作者： superus

正值 Token2049 Dubai，特朗普家族又出手了。

4 月 29 日晚，据 The National 报道，特朗普集团执行副总裁埃里克·特朗普透露，特朗普集团 Trump Organisation 将与伦敦上市公司 Dar Global 合作，在迪拜推出一项价值 10 亿美元的开发项目，其中将包括一家特朗普品牌酒店以及住宅单元和俱乐部会所。该大厦将位于谢赫扎耶德路迪拜市中心入口处，预计五年内完工。而该项目将接受使用加密货币付款。这不是特朗普家族中东商业版图上的第一座地产，却是由特朗普次子埃里克·特朗普直接表态与加密货币绑定的第一座楼宇。

4 月 30 日，据 The Block 报道，特朗普媒体与科技集团计划推出 Truth Social 实用型代币。该代币将集成于 Truth 数字钱包，初期用于支付 Truth+ 订阅费用，未来可扩展至 Truth Social 生态内其他产品与服务。

在加密领域通过政治影响力尝到大甜头的特朗普家族，仍在持续扩张自己的加密版图。而埃里克·特朗普，俨然是特朗普家族里的加密「急先锋」。

一路绿灯的加密生涯

2006 年，埃里克·特朗普从乔治城大学毕业，获得金融与管理学士学位。同年加入加入特朗普集团，担任开发和收购执行副总裁。2012 年，《福布斯》将埃里克·特朗普评为房地产业的「30 岁以下 30 人之一」。特朗普在 2017 年首次上任美国总统时，保留了特朗普集团的所有权，同时将这个庞大商业帝国的控制权交给了他的长子小唐纳德和次子埃里克。没有离经叛道的狗血剧情，埃里克·特朗普一直勤勤恳恳地为特朗普家族做事。而如今，作为特朗普集团执行副总裁的埃里克·特朗普，也仍然在不断地为押注加密的特朗普家族抛头露面。

从 24 年的阿布扎比 Bitcoin MENA 到 25 年的 Token2049 Dubai，不到一年的时间里，埃里克 特朗普的身上便挂满了加密公司的头衔。不光是在直接利益相关的 World Liberty Financial 中担任大使、在新比特币挖矿公司 American Bitcoin 中担任首席战略官，他还被日本「微策略」Metaplanet 等一众知名加密公司聘请为顾问。

事实上，成为加密巨头的顾问对于背靠特朗普家族的埃里克·特朗普来说只是稀松平常的小事，凭借「我爸是总统」的光环，埃里克 特朗普可以轻松愉快地约上 Micheal Saylor 在海湖庄园谈话。真正引得外界关注的，是埃里克·特朗普对于加密堪称「极度亲近」的态度。

埃里克·特朗普曾在接受 CNBC 采访时表示。「你会发现，加密货币速度更快，更务实，更透明，而且成本也低得多。」与身处总统宝座的唐纳德 特朗普不同，不受过多限制的埃里克 特朗普被视为直接施行特朗普商业意志的「白手套」。他也在社交媒体、公开场合发言中再三喊单加密，称「比特币是最伟大的价值存储手段之一」，「现在是押注加密货币的好时机」。

「现在，我几乎对这个行业里的每个人都或多或少地了解一些，」埃里克·特朗普说。「几年前，我就爱上了这个行业，然后就一头扎了进去。」

利益所趋的「双向奔赴」

然而，商人世家出身的埃里克·特朗普继承了投机主义者的风格。其「狂热喊单」的背书之后，或许更多的是特朗普家族进一步的吸金打算。

在传统金融领域，美国总统的影响力依旧受到相较完备的法律体系与金融制度制衡，盘根错节的华尔街势力也对白宫施加着不小影响。2022 年，特朗普总统第一任期结束约两年后，特朗普集团旗下两家子公司被纽约陪审团裁定多项罪名成立，包括税务欺诈、伪造商业记录和共谋。所有 17 项指控均在特朗普宣布参加 2024 年大选三周后宣判有罪。而佛罗里达州一家名为 Capital One 的银行则在 2021 年 1 月 6 日美国国会大厦骚乱后立刻关闭了特朗普集团 300 多个银行账户。

为此，在特朗普重返白宫之前，特朗普集团公布了一项新的道德计划，称将限制特朗普在总统任期间参与管理决策和其他业务方面。而埃里克·特朗普公开称，特朗普集团「可能是地球上被限制次数最多的公司」。

对比之下，游走在监管边界且流动性充足的加密货币领域成为了特朗普家族的心头之好，仅仅是 Trump 和 Melania 两个模因币就为家族增加了数十亿美元的账面财富。特朗普家族放弃了直接从盘根错节的华尔街势力手中揩油，而是以保护金融创新、加密解放者的姿态闯入加密领域。埃里克·特朗普公开表示，他进入加密货币领域并非是一场金融赌注，而是一种反抗。这一举动始于他所谓的「行业战争」。他表态道，银行正在关闭账户，美国证券交易委员会正在打击交易所，加密货币用户仅仅因为持有加密货币就被「剥夺了银行账户」。

不过，在特朗普手握重权的第二任总统任期内，美国加密领域确实在不断卸下枷锁。美国证券交易委员会（SEC）与商品期货交易委员会（CFTC）此前对于加密交易所与项目的审查非常严格，但自特朗普上台以来，美国在加密监管上已经迈出了一大步，先后废除了「Defi 经纪人规则」，撤销了对 Xrp 的诉讼，释放了丝绸之路创始人等等。

可以说，在权力与金钱挂钩的美国政界，特朗普家族以商人的毒辣眼光，选择了最轻松致富的一条路。

传奇反向「喊单王」

然而，埃里克·特朗普在 2025 年的三次高调喊单，却与市场的大幅下跌形成了诡异的因果链：

2 月 3 日，埃里克在 X 平台发帖称，「在我看来，现在是加仓 $ETH 的好时机。你可以以后再谢我。」当时以太坊价格徘徊在 2900 美元，市场情绪因特朗普家族的 World Liberty Financial（WLFI）项目而略显乐观。然而，喊单后的 48 小时内，ETH 价格暴跌至 2000 美元，跌幅超 30%。链上数据显示，WLFI 在喊单当天向 Coinbase Prime 转移了价值约 3 亿美元的加密资产，其中包括 6.6 万枚 ETH。

而 2 月 25 日，在比特币价格回升 89000 美元附近时，埃里克再次发声，建议投资者「逢低买入 BTC，长期持有是王道」。结果次日，比特币价格骤跌至 78258 美元，单日跌幅达 12%。Lookonchain 的分析显示，WLFI 在喊单前后抛售了约 1.2 万枚 BTC（约 10 亿美元），与市场抛压高峰高度重合。

3 月 2 日，在特朗普政府宣布探索加密资产作为国家储备的可能性后，埃里克迅速跟进，呼吁「长期持有加密货币，未来是去中心化的」。甚至当日特朗普 X 账号上宣布国家储备的推文都与埃里克有脱不开的关系。然而，次日以太坊冲高后再次闪崩 17.5%，一周内跌幅扩大至 30%，最低触及 1410 美元。链上分析师发现，WLFI 在此期间累计抛售 8.6 万枚 ETH（约 2.35 亿美元），持仓成本价（3354 美元）与市价（1550 美元）的巨大价差，再次暴露了其「高买低卖」的尴尬处境。X 上，NeverTrustEric（永远别信埃里克）的话题热度一度超过#Bitcoin，社区成员开始自发整理「埃里克喊单指数」，将其作为市场风险的预警信号。

一时间，WLFI 成为市场矛头所指，抛售造成的账面亏损超过数亿美元，被质疑在场外利用衍生品对冲获利。WLFI 的商业模式也被再度批评——WLFI 已通过发行治理代币筹集 5.5 亿美元，但代币持有人仅有投票权而无分红权，官网明确声明「购买代币不应以获利为目的」。「这本质是一场无需对投资者负责的资本游戏。」加密合规机构 Chainalysis 评论称，「政治家族利用监管灰色地带，将社交媒体影响力转化为金融收割工具」。

不过，这并不影响迪拜特朗普大厦的继续动工。埃里克·特朗普知道加密世界需要特朗普家族的政治影响，他也会继续兜售。

编者按：

在人工智能技术迅速发展的背景下，AI 投资持续升温，风险资本的决策逻辑也在不断变化。Sequoia Capital 管理合伙人 Roelof Botha 在接受《The Generalist》播客专访时，分享了他对当前市场阶段的判断、AI 投资风险的看法，以及 Sequoia 内部如何应对决策偏误的方法。

他回顾了自己在 PayPal 经历危机管理的经历，指出在资本充裕的环境中，企业容易出现战略松动。同时，他也探讨了如何评估早期高增长公司的长期潜力和市场上限，以及在特定情境下坚持投资纪律的重要性。

这次对话提供了一个从风险投资视角审视 AI 创业周期的切入口，涵盖了风险控制、心理偏差与投资策略的实操经验。

以下内容为访谈的整理与编译。

1.从整体市场来看，并没有出现系统性泡沫。当然，局部领域，比如人工智能领域，确实存在过热现象。

2.公司成长加速是大趋势的一部分，不是偶发现象。

3.初创项目在早期阶段的快速增长，并不意味着其具备长期成功的基础，需关注市场上限和可持续性。

4.投资时，如果只看早期的增长曲线，很容易误判未来的上限。早期投资者必须思考：这个模式能不能真正成为大众行为？

5.快速增长并不等于成功。

6.资本过剩容易导致企业战略松懈，而资源受限时，反而能激发最大程度的创新和执行力。

7.人很容易被最初接触到的信息所影响。

8.Sequoia通过制度化流程（如投资项目横向对比、公开识别心理偏误等）来减少认知偏差对决策的干扰。

9.长期主义和集体判断是Sequoia在波动市场中保持理性的核心原则。

当前市场与投资理性

Mario：你认为当前市场存在泡沫吗？

Roelof：以我的标准来看，我不认为现在是一个泡沫期。对我而言，泡沫意味着各类资产价格在各领域普遍膨胀，而现在并非如此。举例来说，美国房地产市场，不论是住宅还是商业地产，目前整体仍然疲软。我们在Sequoia有一个内部追踪器，每周一更新，追踪大约690家上市科技公司的企业价值与收入的倍数。从这个统计来看，目前整体水平大概处于过去二十年中第60个百分位。换句话说，从整体市场来看，并没有出现系统性泡沫。当然，局部领域，比如人工智能领域，确实存在过热现象，但整体并非如此。

Mario：除了每周的追踪报告，你们还有哪些方式在评估投资时保持理性？

Roelof：除了市场倍数追踪，我们还有一个工具，就是记录当前基金所有已完成投资的案例。这让我们可以不断审视我们最近投资的项目，与过往投资的项目进行比较。因为人类在决策上，天然倾向于做相对比较。如果你今天只看过去一个月内遇到的项目，标准很容易被当前环境拉低或者拉高。但如果你把视野放宽到整个基金投资周期，乃至更长期，就能更准确地判断一个项目的绝对质量——这家公司是否有潜力成为“传奇公司”。Sequoia成立五十多年，支持的公司在今天的纳斯达克市值中占比超过30%，这一事实也要求我们始终以最高标准要求自己。

Mario：在人工智能快速发展下，脱颖而出的企业是不是越来越多了？

Roelof：确实，今天公司成长到可观规模所需的时间，比以往任何时候都短。但这并不是一个突然出现的新现象，而是过去几十年持续演进的结果。从半导体到计算机系统，到互联网，到移动互联网，再到今天的人工智能，每一次技术跃迁，都在降低企业触达用户的门槛、加快产品推广速度。尤其是今天，全球超过50亿人连接互联网，大部分拥有智能手机，这意味着新的服务几乎可以即时触达到全球市场。再加上海量的数据积累，为AI的发展提供了丰富的燃料。因此，公司成长加速是大趋势的一部分，不是偶发现象。

Mario：在当前高速发展背景下，投资人最大的挑战是否在于判断机会的天花板？

Roelof：确实如此。首先是判断市场规模的上限。举个例子，十五年前曾经非常流行的闪购电商（如Gilt、Rue La La），当时增长曲线极为陡峭，令人印象深刻。但事实证明，闪购模式并没有成为主流消费方式，而是局限于小众市场。投资时，如果只看早期的增长曲线，很容易误判未来的上限。因此，早期投资者必须思考一个问题：这个模式能不能真正成为大众行为？其次是竞争壁垒问题。领先者未必最终胜出。比如谷歌并不是第一个搜索引擎，Facebook也不是第一个社交网络。在很多技术领域，往往是第二、第三个进入者，总结了前人的经验教训，最终实现了超越。因此，我们在投资时不仅要判断市场规模，还要评估公司的护城河是否足够深厚，是否能够持续领先。

Mario：你提到AI领域出现了SPV（特殊目的实体）投资、少量自投、大量外募等现象，这是否是泡沫的信号？

Roelof：这种现象主要集中在AI领域。我的观点是：即使整体市场不是泡沫，但局部领域可能过热。此外，我担心这种轻率投资方式会破坏市场健康，尤其是对创业公司本身。回顾我的亲身经历，PayPal在2000年曾面临巨大的资金压力，正是因为“烧钱”受到限制，才促成了团队集中精力创新、优化商业模式、压缩成本。过度融资反而会让公司失去这种危机感，变得松懈，不利于打造健康的长期业务。

高增长背后的风险与误判

Mario：现实中，创始人在获得巨额融资后还能保持自律和理性吗？

Roelof：非常少见。真正能做到的，往往是那些经历过重大危机、亲历生死时刻的创始人。例如，Airbnb的Brian Chesky在2020年疫情期间经历了公司几近崩溃的危机。这种经历让他对资本和风险有了深刻认知。我相信像他这样的人，即使将来再拿到充裕资金，也能保持谨慎和纪律。但对于绝大多数没有经历过类似苦难的创始人来说，仅凭理性自律，是很难抵抗充裕资本带来的松懈诱惑的。

Mario：似乎只有亲历过痛苦，才能真正领会教训。

Roelof：没错，我自己也是如此。2000年，我在PayPal时，我们的月度亏损高达1400万美元，公司仅剩七个月的现金。最初我们在扩张上花钱如流水，但当市场崩盘、融资渠道关闭后，我们被迫迅速行动。那段时间我们压缩了开支，解决了在线支付欺诈问题，调整了收入模式。从那以后，我们的收入连续三年快速增长。这段经历教会了我：资源受限时，反而能激发最大程度的创新和执行力。因此，我经常建议创业者自问，如果只剩12个月的现金流，你今天会做出什么决策？这样的假设能极大地澄清真正重要的事情，避免资源浪费。

决策中的心理偏误与应对机制

Mario：你对决策心理学的兴趣是从何时开始的？

Roelof：兴趣源自多个方面。首先，我父亲是经济学教授，从小耳濡目染。大学时，我主修精算学，这个学科要求做几十年周期的预测，训练了我用极长时间尺度去思考问题。而大多数人，比如会计，习惯只看过去一年的数据。到了斯坦福商学院，我选修了组织行为学课程，系统学习了认知偏误（heuristics and biases）。从那以后，我开始大量阅读这方面的书籍。后来在Sequoia，我们不仅在团队讨论中引入了对偏见的识别，甚至要求每份投资备忘录中，都主动列出可能存在的心理偏误，比如：“我是否因为太久未投资而过于焦虑？我是否因为认识创始人而过于亲近？”这样一来，把偏误显性化，可以极大地减少它们对决策的隐性影响。

Mario：这种主动识别偏差的方法，相当于为决策加了一层保护。

Roelof：正是如此。如果你能在团队中公开讨论偏误，比如有人承认：“我觉得自己在这个案子上可能有点倾向性。”那么团队其他人也能更理性地参与判断，从而集体降低偏误的影响。我们始终相信，团队胜过个人，群体理性能够补救个人情绪带来的盲点。

Mario：你认为最常见且需警惕的决策偏误有哪些？

Roelof：有两个特别重要。第一个是锚定效应。人很容易被最初接触到的信息所影响。比如，六个月前你看过一家公司，当时估值便宜，现在它翻了三倍，于是你本能地抗拒投资。但正确的问题应该是：以今天的条件，这是不是一个好的进入时机？而不是纠结过去的价格。第二个是损失厌恶。人们往往在已有收益时过早退出，害怕失去已有的利润，而不是继续持有有潜力继续增长的资产。这种心理会让人错失真正长期复利的机会。为了对抗这种倾向，我们专门成立了Sequoia Capital Fund，允许我们长期持有优秀公司上市后的股份，而不是在IPO时立即分发给LP。

Mario：Sequoia设立长期基金，在一定程度上是用制度修正人性的短板。

Roelof：没错。设立机制，是我们对抗本能弱点的一种方式。依靠个体意志是不够的，必须通过结构化设计来提高集体决策的理性水平。

投资复盘与长期心态

Mario：在你的投资经历中，有哪些让你印象深刻的认知偏差或错误决策？

Roelof：有的。比如我们曾经有机会投资Twitter的早期轮次，但最终选择了放弃。原因之一就是对公司当时的增长数据感到质疑，而没有足够前瞻性地理解其网络效应潜力。事后复盘，这其实是过度依赖短期可量化指标，而忽略了长期非线性增长可能性的错误。这也是为什么后来我们在内部教育中，非常强调要同时看重定量数据和定性趋势。

Mario：真正改变世界的企业，早期往往数据并不亮眼。

Roelof：正是如此。传奇公司往往在早期充满不确定性，它们的成长路径并不线性，甚至显得有些混乱。如果只用传统财务指标去套，往往会错过它们。因此，识别早期潜力，需要结合数据、趋势、创始人特质和更宏观的市场洞察。

Mario：在当前AI投资热潮下，你如何看待初创公司的快速增长？背后存在哪些风险？

Roelof：今天的公司成长速度确实令人惊叹。有些公司在短短几个月内就获得了数亿美元的收入。但问题在于，这种爆发式增长是否可持续。首先，要评估市场容量。有些领域本身天花板就不高，增长到一定规模后便会迅速放缓。如果在估值已经极高的情况下进入，风险巨大。其次，是竞争格局。初期领先并不意味着可以长期保持领先。竞争者不断涌现，用户黏性和网络效应才是真正能够抵御冲击的护城河。

Mario：也就是说，快速增长并不等于成功。

Roelof：完全正确。增长速度快是一种信号，但必须结合市场规模、护城河、盈利模型、团队执行力等多重因素来综合评估。否则，就容易陷入盲目追逐高增长的陷阱。

Mario：在这样的环境下，Sequoia如何保持决策的冷静与理性？

Roelof：我们有几项内部原则。首先，始终坚持“折扣未来价值而非追溯过去价格”。即使某个项目过去便宜，现在涨了三倍，如果按照长期价值来看仍然合理，我们就不会因为心理障碍错失机会。其次，广泛比较。每次新投资决策时，不只跟当期案子比较，还要横向对比整个基金周期内所有投资，确保标准不下滑。再者，公开讨论潜在偏误。每个投资备忘录都会要求负责人列出自己可能存在的心理偏差，比如是否因为太久未出手而过于急切。通过集体讨论，可以把这些偏差显性化，从而降低它们对决策的隐性影响。

Mario：Sequoia内部似乎非常重视自我反思。

Roelof：没错。我们相信，只有不断检视自己，才能在长期维持优秀的决策水平。市场环境变化极快，任何时候掉以轻心，都会导致灾难性的后果。五十年来，Sequoia之所以能够持续成功，靠的正是这种持续自我迭代的文化。

Mario：你会给年轻投资人或创业者什么建议？

Roelof：保持好奇心，保持谦逊。好奇心驱使你不断学习新事物，谦逊则提醒你始终意识到自己的认知有限。不要因为短期成功而自满，也不要因为短期挫折而气馁。真正伟大的事业，都是在不断试错与修正中走出来的。

要点总结

嘉宾：Samara Cohen，贝莱德 ETF & 指数首席投资官

主持人：Jason

播出日期：2025年4月28日

本期播客邀请了 Samara Cohen 来探讨了贝莱德在 2025 年的加密货币策略。我们深入分析了比特币 ETP 推出的成功背后原因、投资者对加密货币的需求、Samara 对代币化持乐观态度的原因，以及如何将传统资产上链等诸多话题。

精彩观点摘要

比特币确实是一种新的资产类别，作为一种无国界的价值储存工具，比特币的最终状态是更像黄金。

比特币在上涨时通常更剧烈，而在下跌时则相对温和。

在比特币ETP这个领域中，大多数买家还是对冲基金。

我们目前非常关注代币化货币基金和代币化国债基金，因为资本市场的现金和抵押品流动性不佳，而区块链技术显然可以改善这一问题。

加密市场上的L1和L2项目们，我认为没有必要专门向贝莱德推销。

我不觉得以太坊的定位比其他山寨币更复杂。实际上，我认为整个加密领域在数据和标准化方面都有问题。

像 CoinGecko 或 CoinMarketCap 上的前 50 名代币中，我对其中 40 个并没有信心。我认为做市商之间存在一些不透明的操作，这与股票市场的前 50 名公司完全不同。

稳定币最初是把美元上链，然后我们开始把国债和货币市场基金上链。接下来，我认为会有链上信用的出现，把信用上链。

寻找解决现实问题的技术应用，比单纯将非流动资产变为流动资产要好得多。

在当前的后危机时代，银行和政府的资金支持能力受限，因此我们需要扩展资本市场来推动经济增长。

数字原住民的加密公司与传统金融公司之间的合作是多么重要。我们需要思考什么是合适的投资组合，如何吸引投资者，如何创造解决方案，以及如何进行市场推广，品牌的意义越来越重要。

