向和年轻愿景。21 Capital 背后有国际资本，可能不被视为“纯美系公司”。当回报差异缩小时，文化认同和理念匹配往往决定最终选择。

Solana 能否金融化？比特币路线复制难

Laura Shin：在众多比特币类公司中，你们认为哪类策略或公司更有可能胜出？

Mark Palmer：赢家将是那些以最小资本创造最大波动的公司。在金融高度结构化的时代，市场偏好波动性。MicroStrategy 的资本结构较复杂，而 21 Capital 主打简单结构，若能带来更高波动，市场可能更青睐。

Jeff Park：我同意。波动性是关键，但路径可以不同。MicroStrategy 拓展融资渠道，适配不同投资偏好，如可转债套利基金。相比之下，21 Capital 选择更简洁的结构。最终取决于投资者愿意追随谁——是 Saylor，还是 Mallers。Jack Mallers 同时具备技术与金融能力，也具备“布道者”的影响力。

Mark Palmer：在当今市场，讲故事的能力至关重要。Saylor 擅长用语言和比喻赢得共鸣，这也是公司成功的重要因素。现在许多基于 Solana 的项目也开始重视这一点，我常问他们：“你们的首席 Meme 官是谁？”

Laura Shin：你们怎么看 Solana 是否能复制比特币的股权投资模式？两者在资产结构上差异明显，这种模式在 Solana 上会有不同表现吗？

Jeff Park：Solana 与比特币在结构上有本质差异。比特币有固定供应，而 Solana 有通胀机制，同时支持质押和验证节点运营，可带来收益与灵活性。核心在于，资产本身的属性决定其价值衡量方式不同。

Laura Shin：所以你认为，Solana 的通胀机制可能让这类投资工具不如比特币有吸引力，对吗？

Jeff Park：这取决于投资者偏好。Solana 提供直接质押收益，而比特币则通过持股间接实现复利增长，属于两种不同的收益模式。

Mark Palmer：可以从三方面看：一是信用适应度，比特币作为抵押品更易评估，Solana 风险评级尚不稳定；二是波动性，Solana 更剧烈，对某些金融工具反而有利；三是资产生产力，比特币 ETF 结构清晰，而 Solana 更依赖主动管理公司来释放其生态价值，特别是在质押机制尚不明确的情况下。

Laura Shin：所以你们认为，哪怕资产有价值，没有首席 Meme 官也难以激发市场热情，对吗？

Mark Palmer：完全同意。

4月30日晚上11点（北京时间，UTC+8），在 TOKEN2049 迪拜期间，由 Scaling X 主办、Morpheus 协办的 Founders Night 活动现场，AI 原生 Web3 开发平台 Morpheus 正式发布其首个在线生成并部署的应用产品 —— Morpheus Ostraka。

活动现场，Morpheus 联合创始人 Adam Zhao 发表了一场兼具产品性与创意性的主题演讲，演示了如何通过 Morpheus 平台，将原本需要数周开发周期的 Web3 应用，在多智能体协同下压缩至仅两天内完成上线。现场实时展示了从语言 prompt 到合约生成、再到交互逻辑部署的全过程，完整还原了 Morpheus Ostraka 的开发节奏与链上资产生成机制。

在15分钟的演讲中，面对数百位 Web3 投资人、高净值个体与生态伙伴，Adam 借助 Ostraka 首发构建了一场现实可参与的“协议抽签”体验，通过嵌入 NFT 权利的游戏化交互，现场参与者以抽签形式获得不同权益等级的签文，活动氛围一度达到高潮。

本次 dApp「Morpheus Ostraka」采取了线上线下同步发布策略，用户可直接通过以下方式参与：在线体验链接 或加入社区参与。

此外，Morpheus 在现场播放了品牌视频，首次向公众展现其以”Language is Protocol” 为核心叙事的智能体开发体系，获得了在场嘉宾的广泛关注与互动分享，现场反响热烈。

活动现场聚集了来自基础设施、AI 协议、投资机构等多个方向的核心构建者与代表性项目。 Morpheus 的发布打响了 Founders Night 的“第一枪”，随后的演讲与讨论也火力全开：

Sharding Capital、Infini、Delulu 等项目围绕 Web3 基础设施与应用演进带来精彩分享。 圆桌环节聚焦于 Meme 热点、RWA 与支付赛道的演化路径，以及当下融资环境下创始人与投资人的新预期，嘉宾观点密集碰撞，场内外反响热烈，Founders Night 氛围被推至高潮。