介绍

Jason：

大家好，欢迎回到《Empire》。今天的对话让我非常兴奋。我通常不会在节目的开头读嘉宾的简历，但这次我觉得有必要，因为这是我们在《Empire》上遇到的最令人印象深刻的简历之一。

我们今天的嘉宾是 Samara Cohen，她是贝莱德的 ETF 和指数投资的首席投资官，负责管理约 7.8 万亿美元的贝莱德指数基金和 iShares ETF 的市场质量和投资完整性。在加入贝莱德之前，Samara 曾是高盛证券部门的董事总经理。

此外，Samara 被评选为《美国银行家》最具影响力女性之一，并连续四年被《巴伦周刊》评为美国金融界最具影响力女性。她还是 SIFMA 和贝莱德基金会的董事会成员。让我觉得很有趣的一点是，她在大学时还学习过戏剧。

我想知道你在贝莱德的实际角色是什么，你是如何看待自己的角色的？如果可以的话，能提供一些数字吗，比如你的团队规模多大？7.8 万亿美元这个数字准确吗？我想听听你对自己角色的看法。

Samara Cohen：

我认为，如果你想了解我角色中最重要的数字，那就是通过 iShares ETF 和贝莱德指数投资组合进入市场的全球投资者数量，已经超过 1 亿。我们的目标是再增加 1 亿投资者，希望能推动人们的退休和财务健康。参与市场的人越多，越能享受全球经济增长的红利。ETF 和指数投资在过去 50 年中是一项颠覆性技术，使更多人能够参与市场。

我在贝莱德的职责是监督我们如何将指数转化为可投资的投资组合。我们的一半资产在其他类型的基金形式中，是指数投资组合，另一半是 ETF。因此，许多 ETF 将指数投资组合打包成 ETF，尽管越来越多的 ETF 也用于非指数投资。

Jason：

你认为贝莱德在全球的角色是什么？你们的主要工作是什么？

Samara Cohen：

我对此有一种几乎是“元老”的视角。实际上，这取决于你问谁，时间有多长。我认为在贝莱德工作，但贝莱德实际上是我大学毕业后的第一份工作。

我觉得你可能会对几周前在 YouTube 上发布的关于指数投资历史的电影感兴趣，叫《Tune Out the Noise》。有趣的是，指数投资直到商业微芯片可用之前并没有真正成熟，因为同时购买数千只证券以形成投资组合需要大量的计算能力。

实际上在那时，贝莱德还没有 ETF 和指数业务。我当时是金融和戏剧双学位的毕业生，但我所有的暑期经历都是在地方剧院工作。我想看看我能用我的金融专业做些什么，我被这家公司吸引，当时它被称为贝莱德金融管理，表示他们的使命是为抵押贷款支持证券市场的投资者提供更好的风险管理技术，这正是贝莱德当时的专长。虽然我当时并不完全理解这意味着什么，但我喜欢帮助普通投资者更好地管理风险的使命。因此，我最终选择了这家公司贝莱德，我是第 134 号员工，现在我们有超过 2 万名员工，但我当时是第 134 号员工。尽管我们现在有超过 2 万名员工，但我仍然认为，帮助投资者管理风险和进入市场的基本使命，今天仍然与我们作为公司的目标一样真实。

ETF 与 ETP 的区别

Jason：

你能解释一下ETF和ETP之间的区别吗？以及贝莱德的业务是如何演变的？我们应该如何看待贝莱德这家公司？

Samara Cohen：

我们先从定义说起。ETP 是一个总类，代表交易所交易产品 (Exchange Traded Product)，而 ETF 是其中的一个子类别，即交易所交易基金 (Exchange Traded Fund)。这两个术语在行业中经常被混淆。我很高兴你问这个问题，特别是因为我没有提前告诉你这个问题。但我们认为，随着越来越多的产品被纳入 ETP 的范畴，区分这两者其实是很有帮助的。某些产品可能被称为 ETP，甚至是 ETC (交易所交易商品，Exchange Traded Commodity)，但在美国，这些术语并不是广泛接受的。ETC 不是基金，也不是多样化的指数基金或被动管理的投资组合。因此，虽然这两个术语在行业中常常互换使用，但 ETF 更为普遍，而 ETP 是一个更大的类别。

贝莱德成立于 1988 年。实际上，贝莱德在 2009 年收购了巴克莱全球投资 (Barclays Global Investors)，从那时起，iShares 成为贝莱德的一部分，贝莱德开始专注于 ETF 和指数业务。当时，这在行业内其实是有争议的，因为很多人并没有意识到主动管理和指数投资可以共存。

Jason：

作为贝莱德全球执行委员会的一员，你们是如何看待公司的业务的？你能告诉我贝莱德的不同业务线，以及你们如何看待整个公司的发展吗？我特别想知道的是，随着你们可能开始涉足加密货币和比特币，这些在贝莱德的整体利润和损失中处于什么位置。

Samara Cohen：

我已经在贝莱德的全球执行委员会工作了三年，十年前我重新回到贝莱德，在此之前我在高盛工作了 16 年。可以说，作为资产管理公司的一部分，尤其是在贝莱德工作，与我在高盛的交易业务经历有很大的不同。我们非常注重使命，我们的使命是帮助人们更好地投资，帮助更多人实现财务健康。我们每五年会审视公司的长期目标，撰写相关内容，并与员工进行大量内部沟通，以确保每个人都真正理解我们的方向。因此，正如你看到的，我们最近几年做了一些调整，我们认为未来我们需要在哪些方面取得进展，以帮助更多人实现财务健康。

我们知道，我们必须在私募市场上进一步扩大规模，这解释了我们过去一年宣布的几项重要交易，包括与 GIP 的合作以及尚未完成的与 HPS 的交易。我们在数字资产、代币化以及更广泛地考虑退休和退休投资组合方面的工作，都是为了适应当前新的宏观经济环境。

市场的新制度

Jason：

你怎么看待当前的宏观经济环境？

Samara Cohen：

过去一年我们对市场有了很多新的认识，这确实是一个独特的市场。作为一名有 30 年市场经验的专业人士，我可以回忆起职业生涯中多次出现过这样的独特市场环境。在过去五年里，我经历的这种时刻比之前的 15 年还要多。

我认为过去几年，尤其是自新冠疫情以来，市场的不确定性增加了。我一直在思考，这种变化对市场的弹性、适应性以及在信息快速变化时如何重新定位意味着什么。实际上，我们看到 ETF 的发展，部分是因为这种需求的增长，因为 ETF 是进入市场的一种简单便捷的方式。例如，我们现在的对话是在关税首次宣布几周后进行的，我们看到股票 ETF 和固定收益 ETF 的交易量创下了记录。举个例子，美国股票市场中 ETF 交易的比例通常与 VIX (波动率指数) 呈正相关。在 4 月 2 日之前，这个比例大约在 27% 或 28% 左右，而在过去两周的某些日子里，这个比例飙升到了 40%。因为如果你想快速调整风险，ETF 提供了一种透明且简单的方法。因此，我认为 ETF 的发展与如何在快速变化的市场中提供更多的进入和灵活性密切相关。

主动投资与被动投资

Jason：

假设我们进入了一个可以广泛描述为高波动性的市场时代。现在 ETF 似乎占据了基金复合体的 50% 以上，并且在股市中占比在 13% 到 20% 之间。我认为传统观点可能会认为在高波动的时代，你可能需要更多的主动策略和主动管理者，而在较少波动的经济环境中，你可能会更倾向于被动或指数投资。你如何看待 ETF 在高波动性市场中的作用？

Samara Cohen：

我是指数投资组合经理，而我丈夫是追求阿尔法的主动管理者。但实际上，管理 ETF 或指数投资组合并不是完全被动的。而且，可能更重要的是，投资者决定使用 ETF 或将其作为投资过程中的指数策略配置，这一点也绝对不是被动的，我认为这一点非常重要。

回到贝莱德自2009年收购 BGI 以来的发展轨迹，主动投资和指数投资实际上是一个光谱，投资者可以利用这个光谱来构建投资组合，并决定何时需要核心的贝塔构建块，何时需要单一证券的高信念。在后新冠时期，我们观察到的一些最大机构采用ETF的情况是像贝莱德这样的机构资产管理者在其投资组合策略中使用ETF进行配置，特别是在固定收益 ETF 方面。

至于你提到的统计数据，我认为你关于目前在 ETF 或 ETP 包装中的股市比例是大致正确的，但在债券市场中的比例要低得多。债券市场中大约1%到2%的固定收益市场处于 ETP 包装中。当然，对于我们这些密切关注市场的人来说，比特币的比例大约在5%左右，介于股票和债券之间。

贝莱德比特币 ETP 的推出

Jason：

我们来谈谈比特币吧。在 2024 年之前，我们就讨论过是否应该推出比特币产品。这一决定是由监管因素、投资者需求还是市场结构推动的？你们认为市场结构是否足够成熟，交易所透明度是否高，究竟是什么促成了这个决定？

Samara Cohen：

这三方面都有影响，但最初主要是基于投资论点和客户需求。通常情况下，投资论点、客户需求、市场结构准备以及监管背景的顺序都是这样。希望监管也遵循这样的轨迹，即市场结构到位后才能有相应的监管，这些因素是相互影响的。

另外值得注意的是，我们的第一个比特币产品实际上不是 ETP，而是我们在 2022 年推出的一个私募信托。尽管我们在 2020 年成立了数字资产团队，并在区块链技术的投资应用方面做了大量工作，但直到 2022 年推出那个机构产品，我们才真正开始接触比特币。这对我们来说是一个关键的时刻，让我们对工作流程、风险管理和系统有了更深入的了解，为后续支持 ETP 打下了技术基础。正如你提到的，我们在 2024 年推出并提交了 ETP，但在 2022 年，我们已经收到了很多客户反馈，他们希望能够接触比特币，并对现有替代方案感到不满意，围绕这一点构建了他们的投资论点。与五年前相比，这种需求的变化非常显著。

关于 ETP，尽管你可以拥有最好的技术和交易能力，但需要市场生态系统才能使 ETP 运作。在比特币 ETP 的情况下，这不仅是评估加密市场结构的一个有趣练习，还涉及关键互操作性的评估，因为比特币 ETP 实际上是连接加密市场与 ETP 市场的桥梁。最后，我想说的是，这个过程确实很漫长。最初当我们讨论比特币 ETP 时，我很惊讶加密圈的人认为这非常重要。ETP 和加密货币都被视为颠覆性技术，它们帮助人们更轻松地进入市场。让我印象深刻的是，第一次我购买比特币时，了解生态系统的过程不到两分钟，所以我必须理清这个价值主张。尽管 ETP 的包装似乎会削弱比特币市场结构的承诺，但我了解到，加密市场结构的现实是，传统金融中有很多增值的地方，这就是我们看到对 ETP 需求的原因。

Jason：

像贝莱德这样的公司是如何做出这样的决定的？我看到通常有三种方式：一种是自上而下的，比如 CEO 说：“我们要做这个。”另一种是自下而上的，销售人员听到客户反馈，然后逐层上报。还有一种可能是执行团队中的某个人非常支持，认为我们必须在加密领域有所作为。

Samara Cohen：

在理想情况下，这三种情况都会发生。我们的加密货币之旅在公众视野中展开。根据公司的特点，我们是市场的学生，对某个问题的看法可能不断演变。我们在 2020 年和 2021 年听到的客户反馈与几年前相比发生了很大变化，客户开始认为加密货币在多元化投资组合中可能发挥重要作用。值得一提的是，我总是记得比特币的诞生，因为我女儿是在 2008 年 10 月 10 日出生的，那时比特币白皮书刚发布不久。

虽然这个资产类别相对年轻，但在评估其在资产配置策略中的角色时，我们需要自上而下的市场兴趣，并随着客户反馈的增加，自下而上的兴趣也在增长。此外，内部需要有教育和参与的支持者，他们需要有耐心。我认为我们的数字资产负责人 Robbie 是这个领域的典范，他做得非常出色。

IBIT 推出的成功原因

Jason：

为什么 IBIT 的推出如此成功？这是 ETP 历史上最成功的案例之一。

Samara Cohen：

我学到了一些关于 ETP 包装的实用性，以及它在加密和传统金融之间架桥的作用。在 2024 年，我们发现加密社区对 ETP 包装的需求非常大。总体而言，现在大约一半的 IBIT 持有者是自我导向的投资者，另一半则是散户和顾问型投资者。

（深潮 TechFlow 注：IBIT 指 The iShares Bitcoin Trust ETF，提供了类似于直接持有比特币的投资方式。 ）

Jason：

所以 50% 是自我导向的投资者，比如说我有一个 TD Ameritrade 或 Charles Schwab 账户，我只需在账户上点击购买。

Samara Cohen：

对，50%。然后另外 50% 大致分为顾问型和机构投资者。在自我导向的投资者中，数据显示有四分之三的人从未持有过 iShares。这表明他们之前没有买过 iShares 的 ETP。虽然我们有很多产品，但由于 iShares 是这一领域的领导者，可以说对于这些人来说，他们开设了经纪账户并购买了他们的第一个 ETP，因为他们希望将比特币放在 ETP 中，可能是因为他们需要机构级别的托管和交易透明度。而且，他们可能不希望在加密生态系统中频繁进出，因为这样会很麻烦。

Jason：

是的，可能有一种“大而不倒”（too big to fail）的心态。很多我早期进入行业的朋友，总是建议我自己保管比特币。后来 Coinbase 变得越来越大，开始为一些机构提供托管服务，大家开始觉得，如果 Coinbase 倒闭，那我们可能面临更大的问题，所以就转向 Coinbase。现在，像 IBIT 这样的产品可能是下一个迭代，因为如果贝莱德倒闭，那它几乎是太大而不能倒的。我在试图理解那些愿意这样做的人的心理。

把比特币转移到 IBIT 中会更简单。投资者，尤其是那些整体管理风险的投资者，希望在一个平台上完成所有操作，而不是在两个生态系统之间切换，这样处理起来会很复杂。如果你是 iShares 的持有者，值得注意的是，贝莱德并不是你的对手方。你是基金的股东，基金有自己的治理结构。我们的托管由 Coinbase 提供，我们会披露生态系统的所有部分，但我们确实会精心挑选合作伙伴，为 IBIT 的投资者提供比特币。

投资者对比特币的需求

Jason：

贝莱德建议对有兴趣投资比特币的投资者进行 1% 到 2% 的资产配置。这种配置建议是基于什么考虑呢？因为这肯定会引起很大的关注。贝莱德建议将 1% 或 2% 分配给比特币。这一决策背后的原因是什么？

Samara Cohen：

首先，我们建议那些想要投资比特币的投资者，将 1% 到 2% 的资产配置给比特币是合理的，这需要放在整个投资组合的背景下进行考虑。

回顾一下 2020 年的历程，我们试图做两件事。第一，我们在向现有的 iShares 投资者科普比特币的相关信息。第二，我们意识到我们也在教育现有的比特币投资者关于 ETP 及其包装的知识。因此，我们希望同时做到这两点。我们最初主要是普及比特币的知识。

我们讨论了比特币是什么，ETP 是如何运作的，以及如何获取比特币。然后我们更广泛地探讨了比特币作为一种独特的多元化资产的潜力，尤其是在当前的宏观经济环境中。我们回顾了一些过去的市场压力事件，例如新冠疫情、地区银行危机等，观察比特币与其他风险资产的表现。我们探讨了比特币的多元化潜力，这个故事会随着我们获得更多数据而继续展开，包括我们目前所处的地缘政治市场波动的最新事件。

在研究了比特币作为潜在多元化资产的作用后，我们想要探讨投资组合配置的问题，但在比特币方面这确实很困难，黄金也是如此。最终，当资产的价值取决于其采用程度时，这种分析就变得复杂。

我们认为，外部投资者能够理解的一个关键点，也是我们公司内部认同的，那就是考虑整体投资组合风险的容忍度。我们的观点是，考虑到广泛的美国股票投资组合中对“MAG 7”公司的集中投资，投资者已经承担了一些集中风险，并且正在与之共存。因此，我们可以设定这样的配置：如果我愿意在比特币中承担与在 MAG 7 股票中相同的额外风险贡献，这样的思路是我可以理解的，这也就促成了我们提出的 1% 到 2% 的配置。如果超过 2%，对整体投资组合波动性的额外贡献会呈指数级上升。因此，这就是我们认为有帮助的构建思路。

比特币在市场抛售期间的交易情况

Jason：

比特币的交易一直很吸引人。我们现在录制节目是在四月中旬，最近几周市场波动很大，显然市场对如何交易比特币仍然不太明确。

我记得有一天，纳斯达克大跌，黄金大涨，而比特币保持稳定。我们在一两周前讨论过这个问题。我觉得 Santi 的看法是，投资者不确定比特币应该像纳斯达克还是像黄金那样交易。我看到 Bitwise 的 CIO Matt Hogan 在推特上说，比特币的交易方式与这两者都不同，比特币就是比特币，它是一种新的资产类别。我很好奇你怎么看。

Samara Cohen：

比特币确实是一种新的资产类别，作为一种无国界的价值储存工具，比特币的最终状态是更像黄金。但在采用过程中，这一点很难把握。我听到你或者 Roundup 上的某个人提到，比特币有 50% 像纳斯达克，50% 像黄金。我觉得这正是我们看到的情况。

这是一个关键时刻，比特币的价格表现如何在这种由于跨境紧张和供应链复杂性引发的市场波动中显现。理论上，这应该是比特币的“舞台”。然而，实际表现却不尽如人意，并没有展示出我们在其他市场压力下看到的那种独特多元化。反而，在这次事件中，比特币与股票的相关性实际上增加了。

还有一些额外的观察。我们之前谈过这些，我也很想听听你的想法。首先，如果我们观察比特币和 IBIT 的情况，会发现两者之间有些分歧。IBIT 实际上没有像比特币那样经历大规模资金流出，这可能表明，过去几周的市场价格走势主要由零售投资者和投机性交易推动，而许多机构头寸在三月下半月已经被平掉了。当然，IBIT 无法像 BTC 那样进行杠杆操作，所以我们现在可以看到不同投资者基础的作用，而在 IBIT 中更能看到长期投资者的存在。

另一个值得注意的是，比特币的波动性也很有趣。比特币在下跌时并没有表现出很大的波动性，它的波动性仍然保持着一种积极的偏态。

波动性正在演变。比特币在上涨时通常更剧烈，而在下跌时则相对温和。这通常是件好事。顺便说一句，这也是 IBIT 期权对生态系统如此重要的原因，因为这种波动性的特征对期权市场做市商来说通常非常有利。

谁在购买比特币 ETP？

Jason：

我们刚才讨论了不同类型的买家，其中 50% 的买家是自我导向型的，另外 50% 是通过顾问购买的。在机构投资者中，又有一类买家。但其实有一批新的买家，他们属于非情绪化的买家。这些买家包括市场做市商，或者是一些对冲基金，虽然他们可能不是做市商，他们只是希望通过大规模交易获得小幅利润。你怎么看待这些新进入市场的群体？

Samara Cohen：

我还没有听到他具体谈论这个话题。不过，我确实认为在机构投资者中，最后一部分既不是自我导向的，也不是顾问指导的，而是机构投资者。虽然我们可以从一些文件中看到，主权财富基金、养老基金和捐赠基金在购买比特币，但在这个领域中，大多数买家还是对冲基金。很多情况下，购买行为都是这样的。

我认为，David 所说的非情绪化买家可以被视为只购买特定金融工具的投资者或交易者（widget buyer），他们在不同的资产类别中寻找相对价值。他们购买比特币的一个重要方式是通过期货基差交易，我认为这是每个市场中一个重要的维度。

以太坊 ETP 的推出是否成功？

Jason：

以太坊的成功显然没有那么显著。为什么会这样？

Samara Cohen：

我已经习惯了加密社区对 ETH 的失望，但我认为用 IBIT 来做基准不太合适。

显然，对于投资者来说，比特币的投资框架非常明确，比如它作为价值储存的作用。而理解以太坊或其他代币的估值框架就复杂得多。我注意到在投资者社区中，虽然大家可能对以太坊区块链的实用性很看好，但却不清楚如何将其转化为代币的实际价值积累。这是一个方面。另外，投资者普遍对大型科技股的风险敞口感到担忧，并且觉得与以太坊的投资配置有一定的关联。

Jason：

你认为以太坊目前面临的主要问题是什么？如果说比特币是数字黄金，那么以太坊的定位是什么？这个定位是不是太复杂了？

Samara Cohen：

我不觉得以太坊的定位比其他山寨币更复杂。实际上，我认为整个加密领域在数据和标准化方面都有问题。如何评估这些不同的代币和应用，理解价值积累的来源和去向，以及获取分析信息的渠道，这些都是非常复杂的。我不认为这是一个简单的营销问题。

投资者对加密货币的需求

Jason：

你怎么看待其他的加密产品？我知道你们不能透露即将推出的产品，但你认为市场还需要什么新的加密产品？

Samara Cohen：

回顾比特币 ETP 的发展历程，首先要明确它的投资逻辑。目前，很多山寨币的投资逻辑并不清晰。加密领域的一个挑战是，哪些应用会成为赢家？哪些问题会被解决，又该如何解决？我们目前非常关注代币化货币基金和代币化国债基金，因为资本市场的现金和抵押品流动性不佳，而区块链技术显然可以改善这一问题。随着这些技术的逐步成熟，我们会看到哪些协议、应用或公司成功解决了实际问题，从而推导出它们的投资逻辑。但我认为，我们仍处于技术应用的早期阶段，还无法确定谁是最终的赢家或输家，而投资需要对此有清晰的看法。

这让我想起你提到的关于指数的问题。如果你对技术应用持乐观态度，但不确定如何选择赢家和输家，这就是指数投资的意义所在。它可以让投资者接触整个市场或市场的某个领域，这个领域由我们称为指数方法论的算法定义。所以我想问你的是，如何在加密领域应用这种市场组织技术？因为这需要依赖数据和标准。

Jason：

我认为数据和标准是关键。目前行业关注的是错误的指标。在我们的 Block Works 中，我们认为行业关注的是错误的指标。因此，问题的核心在于数据和标准。如果我看股票市场的前 100、50 或 500 家公司，虽然不一定了解它们的具体业务，但它们都是实实在在的公司，有收入、现金流、损益表和治理结构。

Samara Cohen：

你刚才提到的这些方面，可以用来构建指数方法论。如果你考虑治理、团队、现金流等因素，那么我不确定有多少代币能符合这些要求。

Jason：

我认为我们需要关注的是，如果你深入了解 Block Works 的领导会议，这正是我们不断思考的问题，因为行业的一个核心问题是，像 CoinGecko 或 CoinMarketCap 上的前 50 名代币中，我对其中 40 个并没有信心。我认为做市商之间存在一些不透明的操作。这与股票市场的前 50 名公司完全不同，虽然我可能不知道他们具体在做什么，但我可以看到他们的损益表、治理结构，并且知道他们的管理团队，而这些在加密领域并不存在。

Samara Cohen：

没错，这对于指数投资是基础，因为指数投资实际上有两个步骤。第一步是如何构建算法并创建指数方法论，以描述市场或市场的不同领域。第二步，也是一个挑战，就是如何将该算法转化为现实世界中可投资的投资组合，并尽量减少与投资和再平衡相关的实际摩擦。

Jason：

是的，那是我愿意投资的指数。比如，可能是前 50 名协议，能够产生实际收入的那种。但我们可以稍后再讨论这个。

贝莱德看好代币化的原因

Jason：

们花了大约150亿到300亿美元收购不同的公司。加密货币显然是你们关注的一个重要资产类别和行业，私募市场也是。你能告诉我你们是如何看待私募市场的增长，以及为什么这如此有趣吗？数据和标准在这里又如何融入其中呢？

Samara Cohen：

在大规模操作中，数据和标准至关重要。目前，我们的使命是扩展资本市场，使其能够支持更多希望储蓄和投资的人，以及更多公司，而不仅仅是那些希望为各种有趣和激动人心的投资项目（无论是与人工智能相关还是基础设施相关）筹集资金的上市公司。我们正处于一个资本市场扩展将带来更多经济增长的时刻。

如何扩展资本市场？这几乎始于数据和标准。我认为指数化是基础，它将成为加密货币和私募市场的基础，甚至在指数投资之前，我们需要了解表现是什么样的。你的基准是什么？你如何知道自己是否超越或落后于市场？你需要定义市场。

基于这个使命，我们需要更大的市场来支持更多的投资者。我们正在寻找下一个一亿投资者。我们有我们的数字资产战略，也确实加大了对私募市场的投资，包括收购全球基础设施合伙人（Global Infrastructure Partners）和 HPS （私募信贷管理公司），虽然 HPS 的交易尚未完成。

最后，还有已经完成的收购，Preqin 非常重要，因为 Preqin 是一家数据和分析公司。我认为我们对数据和标准的透明度和信念是显而易见的。这样的收购轨迹将带来透明度、规模，最终为更广泛的市场提供更多的机会。

Jason：

我看到一条 CNBC 的头条，提到世界最大的资产管理公司如何利用近 280 亿美元的收购来重塑自己。我不确定这个数字是否完全准确。我们称 280 亿美元的收购是为了推动私募资产的发展。那么你们会在加密领域做同样的事情吗？

Samara Cohen：

我不太确定。我认为我们在数字资产的旅程中仍然处于早期阶段。正如我所说，我们对代币化改善资本市场的潜力持乐观态度，并使其运作得更好。因此，我们非常关注市场中的更多代币化，以及我们如何建立与投资者的桥梁。无论是通过 ETP 将更多的加密货币引入传统金融，还是我们谈到的代币化货币基金，一些最大的代币化货币基金的消费者和投资者是希望获得更复杂的财务管理能力的加密本土机构。因此，我们将继续投资于构建这些桥梁的能力。

关于加密货币的问题，或者说加密货币是一个广泛定义的术语。如果我说数字化资本市场，人们需要投资于资本市场。我对这一点很感兴趣。你认为在哪个转折点上，更多人的投资会转向链上而不是链下？

Jason：

在 Block Works，我们基本上将其视为我们正在创建一个新的金融市场。你有所有这些传统的旧数据库中的资产，而我们只是将资产转移到一个新的、可能更高效的数据库中。

Samara Cohen：

我喜欢这个比喻。我认为必须关注这一过渡过程。因为如果你和我坐在一起，从白板上构思全球资本市场的愿景，它肯定会比现在的市场更加代币化。但我们有庞大的功能性传统市场。如何从 A 点到 B 点是我们需要花时间思考的事情，我也花了很多时间考虑这些市场如何尽可能地互操作。

如何实现资产上链

Jason：

我觉得最近几个月最有趣的进展之一就是你们与 IBIT 的合作，把比特币这种加密资产从加密轨道转移到传统金融轨道。我们还没谈到 BUIDL，这涉及从传统轨道转向加密轨道的过程。Ethena 似乎是 BUIDL 的主要持有者之一。

我认为今年会有一个大趋势，虽然现在还没有完全公开，但已经在幕后开始了。稳定币最初是把美元上链，然后我们开始把国债和货币市场基金上链。接下来，我认为会有链上信用的出现，把信用上链。

在深入讨论代币化之前，我想问你一个关于新产品的问题。从机构的角度来看，你认为现在有多少加密资产是可以投资的？比如比特币和以太坊？

Samara Cohen：

我对其他币种在机构生态系统中的情况了解不多。但根据我们与机构投资者的对话，他们目前主要关注比特币，尤其是在当前环境下。以太坊还是相对次要的。

我们谈论的是那些通常在 60/40 债券投资组合中的机构投资者，他们在寻找新的收益和多样化来源。他们希望同时获得这两者，这也是他们投资私募市场和比特币的原因，尤其是在当前情况下，还有其他一系列更系统的阿尔法生成策略。

Jason：

从估值的角度来看，你认为我们会采用现有的公司估值方法吗？在今天的市场中，我们都在看相同的指标，比如每股收益和市盈率，或者损益表。我们会将这些指标应用于加密资产吗？还是你认为我们会为加密资产创造新的重要指标？

Samara Cohen：

我认为这取决于你关注的是什么。我觉得可以轻松地将损益表应用于区块链，但以太坊可能不适用。它可能更像是一种商品，而不是公司。像 Uniswap 这样的应用程序，可能更容易应用损益表，因为它有收入和支出等。

我认为这很合理。你我之间有过很多关于数字资产政策和监管路径的讨论。我认为现在一个复杂但令人兴奋的事情是，许多现有的监管并没有考虑到区块链技术的潜力。它并没有真正考虑到 24/7 交易或原子结算、实时可转让性等所有这些特性。因此，我确实认为将会有一套新的标准和指标，成为加密资产真正持久采用的一部分。

Jason：

你如何看待代币化？

在 2018 年和 2019 年期间，有很多关于“我们将代币化整个世界”的讨论，许多公司开始行动。最初的提议是，我们将通过代币化使非流动资产变得更具流动性。我们将所有房地产放在区块链上，但最终并没有发生什么，因为非流动资产并没有因此变得流动。现在的新阶段是，我们实际上是将相对流动的资产转移到链上，并且对此有很大的需求。

Samara Cohen：

你对这个问题的回答很好。首先，它可以使证券交易、衍生品交易和抵押品管理的基础设施变得更加高效、可靠和透明。因此，我认为寻找解决现实问题的技术应用，比单纯将非流动资产变为流动资产要好得多。

我喜欢这一点，正如你所说，大家都认为我们可以为更多的资产创建市场。这个情况在 ETF 上也常常发生。我无法告诉你有多少次我被某个新兴市场国家的证券交易所接触，他们需要做大量工作来使当地市场更具投资价值，创造透明度和数据，但他们似乎有一种神话，认为只要上市 ETF 就能解决他们的市场现代化问题。但事实并非如此。市场需要某些标准来建立投资者信心，以便买卖双方能够聚集在一起。我认为代币化资产也是如此。毫无疑问，如果我们观察资本市场生态系统的各个部分，代币化将改善这些部分，并为最终投资者释放价值。

贝莱德的加密货币十年愿景

Jason：

你怎么看贝莱德在数字资产领域的十年规划？

Samara Cohen：

我们最近对这个愿景进行了详细阐述，我们发表了一篇名为《资本市场的力量》的论文，每年还会发布董事长信，公开我们的观点。我们相信资本市场，顺便说一下在我们的论文和思考中，我们采用了最广泛的定义，即资本市场是资本的消费者和供应者之间的交汇点。

对于资本的供应者来说，他们是那些暂时不需要使用资金的储蓄者，希望通过投资获得回报，比如公司股份或债券利息。而资本的消费者则是那些希望立即使用资金进行投资以促进增长的公司和政府。

在当前的后危机时代，银行和政府的资金支持能力受限，因此我们需要扩展资本市场来推动经济增长。代币化可以在这方面发挥重要作用，尤其是在流动性和抵押品生态系统上，这些都是市场运转的关键。

Jason：

你认为我们什么时候能看到代币化股票的出现？

Samara Cohen：

我不确定。你觉得呢？我认为一些大型加密公司的 IPO 将是一个值得关注的时刻。

Jason：

那会很有意思。我预测加密平台如 Coinbase 和传统经纪公司如 TD Ameritrade、Schwab，以及金融科技经纪公司如 Robinhood 和 public.com 将开始交融。如果传统经纪公司不创新，可能会被淘汰，而 Coinbase 等平台可能会开始提供股票交易，Robinhood 也会推出强大的加密产品。这将是首次交汇。

Samara Cohen：

我们需要看到链上投资者对更广泛投资机会的需求。这将推动股票、债券等资产的代币化。

Jason：

过去几年，金融行业的人常说要构建许可区块链，比如摩根大通的 Quorum。现在，许多人，包括贝莱德，都在公共区块链上进行开发。你们如何看待公共区块链与私有区块链之间的区别？

Samara Cohen：

我认为未来的发展可能主要集中在许可区块链上，因为这有助于满足监管要求，并且可以更好地控制信息。我觉得我们的想法受到金融危机后交易场所激增的影响。虽然增加多边交易平台是个好主意，但过多的平台导致了系统的复杂性和碎片化，这并不理想。

因此，利用公共区块链的透明性来避免这些问题，我认为这是一个重要的转变。这不仅对我个人如此，对我们的战略思考也是如此。如何在公共区块链上有效构建机构级金融应用仍然面临许多挑战，但我对此持乐观态度。

Jason：

对于那些正在构建 L1 和 L2 并尝试向贝莱德推销的团队，你有什么建议？

Samara Cohen：

我认为没有必要专门向贝莱德推销。我们在保持联系和自我学习方面做得很好。因此，与其考虑如何推销，不如关注市场上亟待解决的重大问题。对我来说，24/7 交易及其未来是一个重要议题。这是一个引人入胜的话题，我一直在关注。

24/7 交易会成为现实。在公共市场上，我们已经看到它的趋势，尤其是在股票市场。部分原因是加密市场的“FOMO”，许多投资者已经习惯于随时随地访问加密市场。此外，还有其他原因。关于 24/7 市场的优点有很多不同的看法。在我看来，重启已停止交易的市场非常困难。当市场具有持续的流动性时，它的韧性是有意义的。然而某些时段风险较高。因此，如何创建 24/7 市场，同时确保透明度、韧性和保护措施以保护投资者，是需要解决的重大问题。这是区块链技术需要解决的现实挑战。

投机是否推动了采用？

Jason：

你对去年 Meme 的流行有什么看法？这会不会影响 Solana 在机构投资者中的品牌形象？

Samara Cohen：

我没有特别的看法。不过，我觉得市场中的游戏化现象很有趣。任何能吸引投资者参与市场的东西，从长远来看都有可能是有益的。但关键在于要有合适的保护措施和教育，以及我们如何看待可投资的长期组合。

对我来说，这很吸引我。最初我认为重点是把更多储蓄者转变为投资者。但后来我意识到，可能有一个中间阶段，人们先成为交易者，让他们对市场感到舒适并愿意参与。

Jason：

GameStop 事件就是一个例子，对吧？很多人因此留在了市场中。

Samara Cohen：

确实是个有趣的案例。Meme 可能在吸引长期投资者进入加密领域方面有一定作用。但我认为，透明度和教育，以及整个加密行业的责任感非常重要，这样才能让这一过程持续发展，而不是止步于此。

Jason：

我之前没想到这一点。这些投机性的东西几乎成了一种引导工具，让人们最终成为投资者。

Samara Cohen：

我的孩子们就是一个例子。我儿子觉得 ETF 没什么意思，不值得投资。作为家长，我最初想，“好吧，等他长大点再说。”但现在我希望他能体验市场，不过是在有保护措施的框架内进行。

最后的思考

Jason：

未来可能即将发生一场巨大的财富转移。预计大约有 50 到 70 万亿美元的财富将从老一代转移到年轻一代。如果你看一些调查，你会发现大约 90% 的 15 到 20 岁的年轻人对传统金融系统感到失望。你怎么看待这一巨大的财富转移，尤其是年轻人对金融系统的不满？

Samara Cohen：

还有一个统计数据表明，这 90% 中大约有三分之二可能是女性，这也意味着投资者和市场参与者的结构将发生重大变化。我们知道这一代人在投资方面是数字原住民，通常通过同龄人和社交媒体获取投资建议。那么，我们该如何为此做好准备，帮助他们取得成功呢？我认为这是一个很好的例子，说明在这个关键时刻，数字原住民的加密公司与传统金融公司之间的合作是多么重要。我们需要思考什么是合适的投资组合，如何吸引投资者，如何创造解决方案，以及如何进行市场推广，品牌的意义越来越重要。

作者：BUBBLE，BlockBeats

特朗普媒体科技集团公司「DJT」今日在加密圈引起了热议，原因是在 2025 年 4 月 30 日年度股东大会前一日，特朗普媒体公司的首席执行官 Devin Nunes 向股东发布了一封信，信中提到旗下的社交媒体平台 Truth Social、流媒体平台 Truth+ 和金融科技品牌 Truth.Fi 下一阶段的目标与加密的强相关。

而几乎是在同一天的迪拜 Token2049，特朗普次子 Eric Trump 透露特朗普集团 Trump Organisation 宣布将与奢侈房地产开发商 Dar Global 合作在迪拜投资 10 亿美元打造特朗普品牌酒店以及住宅，双方此前已经多次合作包括特朗普品牌的高尔夫别墅阿曼马斯喀特、沙特吉达特朗普塔、以及迪拜特朗普塔，但本次合作是第一次接受加密货币支付。

从 NFT 到 Memecoin，从 DeFi 到 RWA，从社交到稳定币，从矿企到链游特朗普家族似乎要参与 Crypto 的所有领域。

特朗普的 TruthFi 加密计划

特朗普最近很忙。

他的身份在美国总统、加密货币创业者和媒体公司老板的身份中来回切换。前脚还在为出席 TRUMP 晚宴的前 4 大持有者「特朗普币」的前四大持有者准备限量的 Trump Tourbillon 手表，随后便站上了密歇根州沃伦市马科姆社区学院的讲台，发表其就职总统 100 日的演讲。

而与「100 日演讲」同一日发布的特朗普媒体科技集团股东信中，特朗普再次与加密货币扯上关系。信中提到特朗普媒体科技集团正在计划将旗下电视流媒体平台 Truth+平台的「代币化」。除此之外，Truth 将计划加入「数字钱包」并引入一种实用代币，最初可用于支付 Truth+订阅费用，之后则将应用于 Truth 生态系统中的其他产品和服务。

而后推出了另一款新产品 Truth.Fi，是一款涵盖金融服务和金融科技。早在 2024 年 11 月，特朗普媒体科技集团就为 Truth.Fi 提交了商标申请，申请报告中提到了其业务范围的内容为「用作数字钱包的可下载计算机软件」。

Truth.Fi 计划在今年推出的首批两款产品，其一是与 Index Technologies Group 和 Yorkville America Equities 合作开发的定制化单独管理账户「SMAs」，以及与 Crypto.com 和 Yorkville America Digital 合作的定制化交易所交易基金「ETFs」。其中的 ETFs 业务将同时涵盖加密货币和传统股票领域。

信中更是提到，特朗普媒体集团的整体战略包括将公司高达 2.5 亿美元的现金储备投资于比特币及类似加密货币中，这些资产将由 Charles Schwab 托管，而特朗普这位亿万富翁总统拥有特朗普媒体超过 50% 的股份。

$DJT「脱敏」了

在公开信的最后，Devin Nunes 市场「裸卖空」的行为表示谴责，他提到自 DJT 的股票在纳斯达克首次亮相以来，一直观察到异常交易活动。而 DJT 已经连续两个多月出现在纳斯达克 Reg SHO 阈值列表上，这意味着该代币有很大可能存在「裸卖空」或其他操纵的迹象，但撇开「裸卖空」，DJT 似乎存在着更大的问题。

注：裸卖空是一种股票交易行为，指卖方在卖出股票时并未实际持有或借入股票，而是直接卖出空头头寸，承诺未来交付股票。与普通卖空借入股票后再卖出不同，裸卖空在交易时没有确保股票可交付。

而这个在特朗普在 2021 年 1 月被各大主要社交媒体剥夺发声后，联合加州议员 Devin Nunes 以及 60 万名支持者共同投资者创立的「草根公司」。自 2024 年 3 月 26 日上市以来就被称作「Meme」股，股价几乎是靠特朗普的影响力而改变。2024 年全年财报，披露其全年净亏损 4.01 亿美元，因其不够完善的产品以及强大的竞争对手，连月的亏损与缓慢的用户增长，让其股价一度跌至 1/4。

而随着特朗普的再次当选燃起市场的热枕，可惜市场情绪面并未改变基本盘，因此特朗普媒体科技集团将期望放在了将集团代币化上，期望这个概念能够得到更多的资金涌入。

但在这封致股东的信释出后，市场似乎并未引起过大的波澜，无论是对 Truth+的加密货币化还是 TruthFi 打通加密与传统金融的宏图，似乎特朗普媒体科技集团还未找到那颗「王冠上的明珠」。

无脑「套剧本」，特朗普的加密帝国没有新意

特朗普与加密货币世界的联系正迅速加深，相关动向接连不断，几乎没有任何放缓迹象，这位「加密总统」正在这条路上飞速疾驰。而似乎这位加密总统乘坐的车似乎还是几十年前征服「房地产」行业的那辆。

NFTs&GAMEFI

在 2024 年，特朗普推出了首批约 5 万个 NFT，定价每张 99 美元，在不到一天内售罄。跟一年后的特朗普币类似，通过购买「特朗普」的 NFT 就能参加他举办的晚宴活动。当时许多人购买了超过 1 万美元的特朗普交易卡 NFT，而他似乎在此之中发现了商机，特朗普此后又连发多套 NFT。而这套体系再次用在了几个月后他的 MemeCoin 上。

据《财富》报道，多位消息人士透露，特朗普正在与其商业密友，也就是帮助特朗普发行 NFT 项目的比尔·赞克「Bill Zanker」合作开发一款基于加密的房地产主题游戏，预计于今年 4 月底上线，但目前为止还没有官方信息流出。

DeFi&稳定币

World Liberty Financial 成立于 2024 年 8 月，而当时特朗普家族的成员成为其支持者和大使，特朗普更是成为其「首席加密货币倡导者」，也让人不得不将二者绑定在一起。2024 年 10 月，WLFI 推出了不可转让的治理代币$WLFI，特朗普家族持有 22.5 亿枚 WLFI 代币，并有权获得 75% 的净协议收入，项目目标筹资 3 亿美元。

初期销售仅仅达 1200 万美元，直到特朗普当选总统，市场一阵 FOMO 之后大量买入迅速全数售出，而波场创始人孙宇晨则更甚，投资 3000 万美元成为其最大外部投资者。随后 WLFI 便宣布将对多个代币进行投资，时至今日，其地址上的资金已经从 4 亿美元缩水至 1 亿美元。

在 2025 年 3 月，WLFI 宣布与 Binance 合作推出的一款美元挂钩稳定币 USD1，初期将在 Binance Smart Chain 和以太坊区块链上发行，由 World Liberty Financial 集中管理，拥有「冻结账户」、「黑名单交易」和「调整政策的权限」。而拥有如此大的权限让加密货币社区认定的稳定币「去中心化」概念大相径庭，但 Eric Trump 近日公开的言论却能察觉到其目的「区块链上能做的一切都比当前金融机构的运作方式更高效，SWIFT 简直是个灾难」。在经历多年传统金融体系的限制之后，他想要寻找自己的游戏规则，而此时他将目光放在了支付体系上。

Memes

2025 年 1 月 17 日 特朗普正式推出以其名字命名的 Memecoin——TRUMP，初始发行 10 亿枚代币，其中 2 亿枚公开销售，8 亿枚由特朗普旗下公司「CIC Digital LLC 和 Fight Fight Fight LLC」持有。该代币迅速在世界范围引发热议，市值飞速飙升至 70 亿美元，即使市值如此之高市场热度还有增无减，许多人依旧认为这对 Crypto 来说是一个大利好于是持续买入。直到 TRUMP 发行后的第三天，第一夫人 MELANIA 也发行了自己的同名代币——MELANIA，市场才意识到问题所在，此后两个代币的便一路下跌。