圆桌环节由 Morpheus 联合创始人 Adam Zhao、Vanilla Finance 联合创始人 Michael Cameron、Infini BD 负责人 Ivy、Sharding Capital 研究员 Chung Chang 组成，围绕构建者生态、投融资信心、协议演化趋势展开高密度思辨。Delulu 与 Infini 代表的 Web3 协议类产品路线在讨论中展现出较强的落地实践性，引发场内构建者的共鸣。

Morpheus 成为当晚最具话题性的项目方之一，AI 原生协议构建模式的首次实战落地将为整个 AI 加密行业带来新的可能，重新定义社会生产关系将不再是一句口号。

🧠 什么是 Morpheus Ostraka？

Morpheus Ostraka是由 Morpheus 平台生成的首个 AI 原生 dApp。

它压缩了传统 Web3 应用从产品立项到上线所需的团队规模与开发周期，用极低门槛完成了从产品构思、UI 设计、前后端联动、合约部署到用户交互的一站式上线。

在传统流程中，一个具备抽签与 NFT 发售逻辑的链上应用，往往需要 6 名以上工程师与产品人员、7～10 天开发周期。借助 Morpheus，多智能体系统可自动完成合约生成与交互配置，整个流程仅需 1 名工程师 + 1 名设计师，2～3 天即可交付完整的 agent-friendly dApp。

Morpheus Ostraka 的构建流程完全开放、可组合，支持开发者与社区按需复用协议模块，自由定义合约逻辑与交互体验。它不仅率先验证了“人人可生成协议资产，人人可上线链上逻辑”的产品范式，也标志着“Agent as User”时代的开启 —— 智能体不再只是工具，而将成为链上世界的直接用户。

“我们不只是想上线一个产品，

而是启动一种全新的交互方式。”

—— Morpheus 联合创始人Adam Zhao

🔮 为什么这很重要？

Morpheus Ostraka 是首个完全由智能体网络与大语言模型共同驱动的链上智能合约体验，每一枚 NFT 陶片都是一个协议碎片，内嵌了 Morpheus Token 配售额度、DAO OG 身份以及真实的智能合约绑定逻辑。

整个流程完全开放、可组合，且由语言驱动，展现了 dApp 在 AI 时代的另一种可能性，也是Morpheus接下来一整个语言生成协议生态的起点。

用户将不再需要编程，只需表达意图，就能生成合约、组建 DAO、搭建市场与经济协作系统。

关于 Morpheus

Morpheus 是一个 AI 原生的 Web3 应用开发平台，通过多智能体系统 + 自然语言模型（LLM）协同运作，将用户意图转化为智能合约、完整 dApp 及链上交互流程。平台支持多链部署、模块复用与插件市场，目标是构建一个“人人可用、人人可组合”的链上协议生成生态。

这几天，即将下架币安的“羊驼币” $ALPACA 活跃在市场舞台中央，以 3000 万美元的流通市值搅动上百亿美元的总交易量。

4 月 24 日，币安宣布将于 5 月 2 日下架包括 Alpaca Finance（$ALPACA）在内的四种代币。

“下架币安”的消息对项目而言，通常是巨大的利空 ——下架意味着流动性减少、交易量萎缩，代币价格往往应声下跌甚至一蹶不振。

但下架消息释出后，$ALPACA 短时间内产生 30% 左右跌幅（以币安交易所现货为计）后，在三天内价格迅速暴涨近 12 倍，从 0.029 美元飙升至最高 0.3477 美元。与此同时，$ALPACA 未平仓合约（OI）高远超其代币市值数倍，围绕着 $ALPACA 的多空博弈“绞肉机”行情开始了。

费率结算加速，多空博弈更甚

随后币安调整了资金费率规则，将封顶费率周期缩短至每小时结算一次（最高 2%），进一步加剧了多空博弈的激烈程度。多头不仅通过拉盘获利，还能持续“吃”高额资金费率，多头在数天内“又吃又拿”， $ALPACA 价格在持续在高位博弈接近四天。

每小时结算一次 -2% 的费率，那么在 1 倍杠杆的前提下，做空者持仓一天空单就会至少损失 48% 的本金。而即便是扛着如此高的费率，还是有资金前赴后继选择做空。

在激烈博弈下，有人发现一些有着百万美金体量跟单的带单员一直在高杠杆做空 $ALPACA，最后带着跟单用户的数百万美元资金一起爆仓。

4 月 29 日，币安将 $ALPACA 合约费率上限提高至 ±4%。对空头而言，费率上限再次提高会让做空成本成倍增加，但本该劝退空头的规则一出， $ALPACA 币价却又“反常识”般地一泻千里，价格从 0.27 美元一路跌至 0.067 美元附近。