直至前段时间的代币解锁日，大量庄家的代币需要解锁。特朗普团队便拿出几个月前 NFT 的套路，宣布前 220 位持有者将有机会与特朗普共进私人晚宴，配合拉盘引发社群的 FOMO 情绪，币价随即飙升。只不过上一次晚宴仅需 1 万美元，而这次却要 30 万美元。区块链分析公司 Chainalysis 指出，该 memecoin 已为与特朗普相关的实体创造了数亿美元的加密收益。

Bitcoin mining

而就在上个月底，比特币挖矿上市公司 Hut 8 在 3 月 31 日发布官方新闻稿，宣布与特朗普家族成员合作成立 American Bitcoin Corp.，将由 Eric Trump 担任首席战略官。其中 Hut 8 持有新公司 80% 的股份，剩余 20% 由包括特朗普兄弟在内的投资实体 American Data Centers 持有，而公司计划上市纳斯达克的代码为「USA」。

从社交平台的代币化到打造接受加密支付的房地产帝国，从稳定币、Memecoin、DeFi、NFT 再到比特币挖矿，特朗普家族正在以他的方式，把加密货币嵌入其商业与政治版图的每一个角落。加密行业从未像今天这样，与一个美国总统及其家族如此深度绑定。

但即使这些项目缺乏新意，特朗普依旧用它个人的影响力和情绪煽动能力用 Old School 的企业吞并模式席卷加密市场，无论你是 Builder、Trader，还是项目方，几乎都无法忽视特朗普家族在加密世界掀起的动能。特朗普家族的这场大跃进不仅仅是一种表演，更可能预示着下一个周期的叙事中心，已经不再由开发者单方面定义。

资料来源：

https://finance.yahoo.com/news/trump-family-going-crypto-projects-140000972.html

https://api.mziq.com/mzfilemanager/v2/d/83a9acb7-4ada-4a58-97e4-257b49aec76b/4f84edfe-08f2-6818-e184-5a691b3f6cd8?origin=1

特朗普媒体与科技集团正考虑推出一款实用型代币贝莱德申请为 1500 亿美元货币市场基金增设 DLT Shares，计划使用区块链技术来映射所有权美 SEC 终止对 PayPal 稳定币 PYUSD 的调查，不采取执法行动欧洲第二大数字银行 Bunq 宣布与 Kraken 合作推出加密货币服务Binance Wallet：B² Network（B2）TGE 参与门槛为 Alpha 积分需达 82 分

“过去 24 小时都发生了哪些重要事件”

特朗普媒体与科技集团正考虑推出一款实用型代币

据 The Block 报道，美国总统特朗普旗下的媒体公司——特朗普媒体与科技集团（Trump Media & Technology Group）正在考虑推出一款实用型代币，“Truth 数字钱包”的用户可将该代币用于支付“Truth+ 订阅费用”，未来或许还能用于支付“Truth Social 生态系统内的其他产品和服务”。去年 11 月，该公司提交了一份关于金融科技品牌 Truth.Fi 的商标申请，其中提及了“供下载的计算机软件，用于充当数字钱包”的相关服务。

贝莱德申请为 1500 亿美元货币市场基金增设 DLT Shares，计划使用区块链技术来映射所有权

据彭博 ETF 分析师 Henry Jim 消息，贝莱德（BlackRock）已为其规模达 1500 亿美元的货币市场基金申请增设数字股份类别（DLT）。

该 DLT 股份将仅通过纽约梅隆银行（BNY Mellon）进行销售，计划使用区块链技术来映射所有权。Henry Jim 认为这一举措可能是为未来数字货币/现金使用做准备。

美 SEC 终止对 PayPal 稳定币 PYUSD 的调查，不采取执法行动

PayPal 在周二提交的一份文件中披露，美国证券交易委员会（SEC）已终止对其美元稳定币 PYUSD 的调查，不采取执法行动。

PayPal 表示，SEC 执法部门此前于 2023 年 11 月发出传票，要求提供与 PYUSD 相关文件，并于 2025 年 2 月通知调查结案。

欧洲第二大数字银行 Bunq 宣布与 Kraken 合作推出加密货币服务

据 Cointelegraph 报道，欧洲第二大数字银行 Bunq 于 4 月 29 日宣布与 Kraken 合作推出 Bunq Crypto，使用户可投资 300 多种加密货币，包括比特币、以太币和 Solana。该服务将首先在荷兰、法国、西班牙、爱尔兰、意大利和比利时上线，由 Kraken 提供技术支持。

Bunq 表示：“我们的全球用户早就期待一种简单、安全、直接的方式投资数字资产。”Bunq 的研究指出，“约 65%的欧洲消费者希望通过一个统一平台管理银行、储蓄和加密货币投资”，超过 50%受访者希望接触加密货币，但认为现有平台在简便性和安全性方面难以满足需求。

Binance Wallet：B² Network（B2）TGE 参与门槛为 Alpha 积分需达 82 分

据官方公告，Binance Wallet 公布 B² Network（B2） TGE 参与门槛，Alpha 积分需达 82 分。

事件要点：

Movement Labs 正在调查其是否在未完全知情的情况下，被误导签署了一份做市协议。该协议将 6600 万枚 MOVE 代币的控制权交由一位身份不明的中间人掌握，导致代币上线后即发生价值 3800 万美元的大规模抛售。内部合同显示，一家几乎没有任何数字足迹的公司 Rentech 同时出现在交易双方：一方面作为 Web3Port 的子公司，另一方面则以 Movement 基金会代理人的身份出现，引发外界对“自我交易”（self-dealing）行为的质疑。Movement 基金会内部人士最初就对这笔交易提出警告，称其可能是“他们见过最糟糕的协议”；专家指出，该协议可能在结构上诱导先人为拉高代币价格，再将代币倾倒给散户投资者。此事件暴露了 Movement 高层领导内部的严重分歧：高管、法律顾问和项目顾问等人，尽管面对内部反对，仍推动该交易，目前他们的行为正受到全面审查。

一项原本旨在助推 MOVE 加密代币上线的金融协议，最终却演变成了一场代币抛售丑闻，不仅招致 Binance 禁止交易，还引发了团队内部的激烈纷争。

CoinDesk 获取的合同文件揭示了这场危机的关键所在，也解释了这起事件是如何一步步走向失控的。

根据 CoinDesk 审阅的内部文件，区块链项目 Movement——即 MOVE 加密货币的开发方——正在调查其是否在未完全知情的情况下，被诱导签署了一份金融协议。该协议赋予某一单一实体对 MOVE 代币市场异常集中的控制权。

这一协议导致在 MOVE 代币于 12 月 9 日首次上线交易所后的次日，6600 万枚代币被迅速抛向市场，引发币价暴跌，并激起了外界对“内幕交易”的强烈质疑。值得注意的是，该项目获得了特朗普支持的加密风险投资平台 World Liberty Financial 的背书。

Movement Labs 联合创始人库珀·斯坎伦（Cooper Scanlon）在 4 月 21 日的一则 Slack 员工消息中表示，公司正在调查为何原本预留给做市商 Web3Port 的 5% 以上 MOVE 代币，会通过一家名为 Rentech 的中间机构进行转移。他指出，“基金会原本被引导认为 Rentech 是 Web3Port 的子公司，但事实显然并非如此。”Rentech 否认存在任何虚假陈述或误导行为。

Movement联合创始人Cooper Scanlon的Slack消息。Rentech被拼写为”Rentek”。（由CoinDesk获取）

根据 Movement 基金会的一份内部备忘录，Movement 与 Rentech 签署的合约实际上向单一交易对手出借了大约一半的公开流通 MOVE 代币。这使得该实体对这个尚处于早期阶段的代币拥有了异常巨大的控制权。多位专家向 CoinDesk 表示，这种安排十分不寻常。

更令人担忧的是，CoinDesk 获取的合约版本显示，其中包含了“诱导操纵代币价格至完全稀释估值超过 50 亿美元，再将代币抛向散户并按比例分利润”的激励机制。资深加密项目创始人扎基·马尼安（Zaki Manian）在审阅文件后直言：“即便只是参与这样一份白纸黑字写下的合同，都是疯狂的。”

做市商原本被雇来为新发行的代币提供流动性，通常通过代币发行方借出的资金在交易所进行买卖，从而起到稳定价格的作用。但这种角色也极易被滥用，使得内部人员可以悄无声息地操控市场并套现大额代币，而不会立即引起外界警觉。

一系列由 CoinDesk 获取的合同文件，揭示了加密行业中监管薄弱、法律结构不透明的灰色地带——这些漏洞往往能将面向公众的项目转化为少数人的私利工具。

尽管关于做市机制被滥用的传言在加密圈屡见不鲜，但背后具体细节鲜有公开。

而这次 CoinDesk 审阅的做市合同显示，Rentech 在与 Movement 基金会签订的协议中，竟同时以 Movement 基金会代理人和 Web3Port 子公司的身份出现——这种“双重身份”的安排，使其理论上有能力主导条款、从中获利。

最终，Movement 与 Rentech 的合作，使得与中国金融公司 Web3Port 相关联的钱包在 MOVE 代币上线交易所的次日，便迅速抛售了价值 3800 万美元的 MOVE 代币。Web3Port 自称曾与 MyShell、GoPlus Security 以及特朗普支持的 World Liberty Financial 等项目合作。

由于不当行为，交易所 Binance 随后封禁了该做市账户，Movement 也宣布将启动代币回购计划。

与初创公司中的股票期权机制类似，加密项目中的代币通常设有锁仓期，以防止内部人士在项目早期交易阶段抛售大额代币。

然而 Binance 的封禁决定引发了市场对 Movement 的质疑——外界普遍认为项目方可能与 Web3Port 达成了某种提前解锁的协议，尽管 Movement 否认这一说法。

相互指责

Movement 是近年来备受关注的加密项目之一，其定位为新一代 Layer 2 区块链，旨在基于 Facebook 推出的 Move 编程语言提升以太坊的扩展性。

项目由两位年仅 22 岁、从范德堡大学退学的年轻人 Rushi Manche 和 Cooper Scanlon 创立，曾成功融资 3800 万美元，跻身 World Liberty Financial 投资组合，并在社交媒体上引发广泛关注。

据路透社今年 1 月报道，Movement Labs 当时正接近完成一轮 1 亿美元的融资，估值或将达到 30 亿美元。

CoinDesk 采访了十余位熟悉 Movement 内部运作的知情人士（多数要求匿名以免遭报复），其中各方对于 Rentech 交易由谁主导存在诸多矛盾说法——行业专家普遍认为该安排极不寻常。

Rentech 的负责人 Galen Law-Kun 否认基金会在签约过程中被误导，并坚称 Rentech 的整体结构是在 Movement 基金会总法律顾问 YK Pek 的充分协助下构建的。

然而，根据 CoinDesk 审阅的一封内部邮件和其他通信记录，Pek 否认自己参与了 Rentech 的设立，且起初曾强烈反对该交易。

Movement Labs 联合创始人 Scanlon 在给员工的信息中表示，Movement 是“这起事件中的受害者”。

据四位知情人士透露，Movement 目前也在调查其联合创始人 Rushi Manche 的相关责任——正是他最初将 Rentech 的交易转发给团队并在内部推动该方案；此外，非正式顾问 Sam Thapaliya 也被纳入调查范围，他同时是 Law-Kun 的商业合作伙伴。

Web3Port 未对多次置评请求作出回应。

“可能是我见过最糟糕的协议”

尽管 Movement 最初拒绝了与 Rentech 的高风险做市协议，但最终仍签署了一份内容类似的修订版本，仅依赖一名毫无可查记录的中间人提供的担保。

在监管极其宽松的加密行业，项目方通常将运作结构分为非营利性质的基金会与营利性的开发公司。开发方（此处为 Movement Labs）负责技术建设，而基金会则管理代币与社区资源。

两者理论上应保持独立，以规避证券监管风险。但根据 CoinDesk 审阅的内部通讯记录，Movement Labs 的员工 Rushi Manche 似乎同时在非营利的 Movement 基金会中也发挥了主导作用。

Movement的联合创始人Rushi Manche将第一份Rentech合同转发给Movement生态系统的一名员工。（由CoinDesk获取）

2025 年 3 月 28 日，Manche 在 Telegram 上将一份做市协议草案发送给基金会，表示需要尽快签署。

2025 年 11 月 27 日：Rentech 向 Movement 提出一份做市协议草案。协议中，Rentech 为借方，Movement 为出借方。该协议最终并未签署。为保护隐私，CoinDesk 在披露的文件中对部分个人姓名进行了隐藏处理，一些姓名在原始文件中已被事先遮蔽。

该草案提议向 Rentech（一家完全没有数字足迹的公司）出借多达 5% 的 MOVE 代币。

基金会的法律顾问 Pek 在邮件中指出，该协议“可能是我见过最糟糕的一份协议”。在另一份备忘录中，他警告称此举将把 MOVE 市场的主导权拱手交给一个身份不明的外部实体。基金会在英属维尔京群岛的董事 Marc Piano 也拒绝签署该协议。

运动基金会总法律顾问YK Pek和董事Marc Piano对Rentech协议作出反应（由CoinDesk获取）

合同中一项极具争议的条款，是允许 Rentech 在 MOVE 代币“完全稀释估值”超过 50 亿美元时立即清算其持有代币，并与基金会按 50:50 比例分享利润。

Manian 指出，这种设计实际上鼓励做市商人为拉高币价，然后将大量代币高位抛售获利。

尽管 Movement 基金会最终拒绝了这份草案，但他们与 Rentech 的谈判仍在继续。

根据三位了解谈判情况的人士和 CoinDesk 获取的法律文件，Rentech 随后声称其为中国做市商 Web3Port 的子公司，并提出可自掏腰包提供 6000 万美元的抵押资产，这一举动在一定程度上打动了基金会。

2024 年 12 月 8 日，Movement 基金会最终与 Rentech 签署了修改后的做市协议，移除了一些最受争议的条款。其中包括取消 Web3Port 若未能将 MOVE 上线特定交易所时可起诉基金会索赔的条款。

2025 年 12 月 8 日，Rentech 与 Movement 达成修订后的做市协议。协议中，Rentech 仍为借方，但文件中其身份被明确标注为“Web3Port”（该名称在文件中已被模糊处理），Movement 基金会则为出借方。该协议已正式签署。CoinDesk 出于隐私考虑，对文件中的部分个人姓名进行了处理，一些姓名原始即已遮蔽。

尽管这份修订协议由此前曾反对该交易的基金会法律顾问 Pek 主导起草，但其核心内容与原始版本仍高度相似：协议仍允许 Web3Port 借入 MOVE 代币总量的 5%，并可在一定机制下出售获利，尽管资金划拨方式有所调整。

新合同中借方名称为 Web3Port，由 Rentech 的一位董事代表签署。

值得注意的是，域名记录显示，签署协议当天，该董事使用的邮箱所属域名 web3portrentech.io 才刚刚注册。

早已有约在先

据三位知情人士透露，Movement 基金会的相关负责人在 12 月 8 日正式签署协议时，并未意识到 Web3Port 早在几周前就已与“Movement”签署过另一份协议。

2024年 11 月 25 日，Rentech 与 Web3Port 签署一份做市协议（Web3Port 的名称在文件中已模糊处理）。该协议中，Rentech 为出借方，Web3Port 为借方，文件中还将 Rentech 称作“Movement”。CoinDesk 获得这份合同时，其中部分内容已被删减，同时为保护隐私，CoinDesk 对个人姓名做了进一步处理。

该协议版本显示，Web3Port 早已与“Movement”达成协议，其条款与此前 Movement 基金会曾拒绝的初版做市提案高度相似。而在这份合同中，Rentech 被列为 Movement 的代表身份。

Web3Port与Rentech的合同允许借款人以50%的利润 Liquidate 资产。（由CoinDesk获取）

这份协议的结构与 11 月 27 日的合同类似，明确允许做市商在 MOVE 代币价格达到特定目标时进行清算——这是旧版协议中的核心条款之一，也正是像扎基·马尼安（Manian）这样的行业专家特别警惕的关键问题。

“影子联合创始人”

知情人士透露，围绕与 Rentech 达成关系的幕后操盘者究竟是谁，Movement 内部存在多种猜测。这段合作最终导致了去年 12 月的代币抛售事件，也让 Movement 陷入了舆论风暴。

据 Blockworks 报道，这份协议最初是由 Rushi Manche 在内部流传的。Manche 上周已被短暂停职接受调查。

Manche 在回应 CoinDesk 时表示：“在整个做市商遴选过程中，MVMT Labs 团队信任了基金会团队中的多位顾问与成员，让他们提供意见并协助设计交易结构。很显然，至少有一位基金会成员在该交易中代表了双方的利益，这也是我们目前正在深入调查的问题。”

该事件也让外界对 Sam Thapaliya 的角色产生疑问。他是加密协议 Zebec 的创始人，也是 Manche 与 Scanlon 的顾问之一。

CoinDesk 审阅的通信资料显示，Thapaliya 在 Web3Port 发给“Movement 团队”的邮件中被抄送，同时也出现在其他与做市安排相关的往来邮件中，与 Rentech 和 Manche 并列。

Web3Port在发给Rentech的电子邮件中抄送了Sam Thapaliya和Rushi Manche（电子邮件由CoinDesk获得）

“一位员工表示：“据我了解，Sam 是 Rushi 的亲密顾问，某种程度上可以说是‘影子第三位联合创始人’。Rushi 一直对这层关系保持低调，我们通常只是偶尔听到他的名字。”

“我们经常在内部已经做出决定之后，最后一刻却突然被改动，”另一位员工说道，“而每当发生这种情况，我们都知道，大概率是 Sam 的意思。”

据三位在场人士透露，MOVE 代币面向公众上线当天，Thapaliya 就在 Movement 位于旧金山的办公室出现。

CoinDesk 审阅的 Telegram 截图也显示，Movement 联合创始人 Scanlon 曾委托 Thapaliya 协助筛选 MOVE 代币空投的白名单 —— 即一份严格限定可参与社区赠币活动的钱包地址清单（该活动此前已多次延期）。

这一安排进一步加深了部分员工的印象：Thapaliya 在 Movement 内部的影响力远超公司对外披露的程度。

Thapaliya 向 CoinDesk 表示，他在 Rushi Manche 与 Cooper Scanlon 还是大学生时便与他们相识，之后以外部顾问的身份为 Movement 提供过建议。他强调，自己“在 Movement Labs 没有股份”，“没有从 Movement Foundation 获得任何代币”，也“在两家组织中都不具备任何决策权”。

Rentech 是谁？

Rentech 是此次代币争议的核心实体，由 Galen Law-Kun 创建，而他正是 Thapaliya 的商业合作伙伴。Law-Kun 向 CoinDesk 表示，自己设立 Rentech 是作为总部位于新加坡的金融服务公司 Autonomy 的子公司，旨在将加密项目与亚洲的家族办公室连接起来。

在回应 CoinDesk 的声明中，Galen Law-Kun 表示，YK Pek “曾协助设立并担任 Autonomy SG 的总法律顾问，而该公司是 Rentech 的母公司或关联公司”。他还声称，尽管 Pek 在内部曾反对与 Rentech 的初步协议，但他“曾建议设立 Rentech 的结构以推进项目上线”，并“参与起草了第一版合约，该版本与他后来为基金会起草并批准的合约几乎一模一样”。

不过，CoinDesk 的调查尚未发现任何证据证明 Pek 曾代表 Autonomy 设立 Rentech，或曾起草该第一版合同。

对此，Pek 明确回应：“我不是，也从未担任 Galen 或其任何实体的总法律顾问。”他进一步解释称，自己共同创办的一家企业行政服务公司，确实曾为 Web3 领域超过 150 家实体提供公司秘书服务，其中包括 Law-Kun 名下的两家公司。但这两家公司在 2025 年的年度报告中均申报为“无资产”，且它们都不是 Rentech。

Pek 表示，他曾在 2024 年“花了两个小时”审阅过 Law-Kun 与某个项目签署的顾问协议；此外，“他也曾就 FTX 相关申报截止日期与我联系”，以及“在 8 月，他转发了一份 Docusign NDA，我当时只是粗略看了一眼，未收取费用。”

Pek 总结道：“我完全不明白 Galen 为什么声称我是他的总法律顾问，这种说法令我感到困惑和不安。”他补充称，在 Law-Kun 与其公司秘书服务合伙人的邮件往来中，对方实际上是由一家名为 “Hillington Group” 的私人律师代表的。

据 YK Pek 表示：“Movement Foundation（由我担任）与 Movement Labs 的两位总法律顾问，都是通过 Rushi Manche 被介绍认识 GS Legal，并被称为 Rentech 的法律代表。”

而在 Galen Law-Kun 的说法中，Pek 曾被他以 Autonomy 的法律顾问身份介绍给 10 个项目，并“从未对这一说法提出异议或予以更正”。Law-Kun 还称，介绍 GS Legal 只是按照 Movement 的要求走个形式。

Movement 联合创始人 Scanlon 在发给员工的 Slack 信息中表示，公司已聘请外部审计机构 Groom Lake，开展针对近期做市行为异常的第三方独立调查。

他在消息中写道：“在这起事件中，Movement 是受害者。”

这轮周期，加密领域「活得最好」的一级投资机构当属 AllianceDAO 了，至少在散户口中，它仍然是那个「孵化出 10 亿美元营收应用」的黑马 VC。当前加密市场一级惨淡，基金管理人在社交媒体上拿 IRR 和 DPI 争相比惨，面对未来，有的基金「枪口哑火」转做二级，有的基金停止运营不再募资。在这个时间点，AllianceDAO 的创始合伙人 Qiao Wang 说：我们要增加投资，变得更加激进。

当然，Alliance 不是盲目乐观，也不是盲目「他人恐惧我贪婪」。摆在他们面前的，是一个叙事坍塌的 Web3 世界，和一个人才不断流失的加密行业。在 Crypto 与 AI 的岔路口，一家垂类 VC 怎么做出选择？如何定位自己？这不是一个简单的问题，也是 Qiao Wang 真正需要思考和解决的，不过好在他明白：「这个行业里大多数 VC，不懂怎么投应用层。」

「最懂中国」的美元加密 VC，聊 5 分钟就决定是否「扣扳机」

从「川普吹」到「川普黑」，过去几个月对美国政界态度变化最大的群体，可能就是币圈人了。自从特朗普发行 meme 币$TRUMP 后，行业流动性开始走向枯竭，从 11 月特朗普当选后便持续升温的看涨情绪也逐渐消弭，而解放日的「关税黑天鹅」成了币圈 180 度态度大反转的导火索。

现在，许多币圈人成了宏观经济的忠实爱好者，没有人再关心市场上被低估的优质标的，或者「未来的加密叙事」，据行业媒体统计报道，一级市场的投融资活动也将至几年来的历史冰点。但 AllianceDAO 决定投更多项目，为做到这一点，他现在和创业团队聊 5 分钟就能给出自己的判断。

BlockBeats：作为一家加密风头机构的创始合伙人，您近来会经常考虑宏观环境变化对自己的公司将造成的影响吗？

Qiao Wang：作为一家精益的初创企业，外部环境对我们的影响其实不大。我们本来花钱就不多，精力有限时还是那些开支。只要管理理念保持精益，影响就很小。

但我认为，中美之间最大的问题是互相不理解。这种不理解是根本性的。比如，美国对中国的加税政策，以为能迫使中国让步，但这完全误判了形势。2018 年这种策略可能有效，但现在中国对美国出口的依赖已大幅降低，经济也在转型，主动减少了对美依赖。

此外，贸易战反而让国内更团结。经济可能有压力，但外部威胁让大家凝聚起来。美国把这件事完全搞砸了。当然，我不是专家，只是基于观察的理解，希望大家多学习。

BlockBeats：这种不理解在英文加密社区有体现吗？对加密行业的影响大不大？

Qiao Wang：这种不理解确实根深蒂固。美国过去十几年，从政府到媒体再到社会，普遍把中国视为「敌人」而非竞争对手。这种零和思维——「中国赢我们就输」——主导了政策、文化和社会决策，短期内难以改变。这从上到下都存在，是一时半会改不了的。

加密行业的情况好一些。大多数从业者更聪明，对世界的认知比普通美国人更全面。我接触的人中，他们通常把中国视为值得尊敬的竞争对手，而非敌人。这与美国主流媒体和政府的看法不同，普通美国人多受媒体影响，把中国当成威胁。

中长期看，宏观经济对加密行业的直接影响不大。短期会有波动，因为市场会随美股波动。但特朗普之前签署的几个行政命令对加密行业非常利好，整体是积极的。对我们的事业来说，重点还是寻找好项目，宏观波动不会改变我们的投资逻辑。

BlockBeats：很多人认为美股走势很大程度上决定了 BTC 的走势，也有很多人认为全球 M2 是 BTC 价格的主导要素。您对加密市场今年的表现有何预期？

Qiao Wang：我对加密市场的短期走势没有强烈判断，因为存在两股相反力量。一方面，美股短期（3-6 个月）可能因经济衰退或通胀数据显现而下跌，拖累加密市场。尤其是美股当前估值很高，3-6 个月可能下行。另一方面，全球流动性在增加，比如印钱，这可能推高加密资产价格。这两股力量谁更强，我无法预测。所以，我对加密短期没明确看法，但美股大概率会跌。

M2 的计算方式因人而异，比如是否包括中国或其他国家的数据。但整体来看，全球 M2 在上涨，加密资产的长期走势与 M2 高度相关。短期内，其他因素如美股波动可能更主导市场。

BlockBeats：从媒体报道的数据看，近几个月以来加密市场一级投资活动已降至冰点。AllianceDAO 本身能感受到这种「降温变化」吗？

Qiao Wang：过去一两年，加密行业一级市场的 VC 投资基本持平。如果二级市场（比如币价）上涨而一级市场不动，说明一级市场表现不如二级市场。一旦二级市场下跌，一级市场可能跌得更惨，未来一两个季度可能继续下行。但 Alliance 的孵化营不受其他 VC 投资数量影响。如果市场投资减少，我们反而可能投更多。关键是有没有好项目，没有好项目我们不会盲目投资。

BlockBeats：在产品创业和孵化方面，AllianceDAO 一直有独特的方法论，尤其在此前 MEME 热潮时表现突出。现在，MEME 周期似乎已被判定为「过去式」，您会反思自己之前的投资和孵化策略吗？

Qiao Wang：我们每天都在复盘和反思，但整体投资方法不会因某个赛道衰退而改变。我们关注优秀团队和有潜力的方向。过去一年，我们优化了决策流程：以前会与团队聊一小时，分两次深入讨论。

现在发现，仔细审阅申请材料后，20 分钟沟通就够，24 小时内决定。因为早期信息有限，直觉和行业经验更重要。核心是团队的逻辑清晰度、表达能力，以及对成功的渴望，这些往往 5 分钟就能感知。

BlockBeats：5 分钟判断团队潜力，您主要看哪些细节？

Qiao Wang：首先是逻辑清晰，能把复杂问题讲得简单。其次是热情，感受到他们真心想把事情做成。剩下时间主要是了解我们不熟悉的领域或项目细节，但团队的整体感觉 5 分钟基本就能确定。在最早期，团队的方向或赛道可能不明确，这些不是关键因素。

Crypto 创业者「逃」向 AI

前段时间，IOSG 创始合伙人 Jocy 在社交媒体发文，表示自己投资组合里又一个项目转型去做 AI，并表达了对加密行业前景的担忧。

「Crypto 创业者正逃向 AI」，这是一句令人伤心的话，但它的确是事实。Qiao Wang 也不否认这种情况的存在，在最新一期 AllianceDAO 孵化营中，有三分之一的项目是纯 AI 创业团队，而在此前一期孵化营，纯 AI 项目还只是很小的一部分，在这期间，还有不少项目都转向 AI 领域。

加密 VC「被迫」入局 AI 领域投资或许正成为行业愈发普遍的现象，当自己的投资组合里莫名多出不少 AI 创业者时，基金管理人们似乎必须思考：自己在 AI 领域有什么优势？又该如何定位自己的基金？

加密 VC「被迫」入局 AI 投资

BlockBeats：这轮周期，很多基金管理人提到自己投资组合中的许多项目都转型做了 AI。AllianceDAO 有类似的情况吗？

Qiao Wang：我们最新一期孵化营有 25 个项目，约 1/3 与 AI 相关。一部分团队一开始就做纯 AI 项目，另一部分原本做加密项目，后来转型。他们选择我们，主要是因为团队有加密行业背景，了解我们的孵化模式。

BlockBeats：纯 AI 项目为何会选择加密领域的机构作为孵化平台？

Qiao Wang：这些团队之前在加密行业工作或创业，现在想做 AI，恰好知道我们，就申请了我们的项目。他们做的 AI 项目多是垂直领域应用，比如教育、法律或广告，行业经验比 AI 技术背景更重要。

BlockBeats：这种转型现象从什么时候开始频繁出现？

Qiao Wang：过去半年左右，从去年底开始。

BlockBeats：这个转型的过程，是团队自己做出决定后给您通知，还是在与您的交流中一起做决定？

Qiao Wang：有些团队他们自己有非常强的想法，先做了决定，然后再来和我沟通。而有一些团队，他们会先想和我商量下一步该怎么做，我也会给他们一些意见，甚至如果我觉得他们在某个领域对用户、市场非常了解，我会给他们一些 AI 的 idea。然后我们一起商量下一步该做什么。所以，基本上两种情况都有。

BlockBeats：过去 Web3 热潮刚出现时，许多互联网团队很多团队追风口，现在 Crypto 的创业者又追逐 AI 热潮，您如何判断一个项目是否在进行「风口套利」？对那些认真转型做 AI 的创业团队，又是否会对其成功率有担忧？

Qiao Wang：我们非常警惕这个问题。2021 年 Web2 转 Web3 时，我们投了一些项目，后来发现部分团队只是追风口。现在与 AI 团队沟通，我们会深入探讨产品细节、目标市场、用户痛点，以及他们为何做这个项目。核心是判断他们是否真正理解行业，是否解决真实问题。最好是团队为自己解决痛点，这种动机最真实。

创业失败的最大原因是解决的问题不存在。Web2 转 Web3 的团队常假设市场有需求，但实际未必。现在与 AI 团队沟通，我们最关注的是：目标用户是谁？痛点是什么？如何验证痛点？最理想的情况是团队解决自身问题，因为他们最了解痛点的真实性。

比如我们投的一个团队，背景是 Uniswap 的产品经理，发现 TikTok 广告成本高，用 AI 大幅降低成本，这就是痛点驱动的创业。而且有的人他觉得如果我这个问题不解决的话就非常难受，因为我自己就有这个问题，所以他必须得去解决这个问题。

BlockBeats：有创业者担忧大模型迭代可能让垂直应用失去价值。您如何看待对 AI 项目的投资逻辑，它与加密投资有何不同？

Qiao Wang：关键是项目能否提供大模型无法替代的价值，比如独特用户体验或独家数据。以 Cursor 为例，它用 AI 辅助写代码，尽管依赖大模型，但通过开发者数据和优化的用户体验，价值随大模型迭代而提升。

我们投资 AI 应用时，关注团队对行业的深入理解和解决真实痛点的能力，而非单纯技术背景。主要是围绕产品和市场：目标用户是谁？解决什么痛点？为何选择这个市场？市场有哪些未解决的问题？每个项目不同，问题很具体，目的是确认他们是否深入思考，是否真正理解用户需求。

BlockBeats：在您看来，大多数转型做 AI 的创业团队，最主要的驱动力是什么？

Qiao Wang：是的，主要是对机会和风口的把握。而且他们做这个事情本身也觉得非常有意思，这一点非常重要。

BlockBeats：「有意思」具体是指什么？

Qiao Wang：有意思是指他们觉得这个技术本身很有趣，而且它能解决用户的痛点。比如说，Crypto 过去十年最大的一个问题就是，很多团队并没有解决一个真正的问题。

但是在 AI 领域，他们可能会看到一些真正的痛点，觉得 AI 能够帮助解决这些问题，这就是他们觉得有意思的地方。明白了吧？你看，像你刚才提到的，很多大厂出来，比如腾讯，他们做的产品很强，市场推广也很快，但最终还是要依赖发币。其实很明显，这并不是在解决真正的问题，而只是为了赚钱。

BlockBeats：创业队友或友军「投靠 AI」是否会影响您投资组合中其他加密创业者的气势和信心？

Qiao Wang：是的，这肯定是会有影响的。每一个在 Crypto 领域创业的人，都会受到这方面的影响。可能是身边朋友的影响，也可能是舆论的影响。这种时候大家都会想一想：我为什么还在做 Crypto？为什么没有去做 AI？这种心理其实很正常。

BlockBeats：Crypto 创业者似乎正对 AI 展现出当年互联网创业者对「Web3」和「元宇宙」所展现出相似的热情。

Qiao Wang：是的，上一轮周期有两个主流叙事，一个是元宇宙，一个是 Web3 元宇宙。我一直觉得那是一个『假叙事』，对我来说并没有什么真正有意思的东西。不过，Web3 当时我觉得是非常有意思的，现在我仍然觉得很有意思。

Web3 做了一个我认为最核心的事情，就是去中心化的社交媒体。这本质上是非常有意思的，因为它不能把这么大的权力交给像 Twitter 或 Facebook 这样的公司。不过，可能当时用户并没有真正感受到对这个事情有特别大的需求，或者说技术还没有发展到能解决用户痛点的层次。

从 Crypto 垂类到泛科技，Alliance 重新思考 Branding 问题

BlockBeats：在所投项目转型 AI 后，它们在融资模式和金额上是否需要有调整？

Qiao Wang：在应用层面，其实融资模式并没有太大不同。但我觉得 AI 在过去这几年，真正的第一个 killer app，是显著提升了开发者的工作效率。

你可能看到我最近发的一些文章，我从 ChatGPT 刚出来那会儿——大概是 2021 年 11 月开始，就陆续问我们投资的团队一个问题：AI 对你们的工程效率提升有多大？

在刚开始那几个月，他们的回答是效率提升大概在 20% 到 50% 之间。但我每年都会追踪这个问题，最近一次是一两个月前，我再问他们，他们的回答是：提升到了 2 到 4 倍。从最初的 20%-50% 到现在的 2-4 倍，这是一个非常惊人的变化。

所以，如果这个趋势持续下去，那未来 5 到 10 年里，创业者所需要的资金其实会越来越少。因为一个工程师，可能能完成过去四个工程师才能完成的工作。基于这个判断，我们现在的投资理念也变得很简单：我们给你 50 万美金，你带着两三个人去做，两三个人可以坚持个两年左右，应该就足够你找到 product-market fit。

然后当你找到了 product-market fit，要么你已经开始赚钱了，可以开始招更多的人。要么你去融资也会更容易，融一轮 Series A 或者偏后期一点的种子轮，再去招人、做规模化。在这方面，其实无论是 AI 项目还是 Crypto 项目，只要是做应用层的，本质上是没有什么区别的。当然，如果你做的是更底层、更基础设施类的东西，那确实可能需要更多的钱，对吧？

BlockBeats：现在 AllianceDAO 有转型 AI 并成功找到 PMF 的案例吗？

Qiao Wang：我对 product-market fit 的定义其实是比较严格的。在我看来，真正的 product-market fit 是指你的产品每周或者每月的增长率能稳定在 10% 到 30%，甚至更高。同时，你已经开始实现年收入七位数甚至更高。

而且最关键的是，用户的需求是源源不断地涌进来，甚至多到你团队都很难应对，这种状态我才认为是达到了 PMF。如果按这个标准来看的话，目前从 Crypto 转型做 AI，并且真的达到这种 level 的项目，我目前还没有见过。

BlockBeats：是因为这些团队刚刚起步？还是说多少遇到了一些问题？

Qiao Wang：我觉得主要还是因为刚刚起步。其实从 Crypto 转型去做 AI，是最近半年左右才开始的趋势，所以他们可能还需要更多时间去真正找到 product-market fit。

而且现在 AI 的竞争也非常激烈，可以说是「卷」得不得了。几乎每一个垂直领域，都有几十个甚至上百个团队在做类似的事情，竞争非常激烈。

BlockBeats：回到 AllianceDAO 本身，这是一个专注加密领域的投资机构，但现在投资组合里有了一批纯 AI 创业团队后，您是否会思考一些关于品牌定位的问题？

Qiao Wang：会思考一些 branding 的问题，然后我们正在正在逐渐改进我们的 branding。最终我们想做一个加速器继续做 Crypto，但是也会做 Crypto 以外的。

因为其实科技它永远都是就是一浪接一浪的那种感觉，然后每一浪可能会 5 到 10 年，可能更长一些，但是这一浪过去了，这个投资机会可能就没有在最早期的时候多了，所以你这时候要看下一浪是什么，于是最终我们会做各个领域的加速器。

BlockBeats：当加密 VC 涉足 AI 领域，您是否会觉得自己面临的风险系数变高了？另外，这种创业者「出逃」的现象是否也会影响你个人对行业的信心？

Qiao Wang：我并没有觉得风险系数更高，虽然 AI 确实竞争激烈，但它毕竟是一个很大的趋势。我觉得这个趋势可能比加密货币要大一个量级。

所以，从整体上看，我并没有觉得风险系数更高。至于 AI 对加密货币的影响，肯定是有的，因为我亲眼见到很多加密货币的创业者转向做 AI 了。就我个人的感觉以及从数据上来看，确实有不少人才流失到了 AI 领域。

「每一个从 AI 转向 Crypto 的创业者，我们都投了」

BlockBeats：会不会担心这样一种情况：越来越多的项目转行去做 AI，Crypto 创业者越来越少，这会让人们觉得行业好像没什么希望了。

Qiao Wang：我确实会担心这个问题。但其实我最担心的，是我们投的这些创业者，他们最终能不能成功。

如果他们想转型去做 AI，我会重点去确认两件事。第一，他是不是对现在做的事情已经没有热情了？是不是觉得现在的方向长期来看看不到好结果？这个我要搞清楚。

第二，他想做的新方向——比如 AI，他有没有做好准备？他有没有做成这件事所需要的能力和资源？更重要的是，他做的这个新项目，能不能真正解决用户的痛点？如果这两个问题的答案都是正面的，那我不会去阻止他们做新方向，我甚至会鼓励他们去尝试。

BlockBeats：您刚才提到，加密行业因为 AI 流失了很多优秀人才。这些人才主要是开发者，还是愿景家？

Qiao Wang：都有。我觉得 Crypto 领域的人才流失有两个主要原因，一个是 AI，这是我亲眼看到的。另一个是过去四年美国政府对 Crypto 的打击。这两者加在一起，确实导致了很多人才的流失，无论是有愿景的创业者，还是开发者。

BlockBeats：我能否做一个判断，大多数流失的这些创业者，是上一轮周期才进入 Crypto 的？

Qiao Wang：嗯，对的。其实过去半年，还是有一些 Web2 的人，他们想进来做 Crypto。他们知道自己可以做 AR，但他们不想做 AR，而是选择做 Crypto，因为他们觉得 Crypto 很有意思。其实还会有这样的人，可能有四五个吧。我们也投了，我几乎每一个过去半年到一年间从 Web2 转做 Crypto 的人，我们几乎都投了，因为我们觉得这样的人非常有意思。

他们明明可以去做 AI，但却偏偏要做 Crypto，而且他们有好的想法，我们就会去投他们。这种人往往都非常有意思。所以，还是有这样的人，只不过反向转向 AI 的人更多，可能这个方向的人数会多一两个量级。

BlockBeats：也就是说 4-5 个 Crypto 垂类项目的出现，伴随的是 10-20 个转型 AI 的项目。

Qiao Wang：对，可能是高一两个量级，不仅仅是 10 到 20 个，整个行业里可能会有几十到几百个这样的，甚至更多。

BlockBeats：这些坚定想做 Crypto 的少数创业者，现在都在做什么方向？

Qiao Wang：他们会做一些结合社交和投机的项目，比如他们看到像 Palm Fantasy、Moonchat，还有一些社交化的项目，虽然这些产品可能失败了，但他们觉得执行上可能没做好，但本质上的原理是非常好的。所以他们想去做这个事情。

同时，他们也觉得 AI 领域太竞争激烈了，不确定自己能不能在 AI 领域成功，因此他们更想做一个既有意思又不那么竞争激烈的项目。

BlockBeats：反过来，Alliance 投资组合里的 AI 项目，当前主要集中在哪些垂直领域？

Qiao Wang：我们现在投的 AI 项目不算多，大概在最近这一期中，AI 项目占了大约 1/3，也就是七八个项目。他们做的方向各式各样的，比如有些是面向开发者的，类似之前的那种 Y Coding，用语言直接生成代码，这个非常有意思。

还有我刚才提到的那个做 AI 视频广告的团队，还有做面向小孩、中小学生甚至更小年龄段的教育项目的团队。还有一些是用 AI 做游戏的，基本上是从语言生成直接转化为一个游戏。各种各样的都有了解，但是我们投的并不多。

而且我们投的这七八个团队，全部都是从 Crypto 领域出来的。你看，他们都是之前在 Crypto 做过 startup，或者是来自一些比较好的公司，比如 Uniswap、Coinbase 之类的。

BlockBeats：也就是说 Crypto 行业的背景很强。

Qiao Wang：这些团队虽然有很强的 Crypto 背景，但就像我刚才说的，做 AI 应用的话，我觉得 AI 方面的经验并不一定有太大帮助。

BlockBeats：这还挺伤感的，行业里最优秀的人，现在都不打算留在这个行业里。

Qiao Wang：其实还是有一些背景很强的团队是纯做 Crypto 的。不过，上一期的 AI 含量远远低于这一期。上一期基本上是零，但后来可能会有一两个团队转型做 AI。他们进来时确实是做 Crypto 的，做了一段时间，可能半年左右，然后才转型到 AI。

Crypto+AI 有未来吗？

BlockBeats：目前 Crypto+AI 概念仍然火热，您认为这是一个「伪叙事」吗？

Qiao Wang：我觉得 90% 是一个伪叙事，但可能有 10% 会做出一些有意思的事情。你可以把 Crypto 和 AI 想象成两个大的圈，它们之间的交集其实非常小。虽然这两个圈本身都很大，但中间的交集可能非常小。不过，在那个小小的交集里，可能会有一些有意思的东西，比如去中心化训练，可能会挺有意思的。

我们见过一些类似的项目，但大多数都是基础设施类的，很多 VC 也在追这些项目，给他们非常高的估值，这使得我们很难参与。虽然这些项目的团队很强，我也很喜欢他们，但这类项目很难做，可能需要好几年才能做好。目前来看，去中心化的训练还没有取得太大进展。

最大的挑战是，如何把每个数据中心训练出来的小模型聚合在一起。不同数据中心之间的数据传输是非常昂贵的，通过网络传输这些信息的成本很高。因此，去中心化的训练是否能比中心化方式更便宜，仍然是一个未知数。

BlockBeats：当前行情背景下，Crypto AI 项目的一级市场估值和热度是否有明显下降？

Qiao Wang：其实还是有一些非常大的基金，他们也没有太多选择，只能集中投资这种类型的项目。所以，最终还是会有多个 VC 一起投资同一个大项目。

我觉得很多 VC 并不真正懂 Crypto 的应用层，所以他们只能投技术基础设施，但这些基础设施项目并没有那么多有意思的东西。比如 Layer 2，现在市面上已经有几百个了，你只能找到一些稍微有意思的赛道，然后集中力量去投。