没有绝对的交易法则

随着交易量与注意力逐渐转移，$ALPACA 的故事也许就此告一段落。

回顾这场千亿量级的闹剧，这几天的 $ALPACA 从某些方面而言何尝不是一种 Meme —— 由下架利空带来大量的注意力，让“黑红也是红”这一原则在价格波动上倍发挥到极致。同时，在同级别环境（一线交易所）内相对较低的流通市值（低点仅不到 400 万美元）、高度控盘的筹码加之不断刺激玩家神经的宽幅价格波动，甚至连“羊驼”这个形象都与 Meme 挂得上钩。

只是形象虽可爱，但对于真正参与其中博弈的用户而言，这几天也许只能用“血腥”来形容。

出现利空疯狂拉盘，出现“爆空”消息反而流畅下跌，$ALPACA 这几天的复杂的走势颠覆往常的“sell the news”（卖利空）逻辑，也颠覆了许多人的仓位。

显然，“利好”与“利空”的界限已经逐渐模糊，之前单一的判断逻辑已经逐渐不适用于不断进化的市场。取而代之的是玩弄人性的暴力操盘大行其道，不断刷新的爆仓数据逐渐占据市场中心。用“野蛮生长”来形容这种进化方向也许再合适不过。

不过事物兼具两面性，有人觉得迷茫，就有人感到兴奋。此番闹剧并非对所有人来说都是一件坏事。对于许多追求价格波动刺激、能力超群的参与者来说，羊驼如此走法甚至是久违赚大钱的机会。

也有声音表示，带单员用跟单用户的钱不计成本做空的背后是一场对散户资金的围猎，正如电影名片所言：“豪绅的钱如数奉还，百姓的钱三七分成”。言论真假一时之间无从判断，不过可以确定的是，即便真实情况并非如此黑暗，这场操纵中最后的赢家也不会是普通用户。

在相应监管措施尚未完善的前提下，$ALPACA 也许不会是这个市场中最后一次疯狂的操纵。

截至撰稿完毕，$ALPACA 的价格仍在剧烈波动，也许在正式下架之前，还会有更多精彩的“表演”。

只是在风雨飘摇的价格博弈中，难有懵懂参与者的自留地。在注意力与流动性的围猎下，也许少看多动是散户最正 EV 的打法。 看到大新闻与一反常态的价格走势，觉得「机会来了」的，不只是散户，还有饥渴已久的项目方。

学习到了，这些关于 MCP 的困境分析相当到位，直击痛点，揭示了 MCP 的落地路漫漫，并没那么容易，我顺带延展下：

1）工具爆炸问题是真的： MCP 协议标准，可以链接的工具泛滥成灾了，LLM 难以有效选择和使用这么多工具，也没有一个 AI 能同时精通所有专业领域，这不是参数量能解决的问题。

2）文档描述鸿沟：技术文档与 AI 理解之间还存在巨大断层。大部分 API 文档写给人看，不是给 AI 看的，缺乏语义化描述。

3）双接口架构的软肋： MCP 作为 LLM 与数据源之间的中间件，既要处理上游请求又要转化下游数据，这种架构设计先天不足。当数据源爆炸时，统一处理逻辑几乎不可能。

4）返回结构千差万别：标准不统一导致数据格式混乱，这不是简单工程问题，而是行业协作整体缺失的结果，需要时间。

5）上下文窗口受限：无论 token 上限增长多快，信息过载问题始终存在。MCP 吐出一堆 JSON 数据会占用大量上下文空间，挤压推理能力。

6）嵌套结构扁平化：复杂对象结构在文本描述中会丢失层次关系，AI 难以重建数据间的关联性。

7）多 MCP 服务器链接之难： 「The biggest challenge is that it is complex to chain MCPs together.」 这困难不是空穴来风。虽然 MCP 作为标准协议本身统一，但现实中各家服务器的具体实现却各不相同，一个处理文件，一个连接 API，一个操作数据库…当 AI 需要跨服务器协作完成复杂任务时，就像试图把乐高、积木和磁力片强行拼在一起一样困难。

8）A2A 的出现只是开始：MCP 只是 AI-to-AI 通信的初级阶段。真正的 AI Agent 网络需要更高层次的协作协议和共识机制，A2A 或许只是一次优秀的迭代。

以上。

这些问题其实集中反映了 AI 从「工具库」到「AI 生态系统」过渡期的阵痛。行业还停留在把工具丢给 AI 的初级阶段，而不是构建真正的 AI 协作 infra。

所以，对 MCP 祛魅很必要，但也别过它作为过渡技术的价值。

Just welcome to the newworld。