特朗普重返白宫已满 100 天，这段时间全球市场动荡不安，充斥着不确定性和混乱。

当特朗普成功连任时，加密市场曾满怀希望。然而，尽管特朗普上任后发布了一些重要的利好比特币声明，加密人士还是感到失望。

就在就职典礼前夕，特朗普发布了官方代币$TRUMP，市场一片狂热，同时也引发了不少争议。一些批评人士认为，此举存在明显的利益冲突，甚至可能威胁到国家安全。

目前 $TRUMP 已从 1 月 19 日创下的 75.35 美元的历史高点下跌了 82%。但 $MELANIA 的表现更糟，暴跌近 97%。

来源：CoinGecko

特朗普入主白宫后，人们纷纷猜测，特朗普上任首日就会签署一系列支持加密货币的行政命令，包括建立战略性比特币储备。但这些命令并未出台。1 月 20 日，比特币一度飙升至创纪录的 10.9 万美元，此后再也没有回到这个水平。

特朗普确实迅速兑现了在纳什维尔举行的 2024 年比特币大会上做出的一些竞选承诺。暗网市场“丝绸之路”的创始人 Ross Ulbricht 获得了全面且无条件的赦免。网上流传的照片中，他在入狱 11 年后出狱，首次露出了笑容。有报道称，Sam Bankman-Fried（SBF）也在为获得赦免而游说，但此事尚未实现。

与此同时，特朗普内阁中几位对比特币持友好态度的成员迅速获得参议院批准。其中包括财政部长斯科特·贝森特 (Scott Bessent)，他曾宣称：“加密货币关乎自由，加密货币经济将长久存在。”

其他人则面临严厉的审查。商务部长霍华德·卢特尼克（Howard Lutnick）在确认听证会上受到了严厉批评，但对于其公司与 Tether 稳定币的关系问题却轻描淡写。

白宫任命 David Sacks 担任首位人工智能和加密货币“沙皇”。在就职前，他就抛售了自己持有的 BTC、ETH 和 SOL。这一任命赢得了广泛赞誉，就连特朗普的批评者、天桥资本创始人 Anthony Scaramucci 也对此表示赞赏。

此外，特朗普的企业正越来越多地涉足数字资产领域，特朗普媒体科技集团积累了巨额加密货币储备，并推出了一系列交易所交易基金（ETF）。

对于特朗普，有一条简单的规则，那就是永远要对意外之事做好准备。早在 3 月 2 日，特朗普在 Truth Social 上突然宣布，他打算创建一个“美国加密储备”，其中包含 XRP、Solana 和 Cardano。消息一出，这些山寨币的价格大幅飙升，有的涨幅甚至高达 70%。不过，最初的帖子中并未提及 BTC 和 ETH，但后续的补充声明强调，这两种旗舰数字资产也将“成为储备的核心”。

BTC 将与其他山寨币混为一谈的消息一经传出，便迅速引发热议，专家们称该提议“荒谬”且“混乱”。人们也对该计划的可行性表示担忧，担心它可能需要国会批准才能启动，而且具体细节也寥寥无几，资金分配、储备金的资金来源以及何时生效并未公布。

所有这些问题最终都变得无关紧要。特朗普来了个大转弯，很快签署了一项行政命令，按原计划建立战略比特币储备——同时还储备了其他加密货币。

尽管这标志着比特币历史上最大的采用里程碑之一，但随着投资者消化这一消息，BTC 被大幅抛售。为什么？因为行政命令指出，除非能够以不影响预算的方式完成收购，否则除从犯罪分子手中缴获的比特币外，不得购买任何新的 BTC 作为储备。这对 XRP、SOL 和 ADA 而言也是个利空消息，因为美国目前并不持有这些代币。

比特币支持者们一直普遍期待美国会成为比特币的重要买家——并实现参议员辛西娅·卢米斯（Cynthia Lummis）提出的在五年内积累 100 万枚比特币的宏伟目标。但用纳税人的钱来做这样的事会极其虚伪，尤其是考虑到马斯克致力于大幅削减联邦政府支出。

Arkham Intelligence 的数据显示，美国目前钱包里约有 19.8 万枚比特币，价值约 188 亿美元。但正如 JAN3 首席执行官 Samson Mow 所指出的，美国战略比特币储备的实际规模可能要小得多——因为其中 9.5 万枚比特币最终将归还给 Bitfinex。不过，Mow 不为此感到悲观，他认为特朗普政策的意义仍然“重大”，因为它将鼓励其他主要经济体效仿。

特朗普宣布设立比特币储备后不久，3 月 7 日，白宫首次举办了加密货币峰会，包括 MicroStrategy 的 Michael Saylor 和 Coinbase 的 Brian Armstrong 在内的行业巨头出席了此次峰会。但外界对该峰会的评价褒贬不一，有分析师认为“这更像是一个政治舞台，而非有意义的政策论坛。”

不过投资者们有更棘手的问题要处理，特朗普面临故意打压股市的指控，从而迫使美联储降低利率。标准普尔 500 指数和以科技股为主的纳斯达克 100 指数遭受重创，而两者之间的紧密关联意味着比特币的抛售规模更大。

在“解放日”之后，情况更是雪上加霜，总统宣布对美国一些最亲密的贸易伙伴征收全面且惩罚性的关税，导致进口商品成本大幅上涨。随着经济衰退的可能性上升以及华盛顿和北京之间的口水战升级，比特币在 4 月初跌至 8 万美元左右。

比特币一度面临跌破 7.5 万美元的风险，较就职日创下的历史高点折价 30%。但特朗普确认对大多数国家暂停征收互惠关税 90 天，同时对中国的关税再次上调到 145%，暂时给市场带来一定程度的缓解。当智能手机和电脑被豁免于这些激进的贸易政策时，市场进一步燃起了乐观情绪。然而，白宫不断出尔反尔，让投资者感到焦虑和疲惫，许多人现在减少了对美国资产的持仓，转而投资黄金。

如今，要跟上华盛顿层出不穷的新闻几乎不可能。就在这一切发生之际，特朗普加大了对美联储主席杰罗姆·鲍威尔的攻击力度——他在 Truth Social 上发文称，“鲍威尔被解雇得越快越好！”

尽管总统通常无权解雇独立联邦机构的负责人，但最高法院的一起案件可能会改变这一先例，从而让特朗普得以开始干预美联储的事务。来自各政治派别的批评人士担心，这可能会导致市场再度暴跌，标准普尔 500 指数曾一度濒临熊市。

有一项关键任命稍有延迟，即美国证券交易委员会主席 Paul Atkins 的确认，他被选中接替反加密货币的 Gary Gensler。上周这一任命终于完成，而他的首要任务之一将是决定是否批准追踪 XRP 等山寨币的 ETF。

与此同时，尽管 $TRUMP 的价格一路下跌，但其背后的团队想出了一个新奇的办法来吸引关注。他们将为持有该代币最多的 220 人举办一场“专属”晚宴，这引发了从现在到 5 月 12 日之间的一场囤积热潮。该消息一出，$TRUMP 的价值飙升了 64%。

但加密推特上的一些人对此感到不安，认为这场晚宴“是个陷阱，目的是抛售并从因 FOMO 而买入的人那里赚取更多利润”。一位分析师敦促那些在高位买入 $TRUMP 的人尽快脱手。

过去 100 天里，比特币下跌了 12%，而标准普尔 500 指数下跌了 8.6%。关税威胁依然挥之不去。一项新的 CNN 民意调查显示，59% 的美国人认为特朗普的政策使美国经济雪上加霜。约 60%的人认为他加剧了生活成本危机，越来越多的消费者担心经济衰退可能即将来临。

与此同时，人们对于比特币今年能创下新高的期望正在迅速消退。在 Polymarket 平台上，仅有 67%的人认为到 2025 年底，比特币能突破 11 万美元，而认为能突破 12 万美元、13 万美元和 15 万美元的概率则分别降至 54%、40%和 30%。而在今年 1 月，这些目标都被视为相当保守的预期，可见形势瞬息万变。

特朗普在政治上的反复无常、风风火火，让人几乎无法预测下周会发生什么，更别提下个月或明年。这使得比特币未来走势的预测更加困难重重。对于那些大胆且自信的价格预测，都应谨慎对待。

过去 100 天发生了翻天覆地的变化，但接下来还有 1361 天。

公共区块链网络的起源可以追溯到 2008 年比特币白皮书的发布以及 2009 年创世区块的诞生。然而，区块链的概念基础实际上早在 20 世纪 70 年代以来的几十年间就已经开始逐步构建。尽管如此，到目前为止，区块链在金融和公共部门的应用范围仍然相对有限。

区块链的开源和去中心化特性根植于一个核心理念，即数学和代码能够保障隐私和自由。从其密码朋克的起源来看，区块链不仅仅是技术层面的创新，它还带有浓厚的政治色彩，本质上是一种反建制的哲学思想，代表着对现有机构（无论是银行还是政府）的反对立场。密码朋克是一群倡导利用加密技术和隐私增强技术来推动社会和政治变革的人。

公钥密码学最早在 20 世纪 70 年代中期出现，而哈希函数和 Merkle 树则在 20 世纪 70 年代末诞生。与此同时，现代互联网的发展历程也值得关注。20 世纪 80 年代，Arpanet 开始采用 TCP/IP 协议，而到了 20 世纪 90 年代初，万维网正式诞生。然而，在 20 世纪 90 年代互联网蓬勃发展的过程中，却缺少了“数字货币 Digital Money”这一重要元素。

2008 年发布的比特币白皮书提出要建立一个“点对点电子现金系统”，这一理念在随后的几年里逐渐得到实践，比特币的使用量显著增长。截至 2025 年 4 月，比特币依然是加密生态系统中占据主导地位的加密货币之一，市场份额高达 64%。

进入 2020 年代，围绕区块链的叙事发生了几乎 180 度的大转变。曾经被反建制的运动如今已经逐渐走向主流。在 2023—2024 年间，“现实世界资产代币化（RWA）”成为加密生态系统的主导叙事之一。截至 2025 年 3 月底，比特币的最大持有者之一是美国比特币 ETF 基金。此外，包括美国政府在内的其他美国机构也位列比特币十大持有者之列。2025 年，在第 47 任美国总统就职典礼前几天，$TRUMP meme 币在 Solana 区块链上推出。

稳定币作为一种基于区块链网络的数字货币，具有巨大的发展潜力。近年来，稳定币的使用量已经呈现出快速增长的趋势。预计在 2025—2030 年间，随着监管透明度的不断提高（尤其是在美国），稳定币的使用量可能会进一步大幅增长。

此外，公链还能够带来更高的透明度和增强的信任。无论是富裕国家还是贫穷国家，公共机构都在努力提升自身的信任指数，而公链的这些特性正是它们所急需的。区块链的采用随着监管的演进，以及对于透明度和问责诉求不断推进。

以上在 2025 年的当下，对于区块链历史的回顾，那么我们又该如何展望稳定币以及区块链的未来呢？花旗 GPS 最新的研报《Digital Dollars——Banks and Public Sector Drive Blockchain Adoption》或许给出了答案，重点关注两个关键领域：新的金融工具（例如稳定币），以及对遗留系统的现代化改造。

因此，我们对此进行了较为详细的编译，其对于稳定币 GPT 时刻的论述非常值得借鉴。

巧的是，两年前的五一，我们也在编译花旗 GPS 的《Money, Tokens, and Games（Blockchain’s Next Billion Users and Trillions in Value）》一文，该文的副标题是 Blockchain’s Next Billion Users and Trillions in Value。

在 2023 报告中花旗预测，到 2030 年，Billion Users 来自：货币、社交、游戏。从 2025 年回看，除了 SocialFi 和 GameFi 当时的昙花一现，这一缺口将由持有加密货币或者说稳定币的用户人群来填补，这也是花旗这篇 2025 稳定币研报的由来。

全文 1.8 万字，以下 enjoy：

Key Takeaways

1 在监管变革的推动下，2025 年有可能成为区块链在金融和公共部门应用的“ChatGPT”时刻。

2 到 2030 年，稳定币的总流通供应量在我们预期的基准情景下可能增长到 1.6 万亿美元，在我们预期的乐观情景下可能增长到 3.7 万亿美元。即便如此，如果应用和整合方面的挑战持续存在，这个数字可能接近 5000 亿美元。

3 我们预计稳定币的供应量仍将以美元计价（约 90%），而非美国国家将推广本国货币的中央银行数字货币 (CBDC)。

4 美国的稳定币监管框架可能会推动对美国国债的净新增需求，使稳定币发行者到 2030 年成为美国国债的最大持有者之一。

5 稳定币通过存款替代对传统银行生态系统构成一定威胁。但它们可能会为银行/金融机构提供新的服务机会。

6 公共部门对区块链的应用也日益受到关注，这得益于对公共支出透明度和问责制的持续关注，这体现在美国政府的 DOGE（政府效率部）倡议以及各国央行和多边开发银行的区块链试点项目上。

7 公共部门区块链的主要用例包括：支出追踪、补贴发放、公共记录管理、人道主义援助活动、资产代币化以及数字身份。

8 虽然公共部门的链上交易量最初可能较小，而且风险仍然很高，挑战重重，但公共部门兴趣的增加可能是区块链更广泛应用的重要信号。

一、区块链的大规模采用为什么是现在？

为什么说 2025 年有可能成为区块链在金融和公共领域应用的“ChatGPT时刻”？

美国监管机构对区块链的支持性立场预计将成为改变行业格局的一年。这可能会导致基于区块链的货币得到更广泛的采用，并刺激美国私营和公共部门在金融及其他领域出现其他用例。

另一个潜在的催化剂是持续关注公共支出的透明度和问责制。

这些变化建立在过去 12—15 个月的发展之上，包括欧盟的加密资产监管市场（MiCA）、加密货币 ETF 发行所体现的用户需求增长、加密货币交易和托管的制度化，以及美国政府建立战略比特币储备。

虽然银行、资产管理公司、公共部门和政府机构对区块链的参与度有所提高，但它们仍落后于一些较为乐观的预期。现实情况是：数字金融已经存在于消费者和机构金融领域，包括互联网银行这些专有数据库和中心化系统之上。我们现在正看到互联网原生技术、货币以及区块链和数字原生用例的正在加速融合。

政府对区块链的采用分为两类：赋能新的金融工具和系统现代化。系统通过整合共享账本进行升级，以增强数据同步、透明度和效率。

稳定币目前是美国国债的主要持有者，并开始影响全球金融流动。稳定币的日益普及反映了对美元计价资产的持续需求。

Artem Korenyuk, Digital Assets – Client, Citi

1.1 稳定币正在崛起

稳定币是与稳定资产（例如美元）挂钩的加密货币，推动其获得更广泛接受的主要催化剂可能是美国监管的明确性。这可以使稳定币以及区块链（从更广泛的角度来看）更好地融入现有金融体系。

鉴于美元在国际金融中的主导地位，美国对于稳定币的变化将影响更广泛的全球体系。

美国政府似乎热衷于促进在岸数字资产行业的发展，这是其提升创新和效率的重点之一。2025 年 1 月，美国总统行政命令题为“加强美国在数字金融技术领域的领导地位”，成立了一个数字资产工作组，负责为该行业制定联邦监管框架。

在监管友好的背景下，数字资产与现有金融机构日益融合，为稳定币的使用量增长奠定了基础，新兴市场和前沿市场对美元的需求等宏观经济因素也进一步支撑了这一趋势。

根据 DefiLlama 数据，截至 2025 年 3 月底，稳定币的总价值超过 2300 亿美元，是五年前的 30 倍。这在一定程度上反映了加密货币总价值的增长（截至 2025 年 3 月底的五年内增长了 1400%）以及机构需求的增长。我们分析表明，在基准情形下，稳定币的总供应量可能达到 1.6 万亿美元，熊市和牛市情景分别达到约 0.5 万亿美元至 3.7 万亿美元。

美国国债需求：建立美国稳定币监管框架将支持美国境内外对美元无风险资产的需求。稳定币发行者必须购买美国国债或类似的低风险资产，以此作为衡量其拥有安全基础抵押品的指标。在基准情形下，我们预计美国国债购买量将超过 1 万亿美元。到 2030 年，稳定币发行者持有的美国国债数量可能超过目前任何一个司法管辖区的总量。

1.2 未来挑战

稳定币的发展也面临阻力和挑战。虽然美元的主导地位可能会随着时间的推移而演变，欧元或其他货币会受到各国法规的推动，但许多非美国政策制定者可能会将稳定币视为美元霸权的工具。

区块链的目标是使货币流动与互联网和全球商业的速度保持一致。稳定币可以成为实现这一目标的关键工具。第一步是立法和监管的明确性。此外，还需要有法律保障措施。

Ryan Rugg, Digital Assets – Services, Citi

地缘政治形势依然动荡。如果世界继续走向多极化体系，中国和欧洲的政策制定者很可能会热衷于推动央行数字货币 (CBDC) 或以本国货币发行的稳定币。新兴市场和前沿市场的政策制定者也将对美元化带来的本地风险保持警惕。

稳定币和央行数字货币（CBDC）都是创建数字货币的尝试，但它们在技术架构和治理方面有所不同。CBDC 的发行者是中央银行，而私人实体可以发行稳定币。CBDC 通常受到区块链原理的启发，但并非基于公链。鉴于批发和金融交易对美元的需求，尤其是货币波动较大的司法管辖区对美元的需求，稳定币可能扮演欧洲美元 2.0 的角色。

因此，我们预计未来几年稳定币市场仍将以美元为主。在基准情形下，我们预计 2030 年稳定币供应量约 90% 将以美元计价，尽管低于目前的近 100%。

稳定币存在挤兑风险，并可能引发蔓延效应。2023 年，稳定币脱钩约 1900 次，其中约 600 次为大型稳定币。大规模脱钩事件可能会抑制加密市场的流动性，触发自动清算，削弱交易平台的赎回能力，并可能对金融体系产生更广泛的蔓延效应。例如，2023 年 3 月，硅谷银行倒闭的消息引发了 USDC 的大规模赎回。

Galaxy Digital 最近的一份报告指出，Tether 提供了约 80 亿美元的资金，约占加密借贷业务总额的 25%，并指出如果 Tether 使用储户的资金发放这些贷款，“则违反了部分银行制度，并将面临严重的系统性风险”。

注：代币化存款是商业存款的代币化表示，每个代币都由零售或机构存款支持。存款代币是区块链上的原生代币，以代币形式直接代表零售或机构存款。迄今为止，大多数银行项目都可以归类为“代币化存款”。存款代币大多处于试点或早期阶段，例如 Guardian 项目、受监管责任网络 (RLN) 或 Helvetia 项目。

1.3 公共部门需要区块链吗？

信任和透明度对于维护公众对政府和机构的支持至关重要。

信任是政府的新货币，他们需要与公民建立信心和信任。政府可以继续使用中心化数据库和传统软件解决方案，但可能会错过区块链带来的根本性变革。

Saqr Ereiqa, Secretary General, Dubai Digital Asset Association

区块链引入了一种基于信任的去中心化公共部门数据管理方法。传统系统的信任源于权威机构——例如政府验证自身记录——而区块链则允许加密真实性证明。信任植根于技术本身。

区块链的不可篡改性确保信息一旦记录就无法更改，从而为敏感公共数据（例如土地登记、投票系统和金融交易）提供防篡改记录。虽然其他技术也能实现不可篡改，但它们通常需要可信方来执行。

跨境活动，尤其是通过世界银行等机构或人道主义援助项目支付国际资金，是区块链的重要用例。国际资金流动可能不透明，难以有效验证资源是否到达预期接收者。区块链可以为复杂的交易提供透明度，即使在金融机构运作不畅的偏远或不稳定地区也是如此。

在一个简单的数据库就足以满足需求的情况下构建区块链，就像开着法拉利去街角商店一样——昂贵、低效且毫无必要。如果所有输入和输出都由一个实体控制，区块链就没有任何真正的优势。它的真正价值只有在需要去信任的价值交换时才会显现。

Artem Korenyuk, Digital Assets – Client, Citi

1.4 专家观点

A. 数字信任革命

Siim Sikkut 曾任爱沙尼亚政府首席信息官（2017-2022），现担任爱沙尼亚总统数字顾问委员会成员。他也是 Digital Nation 的执行合伙人。

问：是什么促使爱沙尼亚采用区块链？

爱沙尼亚的数字化转型源于现实需求。作为一个人口仅略超百万的小国，效率和生产力至关重要。20 世纪 90 年代末，随着互联网的兴起，爱沙尼亚开始在政府和银行领域试验数字化解决方案。

这些早期举措展现出显著的优势，使该国能够超越其国土面积和资源限制开展运营。这一成功促使爱沙尼亚做出了对数字化创新的战略承诺。爱沙尼亚采取了一种迭代式的方法，测试新兴技术，确定哪些技术行之有效，并推广成功的解决方案。这种方法催生了在线投票和电子居留权等开创性举措，这两项举措最初都是实验项目，后来逐渐成为爱沙尼亚数字基础设施不可或缺的一部分。区块链也遵循了类似的轨迹。爱沙尼亚采用区块链并非为了应对危机，而是为了确保高效的数字治理。

问：爱沙尼亚如何在政府运营中使用区块链？为什么？

爱沙尼亚主要使用区块链来确保政府系统中的数据完整性。关键挑战在于维护信任——确保公民能够信赖其数据的安全性和准确性。虽然加密和网络安全有助于解决机密性和可用性问题，但政府需要一个解决方案来验证其记录的完整性。

关键问题是：如何信任系统管理员及其提供的日志文件？

在 21 世纪初，爱沙尼亚采用了一种定制的区块链——KSI（无密钥签名基础设施），作为额外的信任层。如今，它已被应用于包括国家卫生登记系统在内的各种政府数据库。

值得注意的是，区块链并不存储实际记录，而是记录访问或修改记录的时间和人员的元数据。例如，它不存储个人的血型，而是记录何时以及由谁访问或修改了该条目。这种方法有两个关键优势。首先，它确保了用户隐私和监管合规性。其次，从成本和性能方面来看，将大型数据集存储在链上是不切实际的。

问：您认为未来区块链有哪些潜在的用例？

一个前景光明的领域是数字文档，区块链可以增强福利、拨款和公共部门资源分配的安全性、透明度和效率。通过提供不可篡改的账本，区块链可以减少欺诈，加强问责制，并确保跨机构的无缝验证。

另一个潜在用途是管理和保护存储价值，尤其是在分配财政援助或补贴的政府项目中。代币化也具有潜力，尤其是对于参与财政再分配的政府部门而言。

B. 整体数字政策

Julie Monaco 是花旗银行公共部门银行业务全球主管。

问：成功的国家数字政策是什么样的？

成功的国家数字政策不仅仅关乎技术，更关乎愿景和目标。它始于大胆的领导力和对构建包容性、以人为本的数字经济的承诺。授权数字沙皇协调人工智能、数据隐私和网络安全方面的优先事项是关键。

据估计，对数字身份识别系统的战略性投资可以为 17 亿人解锁访问权限，节省 1100 亿小时的劳动时间，并增加新兴市场 GDP 的 6%。据 Juniper Research 称，全球已有 36 亿人注册，势头强劲。爱沙尼亚、印度和新加坡等国家展示了政策引领创新所能带来的无限可能。

问：区块链作为成功的数字政策的一部分，在实现问责制、透明度和效率方面应该发挥什么作用？

区块链在成功的数字政策中绝对可以发挥作用，尤其是在加强问责制、透明度和效率方面。它能够创建不可篡改的记录并通过智能合约实现审计跟踪自动化，从而有可能减少欺诈、改善监管并建立对公共系统的信任。在效率方面，它可以通过减少官僚主义来简化税收或福利分配等服务。

但它并非灵丹妙药，但如果运用得当，区块链可以成为帮助政府以更高的诚信度、响应能力和效率运作的有力工具。

二、稳定币的 GPT 时刻

2.1 稳定币如何运作？

稳定币是一种加密货币，旨在通过将其市场价值与底层资产挂钩，以稳定其价值。底层资产可以是法定货币（例如美元）、商品（例如黄金）或一篮子金融工具。

稳定币生态的关键组成部分包括：

稳定币发行人：发行稳定币的实体，并负责管理其底层资产，通常持有与基础资产中稳定币流通供应量等值的价值。

区块链账本：稳定币向公众发行后，交易将被记录在区块链账本上。该账本通过追踪稳定币在用户之间的所有权和流动情况，提供透明度和安全性。

储备和抵押：储备确保每个代币都能按其挂钩的价值赎回。对于法定货币抵押的稳定币，这些储备通常包括现金、短期政府债券和其他流动资产。

数字钱包提供商：提供数字钱包，可以是移动应用程序、硬件设备或软件界面，允许稳定币的持有者存储、发送和接收他们的货币。

稳定币如何维持其锚定汇率？

稳定币依靠不同的机制来确保其价值与底层资产保持一致。法币支持的稳定币通过确保每个发行的代币都可以兑换等量的法币来维持其锚定汇率。

市场上主要的稳定币

截至 2025 年 4 月，稳定币的总流通量已超过 2300 亿美元，自 2024 年 4 月以来增长了 54%。排名前两位的稳定币主导着生态系统，按价值和交易量计算，占据了超过 90% 的市场份额，其中，Tether (USDT) 领先，其次是 USD Coin (USDC)。

近年来，稳定币的交易量快速增长。经 Visa Onchain Analytics 调整后，2025 年第一季度稳定币交易量达到每月 6500 亿至 7000 亿美元，约为 2021 年下半年至 2024 年上半年水平的两倍。支持加密生态系统的交易一直是稳定币的主要用例。

市值最大的稳定币 USDT 于 2014 年在比特币区块链上推出，并于 2017 年扩展到以太坊区块链，从而实现了其在去中心化金融 (DeFi) 中的应用。2019 年，由于速度更快、成本更低，USDT 进一步扩展到在亚洲广泛使用的 Tron 网络。USDT 主要在海外运营，但时代正在改变。

我们肯定会看到更多参与者（尤其是银行和传统参与者）进入市场。美元支持的稳定币将继续占据主导地位。最终，参与者的数量将取决于需要多少种不同的产品来覆盖主要用例——而且这个市场的参与者数量可能会比信用卡网络市场更多。

Matt Blumenfeld, Global And US Digital Assets Lead, PWC

2.2 稳定币采用的驱动因素

根据 Erin McCune, Founder & Principal Consultant, Forte FinTech，稳定币的渠道因素如下：

稳定币的实用优势（速度快、成本低、全天候可用）正在发达经济体和新兴经济体创造需求。尤其是那些即时支付尚未广泛普及的国家，这些国家的中小企业（SMB）得不到现有企业的充分服务，而跨国公司希望更轻松地实现全球资金转移。这些国家的跨境交易成本仍然高企，银行技术不成熟，以及/或者金融包容性滞后。

宏观需求（通胀对冲、金融包容性）正在推动稳定币在那些严重通货膨胀的地区被采用。阿根廷、土耳其、尼日利亚、肯尼亚和委内瑞拉等国的消费者使用稳定币来保护他们的资金。如今，越来越多的汇款以稳定币的形式汇入，没有银行账户的消费者现在也可以使用数字美元。

现有银行和支付提供商的认可和整合是稳定币合法化的关键（尤其是对机构和企业用户而言），并且可以迅速扩大其使用范围和适用性。成熟且规模化的支付网络运营商和核心处理商可以提高透明度，并促进与企业和商家所依赖的数字解决方案的集成。银行和非银行机构之间各种稳定币之间的清算机制对于实现规模化也至关重要。面向消费者（易于使用的钱包）和商家（将稳定币的接受度嵌入到可通过API访问的收单平台）的技术改进正在消除曾经将稳定币限制在加密货币边缘的障碍。

期待已久的监管明确性，将允许银行和更广泛的金融服务行业在零售和批发领域引入稳定币。透明度（审计要求）和一致的流动性管理（可靠的票面价值）也将简化运营整合。

Matt Blumenfeld, Global And US Digital Assets Lead, PWC 表示，稳定币的渠道因素如下：

用户体验：全球支付格局正日益转向实时数字交易。但每种新支付方式的采用都面临着客户体验的挑战——是否直观、能否看到用例、价值是否清晰。任何成功提升客户体验的机构——无论是针对零售用户还是机构用户——都将在各自的领域脱颖而出，成为领导者。

与我们当今支付方式的整合将推动下一波应用浪潮。在零售方面，这将体现在银行卡或移动钱包的普及上。在机构方面，这将体现在更简单、更灵活、更具成本效益的结算上。

监管清晰度：在新的稳定币监管法规出台后，我们可以看到监管不确定性在全球范围内对创新和应用的严重抑制。 MiCA 法规的推出、香港监管的清晰度以及美国稳定币立法的进展，引发了旨在简化机构和消费者资金流动的活动激增。

创新与效率：机构必须将稳定币视为更敏捷产品开发的推动力，而这在当今时代难以实现。这意味着提供一种更简单、更具创意或更具吸引力的媒介，以例如收益生成、可编程性和可组合性的形式增强传统银行存款。

2.3 稳定币的潜在市场

正如 Forte Fintech Erin McCune 所指出的，任何对稳定币市场潜在规模的预测都需要谨慎。市场波动因素众多，我们自己的分析也表明市场波动范围很广。

我们根据以下因素驱动的稳定币需求增长构建了预测范围：

将部分美国本土和美国之外的美元持有量从纸币转换为稳定币——海外持有的美国纸币通常是对冲本地波动的避险工具，而稳定币是获取此类对冲的更便捷方式。在美国本土，稳定币可以部分用于某些支付功能，并为此目的而持有。

将美国和国际家庭和企业持有的部分美元短期流动性重新配置为稳定币，以支持现金管理和支付操作。因为稳定币易于使用（例如全天候跨境支付等），并且如果法规允许，稳定币可能部分替代收益资产。

此外，我们假设欧元/英镑的短期流动性替代趋势与美元短期流动性的替代趋势类似，这些流动性由国内家庭和企业持有，尽管规模要小得多。在基准情况下，我们对 2030 年乐观情景预测稳定币市场仍然主要由美元驱动（约占 90%）。

公共加密市场的增长，其中稳定币被用作结算或货币承兑的促进者；部分原因是机构对公共加密资产的采用率增长以及区块链技术的普遍使用。在我们的基准情景下，我们假设 2021 年至 2024 年稳定币发行量的增长趋势将持续下去。

我们对 2030 年稳定币市场规模的基准情景估计为 1.6 万亿美元，乐观情景估计为 3.7 万亿美元，悲观情景估计为 0.5 万亿美元。

注：2030 年货币总量（流通现金，M0、M1 和 M2）的存量使用名义 GDP 增长率计算。欧元区和英国可能会发行和采用本币稳定币。中国可能采用主权央行数字货币 (CBDC)，采用外国私人发行稳定币的可能性较小。2030 年非美元稳定币的熊市预测：210 亿美元；基准预测：1030 亿美元；牛市预测：2980 亿美元。

2.4 稳定币市场展望及用例

Erin McCune 是 Forte Fintech 的创始人兼首席顾问。她在支付领域拥有超过 25 年的咨询经验。她的咨询工作重点关注商业支付、跨境交易以及企业金融、银行业务和企业软件的交叉领域。在创立 Forte Fintech 之前，她曾担任贝恩公司和 Glenbrook Partners 的合伙人。

问：对于近期稳定币市场规模以及推动其发展的潜在因素，乐观和谨慎的展望是什么？

预测全球稳定币市场的增长需要极大的信心（或自负），因为仍有许多未知数。基于此，我提出了以下乐观和悲观的预测：

最乐观的预测是，随着稳定币成为全球即时、低成本、低摩擦交易的日常媒介，市场规模将扩大 5-10 倍。相对乐观的预测是，到 2030 年，稳定币的价值将从目前的约 2000 亿美元呈现指数级增长至 1.5 万亿 – 2.0 万亿美元，并将渗透到全球贸易支付、P2P 汇款和主流银行业务中。

这种乐观情绪依赖于几个关键假设：

关键地区的监管政策宽松——不仅包括欧洲和北美，还包括对本地法定货币替代品需求最大的市场，例如撒哈拉以南非洲和拉丁美洲。

现有银行与新进入者之间建立真正的信任，以及消费者和企业对稳定币储备完整性的广泛信任（例如，1 美元稳定币 = 1 美元优先法定货币的等值价值）

在整个价值链中合理的收入分配，以促进合作；以及

广泛采用能够连接新旧基础设施的技术，从而促进结构效率和规模化。例如，商户收单机构已经开始使用稳定币。对于批发支付应用，企业财务和应付账款 (AP) 解决方案，以及商业银行需要进行调整。商业银行将需要部署代币化和智能合约。

在悲观情景下，稳定币的使用仍然局限于加密生态系统和特定的跨境用例（主要是流动性较差的货币市场，这些市场目前仅占全球 GDP 的一小部分）。地缘政治因素、对数字美元化的抵制以及 CBDC 的广泛采用将进一步阻碍稳定币的增长。在这种情况下，稳定币的市值可能会稳定在 3000 亿至 5000 亿美元之间，并且在主流经济中的作用有限。

以下因素将导致更悲观的情景：

如果一个或多个主要稳定币出现储备失效或脱钩事件，这将严重削弱散户投资者和企业的信任。

使用稳定币进行日常购物相关的摩擦和成本较高——无论是汇款接收者无法购买食品杂货、支付学费和房租，还是企业无法轻松使用资金支付工资、库存等。

零售CBDC尚未获得关注，但在公共部门数字现金替代方案能够规模化的地区，稳定币可能不太适用。

在稳定币日益受到关注、当地法定货币相关性进一步削弱的地区，央行行长可能会通过加强监管来应对。

如果完全储备支持的稳定币规模足够大，这可能会“占用”大量安全资产来支持它们，从而可能限制经济信贷。

问：稳定币目前和未来的用例有哪些？

与任何其他支付方式一样，稳定币的相关性和潜在增长必须根据具体用例来考量。一些用例已获得广泛关注，而另一些则仍停留在理论阶段或明显不切实际。以下是目前（或不久的将来）贡献稳定币交易量的用例（从大到小）：

加密货币交易：个人和机构使用稳定币交易数字资产是目前最大的用例，占稳定币交易量的90%～95%。这类活动很大程度上是由算法交易和套利驱动的。在成熟阶段，鉴于加密市场的持续增长及其对稳定币流动性的依赖，交易（零售+DeFi活动）仍可能占稳定币使用量的50%左右。

B2B 支付（企业支付）：据 Swift 称，绝大多数传统代理银行交易金额通过 Swift GPI 在几分钟内即可到达目的地。但这主要发生在中心化的货币银行之间，流动性强的货币之间，以及在银行营业时间内。目前仍然存在许多效率低下和不可预测性的问题，尤其是在中低收入国家开展业务时。使用稳定币支付海外供应商并管理资金运营的企业可能在稳定币市场中占据相当大的份额。鉴于全球 B2B 资金流高达数十万亿美元，即使一小部分转向稳定币，从长远来看，也可能相当于稳定币总市场规模的 20%～25%。

消费者汇款：尽管从现金到数字货币的稳步转变，监管机构的压力以及新进入者的专注努力，海外工作者向国内亲朋好友的汇款仍然成本高昂（平均200美元交易的5%：比G20目标高出5倍）。凭借更低的费用和更快的速度，稳定币有望在约1万亿美元的汇款市场中占据重要份额。如果承诺的即时性和大幅降低的成本得以实现，在高采用率的情况下，稳定币可能占据10%～20%的市场份额。

机构交易和资本市场：稳定币为专业投资者或代币化证券结算交易的用例正在不断扩展。大额资金流（外汇、证券结算）可以开始使用稳定币来加速结算。稳定币还可以简化股票和债券零售购买的融资流程，而目前，这通常通过批量自动清算所处理来实现。大型资产管理公司已开始为基金试行稳定币结算，为其在资本市场的广泛应用奠定基础。鉴于金融机构之间巨大的支付流，即使是适度的采用也可能占据稳定币市场约10%～15%的份额。

银行间流动性和资金：在内部或银行间结算中使用稳定币的银行和金融机构占比较小，但可能影响巨大（可能不到总市场规模的10%）。领先的行业参与者 JP Morgan 已经推出了每日交易额超过10亿美元的区块链项目，尽管监管仍缺乏透明度，但这仍展现出巨大的潜力。这一领域可能会大幅增长，尽管它可能与上述机构用途有所重迭。

2.5 稳定币：银行卡、央行数字货币 (CBDC) 与战略自主

我们相信，稳定币的使用量可能会增长，这些新机遇将为新进入者创造空间。目前发行商的双头垄断格局可能在离岸市场持续存在，但每个国家的在岸市场都可能为新参与者提供加入的平台。

正如过去10～15年银行卡市场的演变一样，稳定币市场也将发生变化。稳定币与银行卡行业或跨境银行业务有一些相似之处。所有这些行业都具有强大的网络/平台效应和强大的强化循环。更多商家接受某个值得信赖的品牌（Visa、Mastercard 等），会吸引更多持卡人使用该卡。稳定币也具有类似的使用循环。

在较大的司法管辖区，稳定币通常不受金融监管，但这种情况在欧盟（MICA，2024）和美国（正在进行）正在发生变化。更严格的金融监管需求，以及对合作伙伴的高成本要求，可能会导致稳定币发行商的集中化，就像我们在信用卡网络中看到的那样。

最终，拥有少数几家精选的稳定币发行商对更广泛的生态系统有利。

虽然一两家主要参与者可能看起来很集中，但过多的稳定币会导致碎片化、不可替代的货币形态。稳定币只有在具备规模和流动性的情况下才能蓬勃发展。

Raj Dhamodharan,Executive Vice President, Blockchain & Digital Assets, Mastercard

然而，政治和技术的不断发展，导致信用卡市场（尤其是在美国以外的地区）的差异性加剧。同样的情况会不会也发生在稳定币上？

许多国家已经开发了自己的国家卡计划，例如巴西的 Elo（2011年）、印度的 RuPay（2012年）等等。许多国家卡计划的推出是出于国家主权的考虑，并受到当地监管变化和国内金融机构政治鼓励的推动。它们还实现了与新的国家实时支付系统的整合，例如巴西的 Pix 和印度的 UPI。国际卡计划虽然近年来持续增长，但在许多非美国市场失去了市场份额。在许多市场，技术变革导致了数字钱包、账户到账户支付和超级应用的兴起。所有这些都导致了信用卡市场份额的下降。

正如我们在信用卡市场看到国家级计划的激增一样，我们很可能会看到美国以外的司法管辖区继续专注于开发自己的中央银行数字货币（CBDC），将其作为国家战略自主的工具，尤其是在批发和企业支付领域。

OMFIF 对 34 家央行的调查显示，75% 的央行仍计划发行 CBDC。预计未来三到五年内发行 CBDC 的受访者比例已从 2023 年的 26% 增长到 2024 年的 34%。与此同时，一些实际实施问题也日益凸显——31% 的央行推迟了发行时间表，理由是立法和希望探索更广泛的解决方案。

CBDC 项目始于2014年，当时中国人民银行（PBoC）开始研究数字人民币。巧合的是，Tether 也诞生于这一年。近年来，在私人市场力量的推动下，稳定币发展迅速。

相比之下，CBDC 在很大程度上仍处于官方试点阶段。少数几个启动了国家级 CBDC 项目的小型经济体，并没有看到太多的自然用户增长。然而，近期地缘政治紧张局势的加剧，可能会增加人们对 CBDC 项目的兴趣。

2.6 稳定币与银行：机遇与风险

稳定币和数字资产的采用为一些银行和金融机构提供了新的业务机会，以推动收入增长：

银行在稳定币生态系统中的作用

银行有很多机会参与稳定币的开发，继续充当货币流动的枢纽。这可以是直接作为稳定币发行人，也可以是作为支付收付/支付解决方案的一部分，围绕稳定币的结构化产品，一般的流动性提供，或以更间接的方式发挥作用。

随着用户追求更具吸引力的产品和更佳的体验，我们已经看到存款从银行体系中流出。借助稳定币技术，银行有机会创造更好的产品和体验，同时将存款保留在银行体系中——用户通常更希望存款在银行体系中得到安全保障。

Matt Blumenfeld,Global and US Digital Assets Lead, PwC

在系统层面，稳定币可能产生与“狭义银行”类似的影响，而且关于此类机构的优缺点，政策争论由来已久。银行存款向稳定币的转移可能会影响银行的放贷能力。这种放贷能力的下降可能会抑制经济增长，至少在系统调整的过渡期内是如此。

正如国际货币基金组织 2001 年第 9 号论文所总结的那样，出于对信贷创造和增长的担忧，传统的经济政策反对狭义银行业务。卡托研究所 2023 年报告及其他类似机构也提出了反对意见，他们认为“狭义银行业务”可以降低系统性风险，而信贷和其他流动则会适应。

三、公共部门对于区块链的看法

信任和透明度是区块链在公共部门的核心优势。区块链具有巨大的潜力，可以取代现有的中心化系统，从而提高运营效率、增强数据保护并减少欺诈。

虽然公共部门的链上交易量最初可能小于私营部门，但公共部门日益增长的兴趣对于区块链的普遍应用至关重要。

3.1 公共支出与财政

区块链技术有望通过提高透明度、效率和问责制来改变政府服务的公共支出和财政，同时显著减少对手动和纸质流程的依赖。通过整合政府机构和外部合作伙伴之间的财务和非财务报告，区块链能够实时追踪支出。

这应该能够降低腐败风险，同时增强公众对公共机构的信任。区块链记录的不可篡改特性确保交易的可追溯性和可验证性，从而简化审计流程并加强问责制。区块链还能实时监控财政拨款，并提供数据驱动的洞察，以评估公共支出的影响。

智能合约的使用可以通过自动化投标、评估和合同授予流程，提高招标流程的效率。这减少了人工干预，提高了合同授予的透明度，从而解决了人工选择中常见的偏见和偏袒问题。合同付款也可以按里程碑分阶段进行，确保仅在项目里程碑达成时才发放资金。

通过将区块链集成到会计系统中，可以简化税收征管和合规流程，实现税务计算的自动化并向政府汇款。由于所有交易都永久记录在区块链上，逃税变得更加困难，从而加强了税收征管。

基于区块链的数字债券还可以通过自动支付利息，实现更快、更透明地发行。它还允许部分所有权，从而扩大投资者的参与度。在债券期限内实时跟踪债务工具，可以进一步提高问责制和投资者信心。

除了提高效率和问责制之外，基于区块链的政府服务数字化还可以减少每年用于合同、记录和交易的大量纸质文件。例如，迪拜的“无纸化战略”旨在通过将所有服务（包括签证申请、账单支付和执照续期）数字化，减少每年产生的数十亿张纸张，这些服务现在将通过区块链技术安全地进行交易。

3.2 公共部门资金和拨款的发放

传统的政府和公共部门资金和拨款发放流程通常涉及大量人工工作——处理表格、验证索赔以及管理现金流。区块链提供了一种更有效的替代方案，可以简化流程，增强数据安全性和完整性。使用区块链还可以提高透明度，确保资金公平分配，减少腐败和欺诈的机会。区块链还可以降低运营成本，提高记录保存和对账的效率。

加密散列数据被整合到区块链系统中，以增强交易信息的完整性并避免未经授权的访问。智能合约还可以通过编程预先定义的条件（例如验证资格标准）来自动化和保护分配流程。

区块链技术在很多方面都非常适合跨境使用，世界银行于 2024 年 9 月启动的“资金链”倡议就是一个很好的例子。该倡议目前已在摩尔多瓦、菲律宾、肯尼亚、孟加拉国、毛里求斯和莫桑比克开展了 9 个项目。

FundsChain——世界银行用于资金拨付追踪的区块链

世界银行负责每年拨付数十亿美元的资金，并确保资金用于其预期用途。由于在多个国家开展了众多项目，追踪和核实资金使用情况传统上是一个耗时的手动过程。虽然一些任务已经实现自动化，但大部分监管工作仍然需要大量劳动力。FundsChain 计划旨在提高资金分配流程的透明度和效率。

世界银行与安永合作开发了一个基于区块链的平台，旨在实时追踪资金流向和支出情况。FundsChain 提供强大的资金拨付追踪功能，使利益相关者能够实时查看资金，提高透明度并增强信心，确保资金真正到达预期受益人手中，最终使世界银行能够支持借款国的反腐败改革议程。

代币在资金入账时生成。这些代币会被记入每个实体的数字钱包。通过智能合约实现交易自动化，效率得以提升；通过在区块链上存储和公证上传的资源，安全性和数据完整性也得到进一步增强。共识算法用于验证交易并防止超支。

目前，这种监督是通过合同要求借款人提交支出报告并收集其他支持文件来实现的。这可能是一个高度手动、劳动密集且耗时的过程，需要大量的协调工作、时间和成本。通过 FundsChain，所有项目利益相关者（包括借款人、供应商、审计师和最终受益人）都可以看到资金的去向、使用方式和时间，从而实现端到端的透明度，所有交易均记录在链上，使利益相关者能够实时监控资金流向。

世界银行使用私有区块链构建 FundsChain，是因为他们希望掌控该平台及其未来的发展。鉴于其公共部门使命的敏感性，他们不希望依赖第三方供应商。他们还希望确保其使用的任何平台都能与其他多边开发银行的平台互操作，从而实现无缝集成。

3.3 公共记录管理

区块链技术为公共记录管理提供了一个强大而安全的平台，确保关键数据的真实性、完整性和可访问性。通过利用不可篡改的账本，区块链可以保持记录的完整性、准确性和防篡改性，从而增强公众对政府系统的信任。

与集中存储记录的传统数据库不同，区块链上的数据分布在多个节点的网络中，即使单个节点发生故障，数据仍然可访问，并降低了网络攻击导致数据泄露的风险。对记录的任何修改都会被加密并记录时间戳，从而创建可审计的线索，在保护公民数据的同时增强问责制。区块链还提高了记录的可访问性和可用性，因为记录可以在需要时轻松检索和访问。

各国政府正在探索用于公共记录管理的区块链解决方案。例如，新加坡的OpenCerts是一个区块链平台，它使教育机构能够颁发和验证防篡改的学历证书。这有助于降低文件伪造的风险，并简化凭证验证。

区块链可以推动显著改进的另一个领域是土地所有权和房地产管理。该领域往往受到记录保存碎片化、流程过时和腐败的困扰。在公共部门腐败猖獗的国家，欺诈风险尤其高。例如，格鲁吉亚已将其土地所有权登记系统整合到比特币区块链中，改进了房地产相关交易的验证，同时提高了安全性和服务效率。

在机构诚信薄弱的国家，有机会通过去中心化的账本来提高透明度，并恢复公众对公共机构的信任。这些账本可审计、对公众透明，并由各方维护，且各方有不串通的动机。

Artem Korenyuk,Digital Assets – Client, Citi

3.4 人道主义援助

在危机期间，有效的协调至关重要，因为多个实体使用不同的系统提供食品、医疗保健和住所方面的援助。区块链可以通过提供统一的共享账本来简化项目设计、资源分配和数据共享，从而避免重复工作并确保援助能够送达最需要的人。实时、可验证的交易记录还能促进援助机构、政府和非政府组织之间的合作，从而缩短整体响应时间。

除了协调之外，区块链还有潜力重塑危机众筹，提供一个透明且去中心化的资金调动机制。通过利用数字货币，区块链可以收集捐款并将其直接转移到经过验证的受益人，无需中介机构，从而降低成本并减少延误。智能合约的使用可以进一步实现基于预定条件的资金支付自动化。

确保人道主义供应链的完整性是区块链可能帮助解决的另一个关键挑战。通过实现端到端可追溯性，区块链使援助机构能够追踪人道主义物资的来源、流动和使用情况。这打破了数据孤岛，防止了腐败，并确保援助物资有效地送达受灾社区。它还能实现实时库存跟踪，帮助各组织更快地应对物资短缺，并避免出现物流瓶颈。

联合国难民署 (UNHCR) 使用 Stellar 区块链分发人道主义援助，这是区块链在公共部门影响的一个引人注目的例子。UNHCR 实施区块链技术来简化财政援助的发放流程，并成功地将其应用于乌克兰、阿根廷和世界其他地区。区块链的一个关键优势是通过整体数字化转型工作显著节省了成本。

区块链还带来了更高的透明度。在许多危机情况下，流离失所者可能无法获得传统的银行服务。通过使用基于区块链的钱包，援助受助人无需依赖第三方即可接收和使用资金。

Denelle Dixon, CEO and Executive Director, Stellar Development Foundation

3.5 资产代币化

代币化有望通过代币以数字化方式代表现实世界和金融资产，从而释放价值，提高效率、透明度和可及性。在公共部门，代币化可应用于金融资产和实物资产。

政府可以对债务工具进行代币化，提高债券发行效率，并让更广泛的投资者能够参与其中。同样，自然资源和基础设施资产（例如道路、桥梁和公用事业）也可以以数字代币的形式呈现，从而实现更高效地追踪、管理和融资。

除了投资可及性和部分所有权模式之外，代币化还能帮助金融机构和公共机构简化运营，降低效率低下和系统性风险。通过智能合约实现的自动化可以最大限度地减少中介机构，提高流动性，并增强公众对公共资产管理的信任。

一些机构已经探索了区块链在数字债券中的应用。例如，欧洲投资银行 (EIB) 于 2021 年发行了其首笔基于区块链的数字债券，金额为 1 亿欧元。此次发行与法国银行合作，使用区块链进行数字债券的登记和结算。

2022 年，欧洲投资银行启动了 Venus 项目，使用央行货币以批发型 CBDC 的形式在私有区块链上发行了其首笔以欧元计价的数字债券。同样，瑞士卢加诺市在 2023-24 年间，利用瑞士国家银行的批发型 CBDC，利用分布式账本技术 (DLT)/区块链技术完成了三笔债券发行。

Promissa – 代币化本票

许多国际金融机构，包括多边开发银行 (MDB)，其资金部分来源于被称为本票的金融工具，其中大多数仍以纸质形式存在。虽然现行系统框架为成员国向世界银行等公共机构缴纳认购款和会费提供了操作控制，但未偿付本票的托管可以数字化，以应对运营挑战并进一步提高效率。

Promissa 项目由国际清算银行创新中心、瑞士国家银行和世界银行共同发起，旨在构建一个数字代币化本票的原型平台。Promissa 项目探索使用分布式账本技术 (DLT) 简化本票管理，并在本票的整个生命周期内为所有交易对手提供单一真实信息来源。这将使成员国央行能够全面了解其与多边开发银行的未偿票据，反之亦然。

多边开发银行间的本票数量巨大：例如，世界银行最大的两家机构——国际复兴开发银行（IBRD）和国际开发协会（IDA），自成立以来都拥有大量成员国承诺的本票。虽然Project Promissa项目旨在重新构想一个“单一事实来源”平台解决方案，以简化成员国与多边开发银行之间本票的管理，但未来可以通过整合代币化或现有的支付系统，将其扩展到与此类本票相关的支付。

3.6 数字身份

单一的数字身份可以作为公共和私人交易的有效证明，增强存储安全性和便捷性。基于区块链的数字身份 (ID) 提供了一种去中心化、防篡改的身份验证机制，从而降低了欺诈和身份盗窃的风险。

数字身份将基本服务扩展到服务匮乏的社区和那些没有官方证件的人群，例如流离失所者。由于近 8.5 亿人缺乏官方身份证明，数字身份证可以通过使用生物识别和社区验证等替代数据赋予个人权力。

区块链的不可篡改特性为每笔交易创建了透明的记录，创建了可验证的数字审计线索，从而增强了安全性和问责制。其去中心化的架构和强大的加密协议可以保护个人数据免遭泄露和欺诈。

此外，自主主权身份确保个人拥有对其信息的所有权和控制权，并根据需要选择性地共享数据。零知识证明等先进技术能够在不泄露敏感信息的情况下验证身份属性。

瑞士楚格市就是一个早期的例子，该市基于以太坊区块链的自主数字身份证，为居民提供单一、可验证的电子身份，适用于各种应用。楚格市的区块链数字身份项目于2017年启动，由于复杂性和可用性有限等一系列因素，迄今为止应用有限。

2023年，巴西推出了基于区块链的新国民身份证。新的数字身份证可以通过移动设备使用面部识别和二维码访问。这些身份证存储在名为b-Cadastros的私有区块链上，由巴西国有IT服务公司构建，旨在提高公共机构之间数据共享的安全性和可靠性。

3.7 公共部门区块链应用面临的挑战

区块链为政府服务带来巨大潜力，带来诸多优势，例如透明度、安全性和效率。然而，区块链的大规模应用也面临着以下所述的重大挑战。

制定标准化协议和实践将有助于公共区块链在银行和政府中获得更广泛的认可和信任。促进公共部门和私营部门之间的合作可以推动创新，并确保区块链解决方案满足所有利益相关者的需求。

Ricardo Correia,Partner, Bain & Company

缺乏信任：许多区块链解决方案仍处于实验阶段，未经测试，这使得在生态系统中建立信任变得困难。有必要提高整个生态系统的认知度并培养相关技能。这需要时间和投资。

互操作性和可扩展性：如果要在国家或全球范围内采用区块链解决方案，它们需要具备互操作性和可扩展性，以处理大量交易。目前正在努力制定区块链的全球标准，使其在不同市场获得广泛认可。

转型挑战：彻底改造现有基础设施可能极具挑战性，需要投入大量的时间和资源。实际收益证据不足、区块链技术被认为不成熟以及复杂的遗留系统的存在进一步阻碍了新的投资。

监管问题：区块链的去中心化特性给大规模应用带来了挑战，因此需要建立监管框架，以认可区块链的法律性质、存储文档的有效性以及发行的金融工具。监管不明确减缓了区块链的采用。

应对滥用风险：虽然难以量化非法使用的加密货币规模，但据估计，2024 年非法地址接收了 510 亿美元的加密货币，比上一年增长了 11%。然而，作为所有链上交易量的百分比，这个数字通常不到 1%。

变革阻力与公众认知

实施区块链通常意味着对现有系统的彻底改革，这可能会改变公职人员工作的方方面面，包括他们的日常工作。虽然有些人可能将区块链视为改善行政流程的积极变革，但许多人往往会抵制它，因为他们认为区块链是一种威胁。

公众认知也起着至关重要的作用。区块链有时会与投机性的加密货币市场和模因币联系在一起，掩盖了其底层技术在现实世界中的优势。这可能会加剧人们的怀疑，从而减缓其在公共部门的主流应用。

Saqr Ereiqat, Secretary General, Dubai Digital Asset Association

四、附录

4.1 稳定币监管：GENIUS Act 与 STABLE Act

本节重点介绍美国国会目前正在审议的两项主要稳定币立法。这两项立法都旨在建立一个监管框架，将稳定币纳入主流金融生态系统。

《引导和建立美国稳定币国家创新法案》（GENIUS Act）提出了一种双管齐下的监管方法，根据稳定币发行人的市值水平进行监管。

总市值低于 100 亿美元的稳定币发行人可以选择接受州级监管机构的监管（如果州级监管制度与联邦监管框架基本相似）。市值超过 100 亿美元门槛的发行人将接受联邦监管。银行和非银行机构均可在获得监管机构批准的情况下发行稳定币。

该法案概述了发行人的义务，包括 1:1 储备支持、披露和赎回程序、每月储备构成报告和证明、审慎标准以及一系列消费者保护措施。

第二项立法是《2025 年稳定币透明度和问责制促进更佳账本经济法案》（STABLE Act）。该法案在允许发行稳定币的公司类型方面与《GENIUS 法案》有很多相似之处，并且对发行人维持 1:1 储备的要求类似（但在储备构成方面有所不同），在信息披露、每月证明等方面也有类似的要求。与《GENIUS 法案》不同，该法案不以 100 亿美元的市场门槛来区分发行人。

鉴于这些法案将赋予某些稳定币发行人选择加入州级监管制度的能力，它们可能会造成监管套利风险，即一些州可能会引入不太严格的制度来吸引稳定币发行人。州级监管制度的差异可能会使银行难以与受多种不同监管制度约束的发行人开展业务。

虽然这两项法案都为银行提供稳定币支付服务打开了大门，包括提供托管服务、私钥或支付稳定币的储备支持，但确保立法提供适当的非法融资保护措施，将是使银行能够充分利用此类机会的关键。

这两项法案都将在颁布之日起 18 个月后（具体日期待定）或联邦银行监管机构发布最终实施条例之日起 120 天后生效，以较早者为准。这两项法案都必须经过协调程序，由众议院和参议院全体就同一版本的立法进行投票，然后才能通过成为法律。在此过程中，法案仍有可能在实质内容上发生修改。

4.2 公有链 vs. 私有链

在探索基于区块链的基础设施时，必须权衡私有链和公有链之间的利弊。公有链是无需许可的网络，允许任何人参与、验证交易和访问数据。这种开放性使其成为实现可访问性和透明度的强大工具，但也在监管执行和可扩展性等领域带来了挑战。

这与公有云计算和托管的现状类似。银行和金融机构监管机构曾担心存储在公有云中的数据的安全性和控制权。这次，人们对公有链也抱有类似的担忧。银行需要采取适当的控制措施和风险缓解措施，制定规则手册，并就此进行相关教育。

Biser Dimitrov, Digital Assets – Technology, Citi

去中心化且不受任何权威约束：公有链往往独立于任何单一实体运行，从而降低了政府过度干预、审查或单方面操纵的风险。治理通常是去中心化的，通过工作量证明 (PoW) 或权益证明 (PoS) 等共识机制实现。

透明度和可审计性：公有链确保交易被永久记录并公开访问。这种透明度增强了问责制，减少了腐败，并有助于增强对金融体系的信任。

互操作性和开放可访问性：在公有链上发行的稳定币可用于多种应用程序和服务，无需进行自定义集成。它们还促进了全球可访问性，任何有互联网连接的人都可以访问和使用它们。

安全性和弹性：公有链的去中心化特性，由庞大的节点网络和加密机制保护，使其与私有系统相比，更能抵御单点故障、网络攻击和中心化攻击。

另一方面，公有链可能并不适合所有用例：

可扩展性和交易吞吐量：公有链可能在交易吞吐量方面存在困难，尤其是在处理大量交易时，这会导致交易处理速度变慢且费用更高。这使得它们不太适合处理大容量、实时的金融交易。

缺乏隐私和匿名性：由于所有交易都是公开可见的，公有链可能并非处理敏感金融或其他政府数据的理想选择。匿名性可能因区块链的类型而异。

监管合规挑战：公有链的匿名性使得反洗钱 (AML) 和“了解你的客户”(KYC) 法规的执行变得困难。政府可能难以追踪非法金融活动或有效执行金融政策。

定制化程度有限：虽然在公链上发行的稳定币提供了成熟的框架，但它们在针对特定用例定制解决方案方面灵活性有限。

政策制定者和风险管理者可能还需要考虑其他问题：(1) 正常运行时间和可靠性，以及 (2) 在与公链相关的代币中识别出最可信的代币。对一些人来说，这与人们对加密货币的负面看法有关（因为它最初与非法活动联系在一起）。

无论是私营还是公共部门，银行和大型机构传统上都依赖于专有的内部部署技术。开源和云技术需要时间才能渗透到这些机构中。公链、无需许可的区块链的整合将是一个挑战——但在监管和政策变革的支持下，变革正在进行中。

Stacks Asia DLT Foundation宣布与亚洲领先的Web3集团Everest Ventures Group(EVG)及其财富管理子公司Aspen Digital达成合作，共同推动领先的比特币Layer 2协议Stacks在亚洲的增长与应用。本次合作将专注于拓展Stacks在高增长市场的影响力，同时加强与投资者及本地社区的联系。

EVG将重点开拓南韩、中国、越南、泰国、台湾、香港及新加坡等高潜力市场。主要举措包括：

通过策划重大活动中的亮相（如线下聚会、边会及私人投资者活动）提升Stacks的市场能见度启动本地化营销活动，打造符合各地文化特色的内容，与不同地区受众建立深层连接；通过定向推广与专属活动，吸引有影响力的投资者，展示Stacks作为领先比特币Layer 2解决方案的潜力激活本地意见领袖资源，建立战略合作伙伴关系，巩固Stacks在各地生态系统中的地位。

Everest Ventures Group联合创始人Allen Ng表示：“EVG非常高兴与Stacks展开合作，使亚洲的建设者、用户及机构更容易了解比特币Layer 2的实际价值。对有意义的Web3应用场景的需求正在迅速增长，而从我们的经验来看，每个市场不仅在文化上有其特性，在新技术的接受方式上也各有不同。”

开启比特币新时代

此次合作正值Stacks与比特币生态迎来转型关键期。随着行业发展超越比特币传统“数字黄金”的定位，一个由现实应用、去中心化应用（dApps）及Layer 2解决方案主导的新纪元正在成型。这一转变正在释放全新的应用场景，并吸引越来越多机构对比特币Layer 2生态的兴趣。

Ng补充道：“Stacks在比特币生态系统中的独特之处，在于其解锁比特币潜能的方法。这不仅仅是为了实现更快或更便宜的交易，更是为了将可编程性与实际应用带给这个全球最安全、最去中心化的资产。”

激活机构动能：释放2万亿美元闲置BTC资本

诸如SNZ、UTXO Capital和Jump Crypto等机构，已在最近推出的sBTC（一个在Stacks上开发的信任最小化比特币资产）中投入了资本。他们的参与彰显了机构对比特币DeFi领域信心的增长。凭借EVG和Aspen Digital在投资者关系上的深厚网络，Stacks Asia Foundation正在加速激活全球超过2万亿美元的闲置BTC资本。

Aspen Digital首席执行官Elliot Andrews表示：“比特币正在进入一个新阶段，持有者希望探索更具生产性的应用方式。Stacks正好能够实现这一点，我们非常高兴能支持他们将这一信息在亚洲地区广泛传播。”

携手共建比特币的未来

Stacks Asia Foundation执行董事Kyle Ellicott表示：“比特币实用性时代已经到来，Stacks凭借其独特定位，有望引领比特币在’数字黄金’叙事之外，释放真正潜能。凭借EVG在亚洲关键市场推动 adoption和提升认知的专业经验，此次合作将为Stacks生态系统注入强劲动能。我们共同致力于加速比特币Layer 2解决方案的普及，促进创新，并赋能区域内的社区。”

结合EVG的本地市场经验、Aspen Digital的投资者网络，以及Stacks不断进步的技术，这一合作标志着推动比特币成为一个可编程、可广泛使用资产的重要里程碑，为亚洲地区的用户与建设者打开了全新机遇。

关于EVG

Everest Ventures Group（EVG）成立于2018年，是亚洲领先的Web3集团，致力于推动区块链技术的全球普及。总部设在香港，拥有超过300人的全球团队，EVG已在多个领域打造了15款以上的产品，包括消费者基础设施（Edgen AI, T-Rex）、消费及文化类dApps（Deek, Legend of Arcadia, Last Odyssey, Dojo3, Cooking.city, LiveArt），以及金融科技（Aspen Digital）。

作为早期投资人及顾问，EVG助推了10多个独角兽项目和超过150个行业定义型项目的成长，包括Celestia、Wormhole、Berachain、Pudgy Penguins、Abstract及Infinex。通过将尖端技术与资本、社区及文化战略联盟相结合，EVG持续引领Web3未来。了解更多信息，请访问：www.evg.co。

关于Aspen Digital

Aspen Digital是专为家族办公室及超高净值客户打造的数字资产全方位财富管理平台。通过一个统一平台，财富管理机构及其客户可接入涵盖交易所、质押服务、结构化产品及托管等领域的多方合作伙伴资源。Aspen Digital由EVG与TTB Partners联合创立，并获得包括罗斯柴尔德家族（通过RIT Capital）、Liberty City Ventures及多家知名亚洲基金及家族办公室的支持。Aspen Digital已在阿布扎比全球市场（ADGM）获得全牌照，提供经纪交易、资产管理、顾问及托管服务。了解更多信息，请访问：https://www.aspendigital.co/。

关于Stacks Asia DLT Foundation

Stacks Asia DLT Foundation致力于推动Stacks生态系统在亚洲关键市场（包括韩国、香港、新加坡、日本及东南亚地区）的发展与壮大。基金会专注于战略合作伙伴关系建设、市场可及性及应用普及，旨在促进比特币Layer 2解决方案在区域内的融合与扩展。基金会与领先组织合作，推动比特币教育、流动性及创新发展。